穩定幣：加密貨幣的定海神針還是隱形陷阱

在加密貨幣市場這片波濤洶湧的海域中，穩定幣（Stablecoin）猶如一座座人工島，為數位虛擬資產的航行者提供避風港。自比特幣誕生以來，其幣價劇烈波動一直是阻礙其成為主流支付手段的「阿基里斯之踵」（Achilles' Heel）。穩定幣的出現，恰如為這匹脫繮的野馬套上繮繩，讓數位虛擬擁有相對「穩定」的計量單位和價值儲存手段。這種看似簡單的創新，實則正在重塑全球金融體系的面貌與秩序。

美元進入弱勢循環，全球亦有去美元化資產的現象，但穩定幣市場快速擴張，正成為美元形成新的支撐力，而且美國、歐盟與香港紛紛推進穩定幣立法，搶占數位幣鑄幣權，全球金融體系正在規範化立法下重塑與定位中。

穩定幣是一種與儲備資產掛鈎的加密貨幣。與一般加密貨幣相比，穩定幣的波動性較小，價格相較平穩，因而得名。

有鑒於加密貨幣市場的價格波動劇烈的個性，使得加密貨幣如比特幣（Bitcoin，₿）、以太幣（Ether ，ETH）等，實在不太適合作為日常交易及資金停泊的貨幣；另外，法定貨幣與加密貨幣的轉換過程相當耗時且費用高昂。這些原因使得穩定幣應運而生。

穩定幣本質上是法幣（如美元）和數位虛擬貨幣（主要是比特幣）中的黏著劑，也說是鏈接的橋梁。因此，穩定幣具彌合數位貨幣和信用貨幣分裂的功能。或許這也是近期各國欲以政策規範穩定幣監管框架，引導穩定幣穩定發展的立法思考之一。

傳統貨幣模式存在著支付效率低、交易成本高、幣種高度多元化、使用區域受限、透明度低等缺陷。疫情期間，美國以擴大財政支出和貨幣寬鬆政策刺激經濟成長，濫用美元信用。美元的跨國交易支付信任度有所鬆動。

今年年4月美國總統川普發動對等關稅攪亂全球貿易一池春水，全球貿易秩序面臨不確定性，以經濟及貿易為基礎的全球金融市場波動突然劇烈，推動代幣市場迎來發展浪潮。

近期比特幣的快速發展及價值成長，映射出當前全球對美元為中心的貨幣體系產生信任鬆動，試圖逃離以美元為主導的中心化貨幣體系。而兼具私密和支付便利的數位化貨幣，恰可作為去中心化貨幣的新選擇，以及立法規範轉身為合規金融生態體系的一員。

穩定幣以區塊鏈技術發行，平衡了開放性與穩定性。在開放性上，支援可控匿名，直接進行點對點交易，且具跨境屬性；在穩定性上，與比特幣等原生加密貨幣不同，穩定幣透過錨定美元、歐元等傳統法定貨幣，或錨定黃金等實際資產，價值較為穩定。

川普在今年3月份簽署行政令，計劃建立美國聯邦政府比特幣儲備。（圖僅示意／取自Pixabay）

現在，穩定幣已成為加密貨幣生態系統的重要關鍵組成，其優勢特質是：

一、穩定幣是安全的儲備，其安全特性使其在當前市場波動中作為價值儲存的吸引力增加。立法的監管明確性為支付、匯款和去中心化金融等領域廣開應用道路。

二、穩定幣是去中心化金融的入口，穩定幣被視為傳統金融與加密貨幣之間的橋梁，在促進更快、更便宜的交易，同時降低價格波動和相關風險面向上具有潛力。諸如支付和跨境交易，作為交換媒介的穩定幣支付正在成長，在立法規範監管明確下，正在作為支付的新方式。

三、穩定幣具資金避險屬性。在加密貨幣市場，價格波動是常態。穩定幣沒有原生加密貨幣的短時間劇烈波動性缺點，為避免虛擬貨幣市場的波動性，投資者可將虛擬貨幣轉換成穩定幣。

