【美國】美股現在算低點嗎？用 ECY 評估高利率下估值
重點整理
今年以來 S&P 500 已下跌 20% 左右，S&P 500 本益比從疫情後最高 40 下滑到目前 20 左右，通膨調整後本益比（CAPE）同樣呈現大幅下滑，但上述並沒有考慮市場利率水準，因此以本益比判斷股價是否高估可能會出現失真。
觀察 超額調整後本益比報酬（ECY） ，由於 ECY 將市場利率納入計算，當市場利率越高，ECY 會降低，股市容易出現高估。隨著當前美國 10 年期美國公債殖利率升至 4.1%，ECY 滑落至大約 2.1% 左右，股價相比歷史水準略為高估但尚在中性水位。
然根據Ｍ平方計算，10 年期公債殖利率若往上突破 4.5% 以上，ECY 將進一步降至 1.5%以下，股價高估的風險將越來越高。
MM 研究員
- 通膨調整後本益比（CAPE）為經過通膨調整後的本益比（股價/盈餘），CAPE 越高代表股價出現高估。
- 超額調整後本益比報酬（ECY）則是將 CAPE 進一步經過實質利率調整，可以視為股市相對於債券的預期報酬差，ECY 越低代表股價出現高估。
今年以來 S&P 500 已下跌 20% 左右，各項判斷股價是否高估的指標也同步下滑許多，例如 S&P 500 本益比從疫情後最高 40 左右下滑到目前 20 左右，Shiller 通膨調整後本益比（Cyclically Adjusted PE Ratio， CAPE）同樣呈現大幅下滑。但 M 平方之前有在 快報 中提過判斷股價是否高估還有一項關鍵是在利率水準。低利率水準下，購買債券或是存款的收益相當低，代表投資股市的機會成本較低，股市因此吸收較多資金，推動股價上升。而不論是本益比或是 CAPE 皆沒有納入利率水準計算，今年以來美國 10 年期公債殖利率從 1.5% 左右上升到目前超過 4%，利率水準巨大的變化使本益比或 CAPE 在判斷股價高低估可能有失真現象。
超額調整後本益比報酬（Excess CAPE Yield，ECY）代表股市的實質獲利率相對實質公債利率的超額報酬，相當於股市報酬扣掉機會成本的概念。ECY 越低代表股市相對於債市有較差的預期報酬，也就是股價相對來說比較高估。 觀察 ECY 走勢可以發現今年以來持續呈現下滑，也就是說股價估值持續提高，這與本益比和 CAPE 為相異的結果，其中差異正是因為利率水準。從 ECY 來看美股估值，今年股市的下跌其實幅度並沒有到很大，甚至還未完全彌補升息所造成的影響。
M 平方進一步計算不同 S&P 500 和 10 年期公債殖利率的組合下的 ECY 變化，紅字以 ECY 低於 1.5% 作為門檻，此時低於歷史上 75% 的時期，代表股價相對歷史而言處於高估價位。目前 S&P 500 大約位在 3800 左右，ECY 大約在 2.1% 左右，股價相比歷史水準略為高估但尚在中性水位，但 10 年期公債殖利率若往上突破 4.5% 以上，ECY 將進一步降至 1.5%以下，股價高估的風險又將提高。