美國經濟的連環套：縮表、升息、小銀行與房地產的巨雷

美國區域性小銀行接續風險暴露後，美國財政部和聯準會（Fed）對防止流動性危機蔓延行動迅速，大開閘門的代價是重新擴大資產負債表，危機後短短的一周向美國銀行業挹注4400億美元準備金，約是自2020年底後進行1.4兆美元縮表規模的1/3。

至3月23日，聯準會的資產負債表從8.639兆美元同比增加945億美元至8.734兆美元，比美國區域性銀行危機爆發前1周累計增加了2970億美元，2周合計擴表3915億美元。

仿效像15年前金融海嘯侵襲時的作法，這次聯準會一周間的短時間內，對危機銀行流動性的鉅資注入活水，引發聯準會是否將停止縮減資產負債表（QT）的市場猜疑。

到截至3月15日止的危機正熾時間，聯準會的流動性工具即貼現窗口下的借款激增至1528.5億美元，創下歷史新高，遠高於前一周的45.8億美元，也高過2008年金融海嘯時單周1480億美元曾寫下的紀錄。同時，危險後僅一周猛增的新流動性，讓聯準會的資產負債表「撐竿跳」陡增到2970億美元的驚人鉅額，創下自2020年4月來的最大增幅，直接抹去至今之前4個月的量化緊縮規模，也達到過去1年緊縮6260億美元的近半。

誠如美國前財長蓋特納 （Timothy Geithner ）在2009年所言「我希望在櫥窗堆滿了錢 ，多到足以與可能出現的債務相匹配。」宛如是聯準會在面對小銀行的爆雷骨牌效應聲明的註解：「已準備好應對可能出現的任何流動性壓力。」

由於是小銀行的流動性爆雷，聯準會資產負債表的增幅最高部分主要是在貼現窗口貸款和包括對聯邦存款保險公司的其他貸款，銀行定期融資計劃小幅增加。但，持有資產規模仍在收縮中，聯準會未因此而停止縮表，此時僅能解釋為為因應小銀行的流動性風險的緊急應變措施。

故，解讀聯準會的資產負債表爆增，不能直接等同於購買資產的量化寬鬆（QE），而是短期金融機構為解決流動性缺口的借款。而貼現窗口急速鉅額的規模擴增超過金融海嘯期間，也直指當前美國銀行流動性傳導的恐慌心理和危機。

此時對於聯準會來說，必須提防在緊縮政策時期避免金融系統出現全面性的流動性危機，從而引發銀行融資困難及衍生的風險。尤其自聯準會一年前展開升升不息邁入高利率年代以來，銀行存款大幅下降，存戶將現金投資到收益更高的金融工具上，迫使銀行提高類存款商品的利率，縮小與債券和貨幣市場收益率的差距來力阻客戶撤離存款。

貨幣政策和銀行流動性的關係是，量化緊縮的時間越長，銀行失去系統總儲備的風險就越大；存款流失會與儲備變化方向同向，緊縮政策的負面影響會因為美國銀行體系的壓力而放大。

眼下聯準會正陷入困境，一方面要持續頑固的通膨黏性，另又要迅速面對銀行的流動性危機，上周聯準會持續升息一碼外，未來的幅度、高利率時間長度及降息時間點備受關注，此時市場又出現與年初後的情緒一樣，預期今年5月可能不再升息，甚至年中或年底可能降息，開始與聯準會對作。

若聯準會持續鷹式升息，體質不佳的銀行將遭遇儲備短缺的趁虛侵襲。因此，市場上希望提前結束緊縮政策，讓金融系統中有充沛的儲備量，甚至主張升息的速度和利率的峰值應該調降。又，目前當前市場押注對於今年降息預期的心理期待和預測較多，聯準會勢必要考量長短期衝擊、是否放棄遏制高通膨的努力，及如何因應區城銀行流動性風險連鎖鏈的難題。因此，聯準會升息一碼打擊通膨黏性，而為解決區域小銀行危機，則是提供短期的流動，避免危機再傳導擴大。

只不過，目前還有個伴隨小銀行危機而埋伏的潛在爆雷。在美國小銀行的儲備金水準已經跌至容忍的最低水準，壞帳的承壓力大幅跌降。而這些小銀行是美國地產，尤其是商業地產的融資主力。需要提防的是美國地產業崩跌危機的到來。

美國相對規模較小的區域銀行是美國貸款成長的主要動力，目前的危機帶來的持續的壓力可能會導致區域在放貸上變得更加保守，拖累信貸成長。尤以商業地產領域受到的波及最大。據高盛統計，這些資產規模不足二千五百億美元的銀行約占美國商業和工業貸款的一半，占住宅地產貸款的六成，及占商業地產貸款約八成，以及消費貸款的四十五%。

商業地產的危機已拉開序幕，黑石集團（Blackstone Group）房地產業務頻繁暴雷，即為商業地產敲響了警鐘，其房地產投資信託已經跌至1996年11月以來的最低水準。房地產價格波動影響商業銀行的資產鑑價和盈利能力，如果房地產價格崩跌，銀行會面臨不良貸款、資本損失、信用風險等問題。在美國小銀行的儲備金已降到歷史低位，一旦大存戶認為商業房地產貸款將成為不良貸款，償付危機可能一觸即發。

據摩根士丹利研究，未來5年將有2.5兆美元商業地產債務到期，今明兩年就有近兆美元債務到期。且Markit CMBX指數在追蹤25種商業地產抵押貸款支持證券的組合價格，近期持續暴跌，都以自疫情以來引發風險資產崩盤最快速度墜落，目前已經成為空頭攻擊標的。而在此前崩跌案列發生在2008年雷曼兄弟破產時。

區域小銀行的危機加劇了商業房地產債務的壓力，也宛如放大鏡般，銀行帳目中的信貸風險成為檢驗的擔憂，小銀行的危機雖有稍解，但房地產的巨雷正在反噬中，連環套的潛伏核爆升級中。

※作者為自由撰稿者