四、穩定幣的交易效率高。傳統的跨國金融交易才要數天才能完成，而穩定幣作為一種基於區塊鏈的資產，能夠在幾分鐘內完成交易，快速資金轉帳的速度。

五、穩定幣擁有低成本交易優勢。穩定幣的轉帳成本取決於區塊鏈網路，相比銀行電匯等傳統支付方式，穩定幣幾乎消除了高昂的手續費。

六、無法被輕易損毀或盜竊。穩定幣不會像現金般因洪水、火災或盜竊而消失，並且可以隨時兌換為本地貨幣。

根據CoinGecko數據，截至今年5月31日，加密貨幣的總市值已經高達約3.37兆美元，其中比特幣總市值約2.07兆美元，僅次於微軟、蘋果、輝達、亞馬遜4家公司加總的總市值。加密貨幣的爆發式成長，驅動穩定幣需求的爆棚。

穩定幣已悄然成為加密貨幣市場的支柱。2024年，穩定幣交易額達到27.6萬億美元，比Visa和萬事達卡的交易額總和高出近8%。美國財政部預測2028年可能成長至2兆美元；另據花旗銀行預估，到2030年將達到1.6至3.7兆美元規模。

目前與美元連結的穩定幣市場規模約2,469億美元，佔總體穩定幣市場比率逾96％。穩定幣亦持有超過1,220億美元的美國儲備資產，是美國短期債務市場的堅強新力大軍。相較於2020年時幾乎為零，前瞻未來，穩定幣將蓬勃發展。

近期，Circle繼Coinbase、Mara Holdings和Riot Platforms之後，成為美國為數不多的純加密貨幣上市公司之一。Circle上市後市值呈現2至3倍數成長，華爾街再次見證了幣圈的瘋狂，市場的激勵讓數位貨幣IPO走上康莊大道。

包括加密貨幣託管公司BitGo Inc.正在考慮今年IPO，作為最老牌加密貨幣交易所之一的Kraken，準備在2026年初上市、億萬富翁Winklevoss雙胞胎兄弟的加密貨幣公司Gemini已提交IPO申請上市、數位資產交易所Blockchain.com加速成為上市公司的腳步。同時，這股熱潮也為推動穩定幣的立法添加加速動力。

全世界最早的穩定幣法案是歐洲議會於2023年4月所通過的《加密資產市場監管法案》（MiCA）。今年5月21日，香港也通過《穩定幣條例草案》，穩定幣正式納入法治監管體系。

川普在今年3月份簽署行政令，計劃建立美國聯邦政府比特幣儲備，他將比特幣儲備比作「儲藏數位黃金的虛擬諾克斯堡」（Fort Knox），並透露美國政府擁有20萬枚比特幣。

美國《天才法案》 （GENIUS Act）又名《指導與建立美國穩定幣國家創新法案》，與《數位資產市場清晰法案》（CLARITY Act），皆在立法審議程序中，可望近期通過。

美國財政部長貝森特（Scott Bessent）表示，川普政府針對數位資產的監管武器化，美國將定位為數位資產戰略的全球領導者；同時，利用穩定幣來助力美元仍將保持主導儲備貨幣地位的目標。

其實，無論是美國、歐盟還是香港，世界各國主要金融中心都在建立自己的數位貨幣體系，確保貨幣在數位金融時代擁有更大的貨幣控制權。而美國格外看重穩定幣對美債需求的提振，以及對美元霸權的鞏固作用，這個戰略意圖可從川普和貝森特的談話中領略。

美國的穩定幣法案規定，賦予了「定海神針」的責任，所有穩定幣必須1:1由高質量、低風險的流動資產支持，具體包括美國國庫券、銀行存款或美元。

由於美元計價的穩定幣占穩定幣總市值96%以上，穩定幣法案正式確立穩定幣發行方作為準貨幣市場基金的角色。這意味著穩定幣支持美國短期債務市場，也將非美元貨幣流動性引導至美元資產。據此，歐盟批評美元穩定幣是「美債的分銷工具」。

職是之故，穩定幣並非只是單純的金融創新，其背後隱藏著延續美元霸權的戰略意圖。與歐盟穩定幣《MiCA法案》相比，美國的監管路徑更具「進攻性」。MiCA將各類穩定幣納入統一監管框架，強調金融穩定和對消費者保護的措施；而美國監管框架則聚焦打造「支付型穩定幣」，允許非銀行機構參與發行，為Web3創新預留空間。

