【研究報告】天鈺 (4961)走過面板跌價低潮，2022仍可迎接成長
【研究報告】天鈺 (4961)走過面板跌價低潮，2022仍可迎接成長
圖片來源:天鈺
【公司簡介與重點】
結論:
受惠驅動IC多次的漲價效應，加上產品出貨暢旺，天鈺2021年營運呈現快速增長，基於2021年驅動IC漲價多次，天鈺營運表現遠高於2月時所預期，故調升預估值，預估天鈺2021年營收231.35億元(原預估154.43億元)， YoY+112.65%，稅後EPS 34.5元(原預估9.27元)。
展望2022年，公司既有產品產能可望增加10%，目前亦爭取TDDI、AMOLED、DDR5相關PMIC等新產品產能。雖營收佔比最高的DDIC出貨恐受限面板廠的減產，所幸公司轉進的4K／8K大尺寸驅動IC可稍加減緩面板驅動IC價量下滑的壓力。公司的TDDI產品成長可高於產業平均，而全球PMIC需求每年穩定成長，而供給端2022年缺貨仍是難解，後續尚有漲價空間。此外，預期公司在ESL市佔持續增加，與元大合作的新產品彩色電子書2022年放量出貨，預估2022年營收254.64億元，YoY+10.07%，稅後EPS 34.58元。
天鈺股本為18.65億元。2020年現金股利為2.50元，已連續8年發放現金股利。21Q3每股淨值77.62元，股價淨值比(PBR)相較於歷史處於低。預估2022年EPS為34.58元，目前本益比(PER)相較於歷史處於低。
21Q3以來，天鈺股價及受累面板報價大跌，股價自300元以上大幅回檔，10/13最低點來到175.5元，所幸股價之後未再破底，隨著各均線走平後糾結後，隨著投信買盤回流而反彈至半年線之上。雖然當前股價偏多格局逐漸成形，然而上檔套牢賣壓頗重，且技術指標進入過熱區導致股價創高後壓回。從近期面板報價趨勢來看，跌幅逐漸收斂，市場預期後續報價有機會回穩，且公司TV比重已有明顯降低，加以先前股價已經反映面板報價下跌等利空。公司2022年舊產品產能可望增加，TDDI、PMIC產品持續成長，加上高規產品與新品推出，預期2022年業績仍有成長空間，給予區間操作評等，預料股價有機會在2022年PER 6.5-8.5倍間震盪。
天鈺是鴻海旗下DDIC及PMIC廠：
天鈺為為鴻海(2317)旗下面板驅動IC(DDIC)及PMIC(電源管理IC)廠商，是少數同時擁有DDIC與PMIC的IC設計公司，至2021/03鴻海集團共持股約三成。天鈺以小尺吋LCD驅動IC起家，2006年合併鴻海集團轉投資的IC設計公司宏鑫，合併後拓展至到大尺吋LCD驅動IC。總部設於新竹科學園區，並在台北內湖、上海、深圳、山東煙台設有辦公室。2020年營收108.80億元，YoY+18.69%，稅後EPS 4.04元。
天鈺的EPD(電子紙顯示器，Electronic Paper Displays)主要透過元太供應AMAZON的Kindle，市佔率逾90%，在ESL(電子標籤)市佔率約20%。
21Q3營收占比為:顯示器驅動IC佔58.54%、Mobile IC佔15.36%、PMIC佔14.49%、其他(T-con、EPD、ESL)佔11.61%。前年度內銷比重9.21%，外銷比重90.79%。
天鈺主要投片在：Sharp的晶圓廠、旺宏(2337)、合肥晶合、聯電(2303)、世界先進(5347)，至於目前在台積電(2330)的投片已低。前三大客戶為群創(3481)、瑞達輝及SHARP，預估泛鴻海(包括群創、SHARP、SDP、深超等)的營收貢獻度超過40%，其他重要客戶尚有面板廠彩晶(6116)、京東方、熊貓、龍騰、天馬及電子紙大廠元太(8069)等。
資料來源:天鈺
公司在LCD驅動IC產品上的競爭對手有聯詠(3034)、奇景、瑞鼎(3592)、矽創(8016)、奕力、Samsung、Sharp等；至於PMIC產品的競爭對手則包括沛亨(6291)、致新(8081)、茂達(6138)、類比科(3438)、通嘉(3588)、TI、Maxim、Intersil、LTC等。
集團奧援產能充足、受惠漲價趨勢:
天鈺產品以8吋為主，主要投片在集團內的Sharp晶圓代工廠，而PMIC主要在旺宏(2337)投片、12吋小尺吋面板DDIC主要在合肥晶合投片，加上新增韓系代工廠，產能持續擴張下，投片成本相較於同業有優勢。
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天鈺21Q3營收及獲利創歷史新高:
高階商業用NB以及高刷新率電競PC產品市場需求量逐漸上升，抵銷TV需求轉弱，天鈺在DDIC及PMIC及子公司天德鈺的HD TDDI(整合觸控暨驅動IC)開始出貨且出貨量大幅成長下，21Q3營收66.94億元，QoQ+14%，YoY+127.9%，毛利率49.60%，營業淨利24.68億元，OPM 36.87%，其中來自業外的收益3,137.70萬，稅後淨利19.13億元，稅後EPS為10.9元，營收與獲利均創下歷史新高。
受惠驅動IC多次的漲價效應，加上產品出貨暢旺，累計天鈺前三季合併營收165.68億元，稅前淨利57.96億元，本期淨利48.89億元，EPS 26.38元。
面板跌幅收斂，有助天鈺DDIC價格維持:
21Q3電視面板價格跌幅頗大，由於部分尺寸面板價格修正回去年同期，因此刺激出下游拉貨動能回溫，同時減輕面板廠的降價壓力，市場研究機構TrendForce表示11月電視面板價格跌幅已明顯收斂，而相比第三季的巨大單月跌幅，預期11月整月面板價格跌幅可望縮小到5-8％，預期到2021年底都將是緩跌的走勢，價格跌幅可望逐月縮小。
由於天鈺超過5成營收來自DDIC，預期面板價格止穩將有助面板驅動IC價格維持。
漲價效應+需求大增，天鈺2021年EPS翻倍增長:
天鈺10月合併營收22.79億元，YoY+114.14%，創單月歷史次高，1-10月累計營收188.47億元，YoY+126.90%。
21Q4逐漸步入傳統淡季，終端市場存在雜音，營收占比大宗的DDIC雖有面板大跌價的利空，不過，TV客戶因需求下降進行庫存調整，目前TV營收佔比低於25%，影響性已降低。
目前公司尚無法滿足客戶需求，且天鈺與研調機構均預期11月下旬後報價就有機會止穩，加上晶圓代工產能仍舊短缺，面板廠未對驅動IC議價，驅動IC單價尚可維持。預期21Q4高階商業用NB、高刷新率電競PC等仍可延續21Q3趨勢，電子書及網通產品帶動PMIC成長，快充與手機市場則持穩，預估21Q4營收65.67億元，QoQ-1.89%，稅後EPS 10.63元。
受惠驅動IC多次的漲價效應，加上產品出貨暢旺，天鈺2021年營運呈現快速增長，基於2021年驅動IC漲價多次，天鈺營運表現遠高於2月時所預期，故調升預估值，預估天鈺2021年營收231.35億元(原預估154.43億元)， YoY+112.65%，稅後EPS 34.5元(原預估9.27元)。
晶圓產能增加與新品推出，2022年天鈺業績仍可成長:
展望2022年，公司既有產品產能可望增加10%，目前亦爭取TDDI、AMOLED、DDR5相關PMIC等新產品產能。
雖營收佔比最高的DDIC出貨恐受限面板廠的減產，所幸公司轉進的4K／8K大尺寸驅動IC可稍加減緩面板驅動IC價量下滑的壓力。預期TDDI產品成長可高於產業平均，而全球PMIC需求每年穩定成長，而供給端2022年缺貨仍是難解，後續尚有漲價空間。此外，預期2021-2022年ESL市場需求將從2億顆成長至4億顆，隨產能提升將有助天鈺市佔率的增加。天鈺和元太合作的新產品彩色電子書ACeP翻頁速度較快且為全彩版本，預期將於2022年放量出貨，公司也將開發相關的驅動IC搶食市場。由此預估天鈺2022年營收254.64億元，YoY+10.07%，稅後EPS 34.58元。
評價與結論：
天鈺股本為18.65億元。2020年現金股利為2.50元，已連續8年發放現金股利。21Q3每股淨值77.62元，股價淨值比(PBR)相較於歷史處於低。預估2022年EPS為34.58元，目前本益比(PER)相較於歷史處於低。
CMoney信用評等（CMoney Credit Rating, CMCR）就各面向評比，若以滿分為5分來看，公司在財務面分數0.54分，成長面0.77分，獲利面0.96分，技術面0.78分，籌碼面0.81分，綜合評比為3.85分，屬於中上水準。
21Q3以來，天鈺股價及受累面板報價大跌，股價自300元以上大幅回檔，10/13最低點來到175.5元，所幸股價之後未再破底，隨著各均線走平後糾結後，隨著投信買盤回流而反彈至半年線之上。雖然當前股價偏多格局逐漸成形，然而上檔套牢賣壓頗重，且技術指標進入過熱區導致股價創高後壓回。從近期面板報價趨勢來看，跌幅逐漸收斂，市場預期後續報價有機會回穩，且公司TV比重已有明顯降低，加以先前股價已經反映面板報價下跌等利空。公司2022年舊產品產能可望增加，TDDI、PMIC產品持續成長，加上高規產品與新品推出，預期2022年業績仍有成長空間，給予區間操作評等，預料股價有機會在2022年PER 6.5-8.5倍間震盪。
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