老牌食品大廠南僑(1702)，連續 5 年穩定配息，竟是半個景氣循環股！
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南僑(1702)下半年表現弱勢
食品大廠南僑(1702)在去(2018)年遭股災波及，
股價從原本的 60 元區間開始走跌，
到 10 月股災爆發時，一度摜破 40 元，
在市場注意到獲利水平依舊維持每股 4 元水準後，
年初迅速漲回 55 元，但從下半年開始，
市場資金都湧入以 5G 為首的電子股，
身為食品股的南僑(1702)也因此受到市場冷落，
本文將簡單介紹這家老牌食品股，
及影響該公司獲利的關鍵，
繼續看下去…
南僑(1702)以肥皂起家
現在被歸類為食品類股的南僑(1702)，
最早並不是從事食品加工製造業務，
公司成立於 1952 年，並於 1973 年股票上市，
最早的產品是洗衣用的水晶肥皂及工業用甘油，
一直到 70 年代才跨入烘焙用油，
也因為掛牌時主要的營收並不是以食品為主，
所以公司的股票代號是代表化工類股的 17 開頭，
而不是食品類股的 12 開頭。
2000 - 2008 雞蛋水餃股
南僑(1702)雖然是非常早期掛牌的公司，
但它的發展卻遠遠不如同期掛牌的老公司，
到了 2000 年，公司的股價甚至一度只剩下 3 元，
並長期在 10 元以下遊走，
營收受到台灣市場規模狹小，亦無法做大，
2000 合併營收僅有 37.7 億，
也因為營收無法達到規模經濟，
稅後淨利的表現慘不忍賭，
一直到 2009 年初金融海嘯緩和後，
股價都還只有 4 塊錢左右。
(圖片來源 : 券商看盤軟體) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
2009 - 2018 中國市場挹注獲利
南僑(1702)在 90 年代末期就看好中國的烘焙用油市場，
並成立「天津南僑油脂公司」，
但中國人一直沒有吃麵包的習慣，
且相較於價格便宜親民的泡麵，
麵包在 20 年前的中國根本不是平易近人的美食，
也導致南僑(1702)在中國的食用油事業一直無法發展起來，
但隨著中國人均所得的提升，以及年輕一代飲食西化的影響，
麵包在中國市場的接受度開始提升，
也讓南僑(1702)的財報從 2009 年開始擺脫績差股形象。
(資料來源 : 作者整理) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
目前營收分為 1 大 4 小
在中國烘焙用油大幅成長後，
南僑(1702)近 10 年的營收分布呈現 1 大 4 小，
其中最大的油品部門(酥油、瑪琪琳、奶油)，
在 2012 年營收占比已達 58%，
到了 2018 年進一步提升到 63%，
其餘四個部門雖然加總佔營收比有 36.7%，
但對營業利益的貢獻只有 17.6%，
相較之下，烘焙用油的油品部門，
獲利佔比高達 82.3%，
凸顯烘焙用油業績增長對南僑(1702)的重要性，
此外，大眾較為熟悉的餐飲部門及冰品部門，雖然有品牌加持，
且營收佔比達 12.2%，但部門營業利益卻是虧損狀態。
(資料來源 : 南僑 101、107 年報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
工廠分布在三個地區
南僑(1702)目前的工廠分布在三個地區，
三個地區的工廠都分別生產供應當地市場的商品
台灣：桃園廠(食用油、肥皂)、中壢廠(冷凍麵團)、台南廠(冰淇淋)
中國：天津廠(烘焙用油、麵團、冰淇淋)、廣州廠(烘焙用油)
泰國廠：米果、速食麵
(資料來源 : 南僑 101、107 年報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
影響獲利的兩大關鍵
如果將中國烘焙用油貢獻獲利這個條件拿掉，
南僑整體的財報依舊是績差股狀態，
有就因為如此，有兩個關鍵影響著南僑(1702)的獲利：
人民幣走勢
截至 2018 年，南僑(1702)有高達 61% 的營收都位於中國市場，
這也就導致人民幣的走勢深深影響著南僑(1702)的獲利
1.營收角度
首先從營收的角度來看，南僑(1702)的產品是民生必需品，
與在中國設廠但出貨的歐美國家的電子廠(用美元計價)不同，
南僑(1702)的商品出了工廠就是用人民幣計價，
如果人民幣貶值，當地子公司用人民幣計算的營收不會有影響，
但當台灣的控股公司要編制合併報表時，只要人民幣貶值 10%，
轉換成台幣時就會減少 10% 的營收，
這也是去(2018)年法人爭先恐後的要賣出南僑(1702)的主因之一，
