史上最大 IPO 背後：SpaceX 如何把太空定調成 AI 時代的新基礎設施？
馬斯克（Elon Musk）的火箭公司 SpaceX 完成了一場改寫紀錄的首次公開發行（IPO）。但比起 IPO 的規模，更值得關注的，是市場究竟在為什麼買單。一家去年才剛由盈轉虧的公司，如何說服投資人給出近百倍的市銷率，並把自己從一家火箭公司，重新定義為 AI 時代的基礎設施平台。
史上最大 IPO：750 億美元，超越 Saudi Aramco
根據《Reuters》，SpaceX 週四將 IPO 定價在每股 135 美元，售出 5.5556 億股，募得創紀錄的 750 億美元，使這家太空、衛星與 AI 業者估值達 1.77 兆美元。《The New York Times》指出，此舉打破了先前由沙烏地國營石油公司 Saudi Aramco 保持的紀錄：後者 2019 年掛牌時估值 1.7 兆美元、募資逾 290 億美元。SpaceX 將於週五在 Nasdaq 以代號 SPCX 開始交易。《Bloomberg》補充，這次 IPO 規模是 Aramco 的兩倍多，認購需求超過可售股數的四倍；若承銷團行使額外出售 8,330 萬股的選擇權，募資額可達約 860 億美元。
這場交易也充滿了馬斯克的個人色彩。《Reuters》指出，SpaceX 罕見地保留 30% 股份給散戶，並在路演之前就先定價，甚至在美股仍開盤的下午三點過後就以「補充公開說明書（Free Writing Prospectus）」公布價格，打破多項華爾街慣例。投資人 Rick Meckler 形容這「真的是未知領域，我從沒看過直接公布價格，而不是依訂單進行價格發現的正常流程」。
矛盾的財報：成長 33%，卻轉為虧損
不過，攤開財報，SpaceX 呈現的是一幅矛盾的圖像。《Reuters》整理，去年 SpaceX 營收成長 33% 至 186.7 億美元，其中 Starlink 衛星網路貢獻約六成，擁有約 1,030 萬名用戶與約 9,600 顆衛星。但在 2 月併購持續虧損的 xAI 後，公司由 2024 年的 7.91 億美元獲利，轉為去年 49.4 億美元的淨虧損。《The New York Times》指出，這個轉變主要源自 AI 支出的增加。
這些數字嚇退了部分潛在投資人。《Reuters》指出，以每股 135 美元計算，SpaceX 的歷史市銷率約為 94 倍，高於 NVIDIA、Amazon 與 Meta，反而更接近 Planet Labs（50.4 倍）與 Rocket Lab（115.4 倍）這類純太空同業；由於去年虧損，它甚至無法用本益比來衡量。即便如此，SpaceX 上市後仍將躋身美國上市公司前段班，《Reuters》稱其排名第七，估值高於 JPMorgan、Berkshire Hathaway、Eli Lilly、Meta，乃至馬斯克自己的特斯拉。
市場在為什麼買單？散戶與「希望」
那麼，市場究竟在為什麼買單？《Bloomberg》的答案是：希望與夢想，而非基本面。資深放空者 James Chanos 將其稱為「一場希望與夢想的 IPO」，由對馬斯克與 AI 的熱情驅動，而非一家尚未獲利公司的基本面。Bokeh Capital Partners 投資長 Kim Forrest 也說，這「大概是最充滿希望的一次 IPO」，買進的人「想成為未來的一部分」。
散戶的力量是這筆交易的關鍵。《Bloomberg》指出，馬斯克在散戶交易社群的粉絲群下了超過 1,000 億美元的訂單，遠超過為他們保留的股份；在 X 上，馬斯克的擁護者近期重新轉發了據傳最早出自 Peter Thiel 的一句話：「永遠不要跟 Elon 對賭。」
《The New York Times》則提到，這次 IPO 也將讓既有的富人更富：以每股 135 美元計算，超過 4,400 名現任與前任員工可能成為百萬富翁，其中約 400 人預計可賺進 1 億美元以上。
從火箭公司，到 AI 時代的基礎設施平台
