台電連年虧損 83350位民股股東該怎麼辦？
（本文作者朱建州為執業會計師，吳芥之為資深媒體人。本文不代表《信媒體》立場）
新政府上路後，討論度最高的議題，能源政策應名列前茅。當前台灣的「能源政策」，無非就是「穩定的電力供應」，而電力供應的焦點，幾乎都鎖定在台灣電力公司的身上。
6月下旬，台電舉行股東會，依往例，除了報告事項、討論事項等議程，「民股」股東的戲分也不可忽視。只是，年復一年，台上台下倒帶著一樣的台詞，以及民股股東似乎永無止境的發言，看來同樣的戲碼明年還會再重播一次。
台電是國營事業，但民股是怎麼來的？
很多人不知道，成立於1946年的台電，一度在1962年台灣證券交易所成立之初，為充實資本市場規模而上市；但後來政策轉向，政府買回多數股票並下市。1965年台電再辦理公開發行，股票代碼為「9963」。
有了這段短暫的上市記錄，台電的股權結構大致為：經濟部近96%、泛公股行庫3.46%、個人股東0.56%；由於台電股本高達4,799億元，民股雖僅占0.56%，但股數也有近2.67億股之多。
因為連年虧損，台電已連續19年未發放股利，成了民股股東怒火的引爆點。股東會上，台上報告、台下嗆聲，還拉出白布條抗議，要求董事長曾文生下台，完全是政治場子的畫面。
針對民股的抗議，曾文生承諾會將意見反應給大股東經濟部參考，包括：一、直接買回民股，二、將普通股轉換為特別股，以及三、編列預算發放股利。
普通股轉換為特別股，並沒有法源基礎；就算這招行得通，在《公司法》不得以本作息的規定下，只要累積虧損仍在，特別股股東依舊沒有股息可領。這只是掩耳盗鈴的作法，民股股東依然不會滿意。
編列預算發放股利的建議雖有創意，但絕對過不了主計、審計的關卡，這種明顯圖利特定人的作法，誰敢提出誰就等著被調查或彈劾。
至於「買回股份」的建議則值得進一步討論，但不見得要由政府編預算買回。
0.56％、83350位台電股東該怎麼辦？
合夥作生意難免會因理念不合而有某一方退股的想法；想退股的人，並不在意把股權賣給誰，只想盡快以合理的價錢套現退場。但這就產生了二個看似簡單，實則難解的問題：1.賣給誰、2.多少錢？
因投資目的不同，一般企業的股東可分為策略性投資人與財務性投資人。策略性投資人通常是產業內的上下游業者或同業，基於個別的發展策略來評估投資標的的價值，並以自有資金或資源進行投資。
台電的股東名單中，包含經濟部、各公股行庫等，因負有政策目的或與台電有商業往來關係，皆屬於策略性投資人；就算台電經營虧錢，他們不會也不可能出售手中的持股。
而財務性投資人主要著眼於投資標的的增值潛力，更重視「退場機制」，也就是想賣股票時賣得掉。
擁有台電股權0.56%的83,350位個人股東，平均每位股東持有3.2張台電股票，就算集中投票也無法取得台電的董事席位，甚至連《公司法》172條之1的股東會提案權都沒有。很明顯，個人股東僅是單純的財務性投資人，他們的訴求很簡單，股價不漲、沒有配息，那就賣股出場。只是台電股票沒有上市流通，民股股東求售無門；所幸經濟部並非唯一的買方。
政府為了推動再生能源，並舒緩供電緊繃的壓力等原因，長期向民間購入電力，同時也正加速發展儲能產業。此外，台電常態性地更新、維護發電、輸電設備，不少重電、纜線等相關業者也靠台電的標案大發利市。這些上下游廠商長期「享受」電力政策紅利，若能由他們向台電個人股東買下台電股票，甚至參與台電後續的增資案，成為策略性投資人，打造更為緊密的產業鏈，不失為值得思考的方向。
相對於個人股東，民間電力相關業者具有產業專業知識，若能成為台電策略性投資人，那麼，未來台電股東會便是由一群具有政策、金融及產業的專業法人股東組成，能以共同的產業語言溝通，籌謀更好的產業前景。
因此，由策略性投資人接手個人股東的持股，應是解決台電當前股權困境最好的解方。
台電的內在「價值」
有了買方，要如何訂定合理的交易價格？多數人會因台電帳面高達3,800億元的累積虧損，每股淨值低於3元，而認為個人股東轉讓持股的價格應該很低。但這完全忽略了台電的內在「價值」。
根據台電的財務報表，投資性不動產係指非供正常營業使用的不動產，其持有目的是為了賺取租金或增值利益；112年初經專業估價師的估價，市值為721億元，約為帳面價值127億元的5.68倍。若依同樣的倍數估算，台電公司帳上有484億元供營業使用的不動產，以5倍估算，市價約為2,420億元，增值近2,000億元。
此外，台電112年初有3.5兆元的機器設備、建造中的固定資產及核能燃料，若以「重置成本」的概念，也就是在房價、物價飛漲的前提下，重新建置或購買相同資產所需的價格，以極端保守增值10%來估算，也有3,500億元之譜。
至於台電最為人詬病的龐大負債，參考台鐵民營化案例：政府負擔因歷史包袱造成的負債、政府補貼因配合政策所造成的虧損，以及政府承擔基礎建設或重大維修的支出，將可大幅減少帳列負債，「提煉」出台鐵真正的經營價值。台鐵可以，台電當然也可以比照辦理。（詳《債多不用愁！正視台電的經營實力》）
政府是國營事業的最大股東，絕對可以從資產負債表的角度對台電資產價值進行重估；為求公允，可依財團法人會計研究發展基金會發布的《評價準則公報》及《評價實務指引》，委託外部專家重新評估。
策略性投資人機制是解方之一
在可預見的將來，台電公司股票不會上市，要求配發股息也是不切實際的期待。商業的事用商業的手段解決，個人股東固然沒有義務為了政府政策而受委屈，但政府也不可能為了個人股東而牴觸《商業會計法》、《公司法》、《證券交易法》等法令。若能尋求策略性投資人擔任買家向民股購買股權，以台電重估後的資產價值作為交易參考價格，或許能一改小股東年年抗議的場面。
在6月的股東會中，個人股東激動表示當年是以高達三位數的價格買進台電股票；但是，金融市場沒在管投資成本的，未來的潛在價值才是重點。
如果能建立策略性投資人與個人股東的股權交易機制，個人小股東與其死守著不賺錢、不配息的股票，繼續跟台電經營階段耗到天長地久，不如趁機套現出場，把資金轉進更有機會獲利的標的，像是近來極其熱絡的ETF，為長達數十年的持股困境解套，或許才是睿智作法。
留言 2