洪耀南觀點》兩會前夕的冷水：IMF揭開中國經濟的隱憂
Newtalk新聞
春節過後，北京進入一年一度的政治儀式。2026年3月登場的全國「兩會」，將審議通過《第十五個五年計畫（2026–2030）》。官方將2026年GDP成長目標設定為5%。這個數字不僅是經濟預測，更是一種政治宣示——它象徵延續、象徵穩定，也象徵對既有治理模式的信心。
然而，當「保5%」逐漸成為一種政策底線，它也悄然成為外界眼中的「習近平停滯」指標：經濟不再高速奔跑，只能勉力維持。
就在兩會揭幕前夕，國際貨幣基金組織（IMF）於2月19日公布中國經濟第四條款（Article IV）報告。表面上，IMF將2026年成長預測從4.2%上修至4.5%，似乎為中國經濟投下一張溫和的信任票；但細讀全文後便會發現，這不是樂觀修正，而是一份結構警告。數字向上，風險卻在累積。
成長還在，但價格正在消失
2025年中國實質成長率達5%，完成官方目標。然而，同年整體通膨率為0%，GDP平減指數持續為負。IMF預測2026年通膨僅微幅回升至0.8%。
這意味著中國正處於一種「有成長、無力感」的狀態。即便實質成長5%，名目成長率可能僅約3%。企業營收難以擴張，政府稅收成長放緩，而債務負擔卻在低名目增速下被動放大。
也難怪整份報告中，「通縮」（deflation）相關詞彙出現超過60次。對向來措辭審慎的IMF而言，這幾乎等同於公開示警。
債務曲線正在抬頭
IMF估算，中國政府債務占GDP比重：2025年約127%到了026年將超過135%，若名目成長無法回升，債務比率只會繼續上揚。
更令人擔憂的是地方層級，地方政府融資平台（LGFV）債務規模約60兆美元，占GDP近48%，還有城投公司的隱藏性債務。IMF指出，其中約三分之一已技術性資不抵債，只能依賴借新還舊維持運作。這種結構，在低通膨環境下風險倍增。當經濟增速放緩，槓桿卻仍高掛，風險便從隱性轉為顯性。
房地產：「房間裡的大象」
中國房市已連續第五年調整。新開工量較高峰減少75%，房地產投資下降50%。土地出讓收入銳減，地方財政承壓。
IMF亞太部副局長形容未完工專案（政府承諾保供樓猶言在耳）與信心問題為「房間裡的大象」——人人都知道問題存在，但沒人願意真正拆解。
房地產從來不只是產業問題，而是財政、銀行體系與家庭財富預期的交匯點。一旦信心修復無期，消費擴張便難以成形，家庭資產負載表衰退持續。
出口強勢，內需疲弱
IMF估算人民幣被低估約16%。2025年中國貿易順差達1.2兆美元，部分機構預測2026年經常帳順差將達GDP的4%以上。這解釋了為何報告中「外部失衡」一詞出現超過10次——去年甚至未曾提及。
問題不在出口強，而在內需弱，形成所謂Ｋ型經濟。家庭消費僅占GDP約38%，遠低於美國與日本。當出口成為主要引擎，而內需遲未接棒，經濟重心自然傾斜。出口可以撐住增速，卻無法替代制度改革。
「十五五」的真正考題
第十五個五年計畫提出最終消費支出占GDP60%的願景。方向正確，但代價與時間不容低估。若房市未穩、地方債未解、社會安全網不足、民營信心未修復，消費擴張便難以迅速成形。
IMF實際上描繪了兩條路徑：政府努力朝向溫和轉型：消費回升、名目成長改善、債務趨穩。但現實卻是通縮長期化：名目成長跌至3%區間，2030年前後債務比率逼近150%。
這盆冷水的真正含義
4.5%不是問題，5%也不是問題。真正的問題是——在通縮陰影下，成長是否仍具備結構韌性？當實質成長與名目成長背離，當出口強勢與內需不足並存，當地方債壓力與房市調整尚未出清，成長的「質地」，比成長的「速度」更值得關注。
兩會即將登場，北京將公布新的政策方向與目標安排。外界看到的或許仍是穩健數字與制度自信。但IMF已提前提出問題：中國經濟還能維持多久的穩定增長，取決於它是否願意面對那些被稱為「房間裡的大象」的結構矛盾。
春天如期而至，但經濟的季節，未必只由日曆決定。