支撐這套高估值的，是 SpaceX 對自身的重新定義。《Bloomberg》指出，這波估值飆升，反映了公司在短短六個月內，從聚焦火箭發射與衛星寬頻，轉向一家立志成為 AI 巨擘的企業。舉例來說，SpaceX 向 Anthropic 與 Alphabet 旗下 Google 提供運算基礎設施、每月金額最高達 21.7 億美元的協議，預計將成為其最大的營收來源。《Reuters》補充，SpaceX 上週宣布與 Google 簽訂多年期雲端服務協議，在競爭加劇之際鎖定運算容量。
馬斯克也把 SpaceX 置於一個科幻式未來願景的核心：太空中的資料中心、月球上的機器人工廠，恰好搭上 AI 熱潮帶動的投資風氣。SpaceX 在招股書中把自家市場機會描述為跨越 28.5 兆美元、是「人類史上最大」；《Bloomberg》則引用 26.5 兆美元的 AI 潛在市場數字。而要實現太空資料中心的願景，關鍵在仍開發中的 Starship 火箭。《Reuters》指出，Starship 設計可將超過 100 公噸載荷送上低地球軌道，遠超現役任何火箭，其 5 月的試飛成功部署模擬衛星並完成受控的印度洋濺落，是 IPO 前的重要里程碑。
但技術未經驗證，xAI 也落後對手
然而，這套敘事建立在大量尚未存在、或尚未經大規模驗證的技術之上。《Bloomberg》直言，SpaceX 想主導 AI 市場的計畫，大部分仰賴的是「不存在、或尚未大規模嘗試過」的技術，同時還面臨 Anthropic 與 OpenAI 的激烈競爭。Chanos 在一場會議上說：「太空的潛在市場是無限的，你可以編造任何你想要的故事：火星殖民地、月球工廠、太空資料中心，來合理化這個估值。」
更現實的問題是 xAI 的競爭力。《Reuters》指出，SpaceX 宣稱最大的潛在市場是 AI，但以多數指標來看，xAI 都落後於對手：金融新創 Ramp 的報告顯示，4 月有超過 30% 的企業客戶付費使用 Anthropic 與 OpenAI 的 AI 服務 xAI 的採用率則僅約 5%。不過 SpaceX 則主張，其 AI 運算基礎設施、模型，加上對 X 即時資料的取用，三者結合「創造了顯著的策略優勢」。
質疑聲也來自政界。《The New York Times》報導，麻州民主黨參議員 Elizabeth Warren 致函美國證管會，詢問是否在 IPO 前審查過 SpaceX 對其業務的說法，並質疑部分財務預測的來源，稱這「正在成為美國史上最被操弄的 IPO」。
馬斯克的權力與財富，逼近全球首位兆萬富翁
這場 IPO 也大幅鞏固了馬斯克的權力與財富。《Bloomberg》計算，計入 IPO 定價後，馬斯克的淨資產將暴增約 2,750 億美元至約 9,700 億美元，僅差一步就成為全球首位兆萬富翁，週五的好表現便可能將他推過門檻。治理結構上，《Reuters》指出，IPO 後馬斯克掌握 82% 的投票權，且依《Bloomberg》報導，他實質上能挑選董事會成員，意味著只有他能把自己從執行長職位上移除。
至於馬斯克要拿到最高達 13 億股額外 B 股的績效獎勵，門檻高得驚人。《Bloomberg》列出，公司市值需達 7.5 兆美元、須完成每年能提供 100 太瓦運算能力的非地球資料中心，並在火星上建立至少 100 萬人的永久殖民地。
無論這些目標能實現多少，SpaceX 的上市本身已具指標意義。《Bloomberg》指出，它是三檔備受期待的大型 AI 相關 IPO 中的第一檔，接下來 Anthropic 與 OpenAI 都可能在今年掛牌、各自尋求逾 1 兆美元的估值，因此 SpaceX 股價的表現，將同時被矽谷創投與華爾街交易員緊盯。
Ameriprise 首席市場策略師 Anthony Saglimbene 認為，這三家公司募集的龐大資金反映「AI 的需求依然非常強勁」。當資本市場願意為 SpaceX 這套火箭公司變身 AI 基礎設施平台的敘事買單，也反映出 AI 競賽的戰場，正從模型本身，逐漸轉向運算與能源。
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＊本文開放合作夥伴轉載，資料來源：《New York Times》、《AXIOS》、《moneywise》、《Financial Times》、《Reuters》1、《Reuters》2、Fortune，首圖來源：Unsplash