ABF廠南電(8046)降評背後的市場期待與不確定性，與欣興(3037)AI布局比較！

目前全球ABF終端應用中，約45%用於PC/NB處理器，19%伺服器，19%Switch、5G基地台等網通設備，以及17%車用和其他消費性電子。

預計在AI伺服器的推動下，2024年ABF終端應用中伺服器占比將從19%增加至25%，並有望長期增至40-50%。伴隨產值明顯提升，ABF載板有望啟動新一波成長趨勢。台廠是否能吃到這波成長趨勢？

台灣載板三雄因終端需求疲弱下，目前ABF載板產能利用率仍不高，庫存去化還沒有那麼快結束，尤其南電(8046-TW)更被法人降評。

法人更預估南電2024年本業EPS僅回升13%，相比之下，欣興(3037-TW)和景碩(3189-TW)回升幅度被預測為翻倍。難道南電都沒有AI布局嗎？載板產業動向如何看？

技術較高的日廠產能規劃

以營收來看的話，2022年前三大先進IC載板業者中，台廠欣興和南電就各占了第一、三位，但以技術層面來看，日廠挹斐電(Ibiden)在高難度技術上更有優勢、跑在台廠前面。

所以NVIDIA的 AI GPU的載板供應商優先考慮Ibiden，目前更是H100唯一供應商、B100的主要供應商。也因此挹斐電未來產能規劃動向值得一看：

●挹斐電認為傳統伺服器出貨量將從2024上半年開始慢慢恢復，但是2024仍無法回到2022年水準。所以原定2024財年(2024/4-2025/3)投產主要供貨傳統伺服器的載板廠，將延到2026財年再投產。

●但看好AI伺服器到2024年仍延續2023年逐季增長的趨勢，所以另個針對AI伺服器需求而生、興建中的載板廠，將按照原定計畫於2025財年(2025/4-2026/3)投產。

這顯示一般的IC載板市況差，PC、伺服器等產品對半導體需求持續疲弱；而部分終端業者更有將傳統伺服器訂單轉換成AI伺服器訂單的趨勢，擠壓傳統伺服器需求，也顯示AI伺服器市場的增長潛力和重要性，驅動著產業的資源分配！

網通伺服器應用為主的南電，短期動能更弱

產品更集中在伺服器、網通領域的南電，過去因產品組合佳、存銷比下降很快顯示供不應求，然而下圖可以看到，2023年以來，南電存銷比上升幅度也都比同業高，顯然去庫存情況較不佳。

同業其他消費性電子應用被看好逐漸復甦，而南電受到美系網通客戶庫存調整時間較長的影響，且面臨到前面提到的AI伺服器有擠壓到傳統伺服器需求趨勢，法人預估其ABF產能利用率低於50%。

從存貨細項中能看到其在製品仍持續呈下滑，而同業已有開始止滑的情況。

最新11月營收又低於法人預期達雙位數，整體看來南電短期缺乏有力復甦動能，且頹勢將延續至2024上半年，在看不到更明確的復甦與更新的AI相關進展前，法人對明年展望很難樂觀。

有趣的是，即使如果從折現模型反推的話，會發現即使南電被降評，但和AI領域進展更佳的欣興相比，兩者目前股價隱含的未來成長率其實差不多。

欣興AI 伺服器載板驗證中

身為載板龍頭的欣興，在AI方面開發驗證進度都較為超前，並與NVIDIA、Google、Amazon、Broadcom、Intel和AMD等多家大型科技公司建立了合作夥伴關係。

欣興目前供應AI伺服器的產品是高密度連接板(HDI)，主要是AI伺服器用的OAM(加速板)，再通過UBB(傳統通用板)認證，並向Nvidia和AMD等業者出貨。被看好AI訂單的增長潛力將從2024年中開始上升。

雖尚未打入NVIDIA AI伺服器載板供應鏈，但被看好最有可能先分食到Ibiden外溢出來的AI伺服器載板訂單，目前在等待Nvidia的資格認證，後續等待放量。

值得注意的是，相較於AI伺服器最大競爭對手Ibiden積極拓展之後的AI載板產能，欣興目前規劃的2024年資本支出173億中，超過50%將用於HDI和其他PCB等非載板業務，其餘才是用於載板。

然而，除了Nvidia和AMD 的AI GPU之外，越來越多如Google、Amazon、Meta終端應用者例更傾向採用ASIC作為NVIDIA AI GPU的替代方案，這也成為載板廠打入AI的一大契機。

南電攻AI ASIC載板

相比之下，南電則是攻向AI客製化晶片(AI ASIC)，目前也以高密度連接板(HDI)來進入相關供應鏈，合作對象為ASIC設計業者世芯KY(3661-TW)、創意(3443-TW)及AWS。法人預計2024Q2開始有較明顯的出貨。

客製化IC(ASIC)其實能有更高的性能、更低的功耗，因為可以被個別廠商、個別應用而個別優化。且相比Nvidia的AI GPU來說，ASIC量產成本相對較低。

儘管台灣廠商在技術層面不及日廠Ibiden，這在以技術和質量為主要考量的NVIDIA AI伺服器中可能會是個挑戰，但在考慮價格因素的ASIC供應鏈中，台廠的價格優勢可能成為進入相關載板供應鏈的重要突破口。如果從這角度來看，南電先攻向AI ASIC也是不錯的策略。

南電積極升級其錦興廠的ABF高端產能，原本高端產能僅約15%，升級後將達到70-80%，被看好短期將幫助南電從現有客戶像是如AMD、博通、Marvell中，獲得更多高端載板需求，也為未來進一步開拓AI ASIC / AI伺服器所用ABF載板需求做準備。

不過要注意的是，雖然南電打入AI ASIC領域的HDI供應，但並非該領域唯一供應商。相較之下，欣興作為AI伺服器OAM(加速板)的主要供應商，其訂單的明確性和重要性在某種程度上可能更高。從法人對南電的預估也能看到出現較明顯的分歧，顯示對南電未來獲利的不確定性更高！

結論

整體而言，南電和欣興在針對AI市場的布局上有所不同，兩者各自都擁有潛力和機會。儘管南電短期內營運動能更為疲弱，且有法人降評的情況，但市場對南電在AI伺服器領域的未來成長性仍抱持期待。

而欣興在搶奪Ibiden在AI伺服器ABF載板市場的份額上雖然面臨不確定性，但其HDI在AI領域的進展已較為明確。隨著AI需求的擴大，投資者可進一步運用折現進行估值來評估兩家的空間潛力，後續搭配追蹤成長數據來進一步判斷法人對盈餘調整的可能性。