而且，《天才法案》在實質上構建了一套以美元為中心的鏈結清算體系，替代傳統全球銀行金融電信協會 （SWIFT）系統。亦即是在傳統SWIFT體系外，建立了一個基於區塊鏈的超級「美元平行結算網絡」。易言之，在穩定幣的需求持續成長下，使用穩定幣的人越多，從而間接使用美元的人也就越多，對應其他主權貨幣的使用人數就越少。

歐美對穩定幣定位的差異，反映出兩種截然不同的戰略重心：歐盟求「穩」，美國謀「勢」。美國將穩定幣「武器化」，並轉化為尋求數位時代美元霸權制度性的基礎設施。貝森特講的直白：「我們將使用穩定幣來保持美元作為世界主要儲備貨幣的地位」。在美元作為全球儲備已大幅降至57.8%的背景下，把穩定幣作為補充美元流動性的支柱管道。也就是說，每一枚在跨境支付中流通的美元穩定幣，都是對美元資產鏈的支持與擴張。換言之，美元穩定幣是美元資產，或確切的說是美債的衍生性數位貨幣或替身。

穩定幣的普及化，將提供數兆美元的潛在美債購買力，有助於緩解美國財政資金壓力、增加美債購買力。渣打銀行預測，到2028年，穩定幣規模可望達到2兆美元，換算每年美債的需求達4,000億美元規模。穩定幣對美債創造的巨大增量規模，當然是美國財政缺口的大補丸。

不過，目前穩定幣對於美債市場的實質影響力相對有限，並非解決美元信用問題的治本對策。一方面，目前主流穩定幣發行方受監管要求和自身風險偏好的限制，主要投資於短期美債等流動性較高的資產，而美債市場的核心問題，如長債殖利率波動及財政可持續性等主要是與中長期債券相關，穩定幣的資金配置較少陷入此深層矛盾。

另方面，若美元信用出現根本性問題，穩定幣所依賴的美元資產抵押模式將面臨系統性風險，其自身的穩定性反而可能加劇市場恐慌而反噬自己。

若美元信用出現根本性問題，穩定幣所依賴的美元資產抵押模式將面臨系統性風險。（美聯社）

其他潛伏在穩定幣這位明日之星光芒下的風險與挑戰形同「隱形陷阱」，茲分述如下：

一、儲備資產的透明度與流動性問題。如何確保穩定幣的充足量保證、金檢與流動性等，來降低風險是重要課題。

市場上曾發生包括目前發行量與市佔率最大的泰達幣（USDT）在內的穩定幣發行方，多次被指隱瞞備抵不足，或將資金配置至流動性不佳的資產，遭紐約總檢察署調查。儘管其宣稱2025年美債佔比已提升至81%，但過去失信的歷史紀錄，市場仍質疑其審計透明度，顯示透明性不足將產生儲備資產迷霧。而且，一旦因此造成市場出現贖回潮，或美債流動性枯竭，將引爆擠兌風險，對美債市場造成拋售的壓力。

實際的例證是：2023年3月初，美國銀門銀行（Silvergate Bank）、矽谷銀行（SVB）、簽名銀行（Signature Bank）等3家對加密貨幣持友善態度的銀行陸續倒閉。其中，第2大美元穩定幣美元幣（USDC）的400億美元儲備金中，有近33億美元存放在矽谷銀行，且屬於未投保的資產。在矽谷銀行出現危機的消息一傳出，投資人備感恐慌出現大擠兌，「幣圈公認最安全的穩定幣」的USDC，竟也出現與美元嚴重脫鈎情形，創下有史以來最低0.87美元的低價。USDC發行商Circle啟動危機處理機制，在24小時內大舉銷毀了約27億美元的USDC穩定幣，並在後來政府出手搭救下，才讓局勢漸趨穩定。

其次，資產支持不足、透明度不足以及潛在的系統性風險等問題均亟待監管。2022年TerraUSD的崩潰就是最好例證。在Terra Luna（token）價值縮水99%後，傳導到加密貨幣市場，並拖累TerraUSD 。Terra Luna從當年4月份118美元的高點跌至0.09美元，崩盤對原本穩定的TerraUSD產生骨牌效應，慘跌至0.4美元；頗受歡迎的穩定幣Tether也脫離與美元掛鈎匯率軌道，大跌至0.95美元的歷史低點。