2.負債角度
接著從負債的角度來看，
南僑(1702)雖然過去幾年穩定獲利並配息，
但公司的負債比率卻居高不下(高達 70%)，
公司為了擴充中國產能舉借了不少長期借款，
而這些借款除了其中一筆換算為 7.57 億台幣的人民幣借款，
其餘都不是人民幣計價的借款，
也就是說，公司借了美元跟台幣去設廠，
產出的商品用人民幣計價，
一旦人民幣貶值，利息壓力就會相對變重。
長期借款：
(資料來源 : 南僑 107 年報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
短期借款：
(資料來源 : 南僑 107 年報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
公司債：
(資料來源 : 南僑 107 年報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
棕櫚油報價
第二個影響南僑(1702)獲利的則是棕櫚油報價，
棕櫚油是油品部門最大宗的上游原料，
生產棕櫚油的兩大國分別是馬來西亞與印尼，
這兩個地區的棕櫚油報價會影響到南僑(1702)的毛利率表現，
通常在 1 ~ 2 個季度內就會反應在財報上，
而 2018 年棕櫚油報價走弱一整年，
一直到今(2019)年年初庫存水位都還偏高，
讓南僑(1702)在 2018 年即使受到人民幣貶值襲擊，
依舊能繳出超出法人預期的獲利表現，
但從 19Q3 開始，庫存已降至正常水位，
加上 Q4 開始是用油旺季，推升棕櫚油報價在 11 月大漲，
吉隆坡棕櫚油從 10 月初 500 美元漲到 11 月底的 633 美元，
南僑(1702)先前表示，如果原料價格波動超過 10% 以上就會調整價格，
因此南僑(1702)第四季營收可能因售價調整而上升，
但原料成本也同時飆升，如果在售價調升後的一段時期，
是先用成本較低的原料出貨，就有可能推升第四季的獲利及毛利，
但過一兩個季度開始用高成本原料出貨後，
毛利就會開始回落。
下圖：棕櫚油報價 2018 年中庫存過高大跌，
今(2019)年 Q3 又因庫存過低大漲
(資料來源 : 鉅亨網) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
籌碼分析
南僑(1702)過去半年走弱的股價，
主要是從年初開始就與全力作多的外資，
在下半年兩大利空的干擾下，選擇降低持股部位，
導致台股在萬一行情，南僑(1702)的股價卻在盤跌，
持股比率 1% 左右的投信也選擇小幅減碼，
觀察上半年兩次的股價走強，
都是投信、外資土洋合作，
目前股價雖然站上季線，
但尚未出現土洋合作的狀況。
(圖片來源 : 籌碼 K 線) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
法人看法
過去 90 日共有 3 家法人出具報告，
三家法人對 2018 及 2019 年的 EPS 預估都落在 3.5 左右，
並維持中立的看法，
法人認為，2019 年在棕櫚油報價走揚的背景下，
即使 Q4 調漲產品售價，
上升的成本依舊會衝擊到 2020 年的獲利。
(圖片來源 : 籌碼 K 線) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
現金殖利率
南僑(1702)過去 3 年的殖利率都維持在 4% 以上，
更是連續 4 年配息超過 2.5 元，
然而從配息率的角度來看，
5 年平均配息率落在 60.81%，
推測與公司高達 70% 的負債比率有關，
在拆解南僑(1702)的獲利結構後，
也發現南僑(1702)其實是獲利結構集中在單一產品的半個景氣循環股，
雖然近幾年配息穩定，
但用存股的角度看待它，並不是很恰當。
(資料來源 : 作者整理) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
♞ 快速結論
最後整理出本文重點如下：
1. 南僑(1702)過去曾經是雞蛋水餃績差股，一直到近 10 年才變績優股
2. 公司產品線廣泛，許多民眾都認識公司品牌，但支撐起公司股價的產品線只有油脂部門
3. 近年中國民眾飲食西化，南僑受惠此趨勢，中國營收每年成長 10% 左右
4. 人民幣匯率及棕櫚油報價是影響南僑獲利的兩個因子
5. 獲利雖然受到原物料波動影響，但公司可以調整產品售價，
算是半個景氣循環股，當原物料價格劇烈波動時可以從中賺取一些超額利潤。
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