以上均呈現出穩定幣在壓力下顯露的脆弱性。

另外，2008年和2020年，貨幣市場共同基金都曾經歷過需要救援的擠兌風波。美國國會正在審議的穩定幣法案，正在為美元掛鈎代幣的監管框架奠定基石。但進步派民主黨人警告稱，該法案缺乏防範系統性風險的關鍵保障措施。從歷史經驗、法律監管與防範系統性風險的完善性，亦可推定穩定幣的擠兌存在著可能發生的風險。

二、大空頭危機傳導後被清算的風險。縱使有超額儲備機制來支撐加密貨幣抵押穩定幣的價值保障，也難保萬一用來抵押的加密貨幣價格，遭遇大空頭侵襲時能保值全身而退。此時有可能出現穩定幣因為擔保品價值不足而被清算的風險，造成穩定幣無法緊密錨定在美元等實體貨幣。

三、私人企業發行方「大到不能倒」的隱憂。目前全球第1大穩定幣發行商Tether的泰達幣（USDT），和第2大Circle發行的USDC，均為私人企業，分別持有的美債規模為980億美元及240億美元，已超過德國、沙烏地阿拉伯等國家的美債儲備。

這種穩定幣市場過度集中化的現象，亦即由少數寡頭私人企業穩定幣發行方掌握了市場主導權，一旦出現技術漏洞或運營失誤，可能引發市場恐慌，甚至在危機大難臨頭時，恐出現「大到不能倒」的風險。

事實上，穩定幣的「穩定」並非百分百絕對地「穩定」，而是依靠設計出一套相對抵禦風險的機制，儘量獲取市場信任，從而儘可能達到幣值相對穩定。而穩定幣維持「穩定」的關鍵在於「信任共識」。換言之，持有者相信自己始終能夠從發行人處贖回等值法幣或抵押資產。為了做到這一點，穩定幣發行方需持有高流動性的優質資產，並維持透明度等要求。

穩定幣作為避開聯準會（Fed ）而發行的虛擬貨幣工具，貨幣發行的部分權力交由私人市場執行，對於川普試圖削弱聯準會影響力的政治企圖來說，創造出有利的操作空間。也因此，美國等各國政府轉而採取立法監管策略，確保穩定幣系統合法運作。

美國國會討論中的穩定幣法案，在修訂後阻止大型科技公司（如Meta、蘋果、亞馬遜）發行穩定幣，除非它們滿足嚴格的金融風險、消費者數據隱私和公平商業實踐要求。這一修正案反映了民主黨議員對科技巨頭利用其數據優勢壟斷金融基礎設施、模糊銀行業與商業界限的擔憂。

此議讓穩定幣的發行與運作更傾向於專注支付的金融科技公司，而非科技平臺巨頭。同時也透露出，美國的戰略用意在於保持美元的全球主導地位，特別穩定幣是作為支撐美國債務的工具，同時遏制科技龍頭企業對其主導地位構成威脅。

四、穩定幣巨幅增量恐成通膨製造機。穩定幣持續大幅快速成長、廣泛流通成為主流交易貨幣，等於市場流動性的實質擴增，將對通膨形成潛在的壓力山大。亦即，一枚美元的兩種形態——實體貨幣與穩定幣所形成的隱性槓桿，若未能有效地控管，金融體系的波動性恐益加劇烈。

五、在國際貨幣競爭中，其他國家亦積極推動數位貨幣體系，如中國的數位人民幣（e-CNY）與歐洲央行的數位歐元。穩定幣若未能有效維持信任機制，可能成為美元霸權的破口。

另方面，穩定幣作為對沖通膨的工具，反而造成新興市場困境及穩定幣發展的不確定性。如阿根廷及土耳其民眾使用USDT對沖通膨，在資本外流加劇本國貨幣貶值下，政府被迫封鎖穩定幣交易所。

那麼穩定幣對於美債的影響到底為何？

目前穩定幣總規模相較於美債總體規模而言，仍小而微。以當前美國短債規模約為6兆美元來看，USDT和USDC合計約持有1,220億美元的短期美債，僅占其2%，蚍蜉難以撼樹。但隨著隱定幣規模的急速成長，假以時日的2028年或2030年達2兆以上規模，將不可同日而語。另外，穩定幣在美債的儲備上主要是購買短期債券，對長期債券的需求可能比較不會受到影響。

再從另個角度看，如果任何資金流入來自現有的美債持有者，無論是直接還是間接，需求效應都會被削弱。例如，從貨幣市場基金轉移到穩定幣的資金將被替代，但不會對整體需求產生淨效應。

換言之，短期內市場無需過度期待穩定幣監管政策能夠撬動美債資產增持的槓桿。也就是說，當前想用穩定幣來拯救美元和美債是不切實際的白日夢。但從長遠看，這個推論越來越危險，且趨向不成立，穩定幣助攻美元霸權的武器化需要中長期時間累積擴大規模才指日可待。

同時，自歐元穩定幣在歐洲MiCA立法後，非美元穩定幣市值有所增加，這與目前美元走向弱勢格局及「美國例外論」敘事的裂痕相吻合。雖然目前基於歐元的穩定幣僅占很小的比例，但這一領域的變化是觀察美元地位變遷的前瞻性指標之一。

所以，目前市場需要關心的是，穩定幣未來能否迎來發展新紀元，不管是否逃離美元資產，或是對持有比特幣等數位貨幣及其體系建立與良善治理的需求，如何透過規範穩定幣發展的配套法規，建置信任、透明及低風險的穩定前進道路，是重要的基礎工程。

目前美元在外匯儲備中的比例，縱使已從2000年前後逾70%的高峰期，下降到2024年底的57.8%，創下自1995年有統計以來的最低水準，但仍占主導地位。

為確保在穩定幣的全球主導地位，現在美國積極策進未來完善法規設計及戰略意圖之外，穩定幣綁定美元資產，不僅源於「先發優勢」，更反映出美元作為首選儲備貨幣的「過度特權」。另方面，也透過這些優勢、特權、戰略與設計機制形成強化的循環。

強強循環是否有系統化危機？英鎊的衰落是前車之鑑。二戰後，英鎊制度曾透過帝國特惠制(Imperial Preference）促使大英帝國與其自治領地和殖民地貿易的繁榮，並強化了英鎊作為主要國際貨幣的地位。後因英國經濟的衰退與資本外逃失守國際信用，被迫與美元掛鈎，貶值至4.03美元，來幫助英國支付戰爭費用，宣判「日不落帝國」最終步入了遲暮的境地。

美元若過度依賴穩定幣來延續其金融影響力，卻未能以制度與信任支撐其運作，恐怕將重蹈英鎊走下神壇的歷史覆轍。

過度依賴穩定幣資金可能使美債市場形成新的脆弱性。一旦穩定幣市場出現大規模贖回或監管政策變動，美債價格將面臨劇烈波動風險。此外，長期來看，這種模式可能加劇全球金融市場對美元資產的過度依賴，進一步扭曲國際資本配置。

當前「1美元變2美元」的再槓桿結構，在市場平穩時看似穩健；但若遭遇贖回潮或資產價格劇烈波動，其背後是否真有足夠備抵與監管力道，將決定穩定幣體系能否存續。

站在數位經濟發展的十字路口，穩定幣既不是解決一切問題的銀彈，也不是必須鏟除的異端。它如同一面鏡子，映照出人類對價值尺度永恆追求的矛盾心理，既渴望自由的交換媒介，又無法擺脫對確定性的本能依賴。在可預見的未來，穩定幣將繼續進化，在創新與監管的張力中尋找自己的定位，最終可能成為全球貨幣體系演化中的關鍵拼圖。

穩定幣為美元資產提供新元氣，企圖成為美元霸權金融體系的續命武器。但其高度槓桿與對美元信用的依賴，也可能埋下長期風險。當全球進入數位貨幣時代，貨幣的價值不再僅限於中央銀行的發行權，而更取決於整體金融架構的穩定性與透明性。穩定幣能否延續美元的霸權，且看前行的發展姿態。

※作者為政治經濟觀察員