【研究報告】啟碁(6285)：2022 年多項產品營運動能爆發，估 EPS 將大增 5 成！
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啟碁(6285)：2022 年多項產品營運動能爆發，估 EPS 將大增 5 成
啟碁 2021 年營運遭遇缺料、營業費用增加等逆風，但上述不利因素將於 2022 年逐漸淡化。展望 2022 年，受惠於缺料緩解、越南 V2 廠稼動率穩定提升，再加上 5G、Wi-Fi 6、低軌道衛星、車用等多項產品動能爆發，預估 2022 年 EPS 將大增 5 成至 4.89 元。以 2022.04.28 收盤價 75.60 元計算，目前本益比為 15 倍，考量缺料問題緩解趨勢明確，以及網通設備規格升級延續，本益比有望朝向 18 倍靠攏。
啟碁產品線多元，包含企業及家用網通，亦是少數車用產品具營收規模之網通廠
啟碁成立於 1996 年，並在 2003 年掛牌上市，是緯創(3231)集團旗下子公司，持股比例約 23%。啟碁過往是由衛星通訊產品代工起家，為北美第一大衛星電視 Dircet TV 之主要供應商，近年陸續跨入其他通訊產品代工，包含車用及物聯網相關，是少數車用產品具營收規模之台系網通廠。目前產品線共分 4 大類：Networking(主要產品為企業級 Wi-Fi 模組、交換器)、Automotive & Industrial (主要產品為車聯網模組、衛星廣播、ADAS 相關應用)、Connected Home (主要產品為家用 Gateway、數位機上盒、CPE、衛星電視)、Others(天線為主)。
2021 年缺料、營業費用大增等不利因素將於 2022 年逐漸淡化
回顧 2021 年營運表現，營收 672 億元(YoY+7.3%)；毛利率 10.8%(YoY 下滑 0.3 個百分點)；營業利益 8.8 億元(YoY-40.1%)；稅後淨利 12.3 億元(YoY-16%)；EPS 為 3.15 元。營收成長主因受惠多項產品動能增加，包含車用、5G、Wi-Fi 6、低軌道衛星等帶動，不過受 IC 漲價及缺料影響，再加上 21Q4 越南 V1 廠轉移至 V2 新廠過程中，遇疫情而無法迅速轉移完畢，導致新廠稼動率不佳產生額外成本，使毛利率下滑，營業費用則因運輸費用增加、新產品模具支出以及越南 V2 員工費用增加等影響而大增。雖 2021 年有上述不利因素，然而進入 2022 年影響將逐漸淡化，且受惠疫情爆發後，網通設備需求大幅增加，將重回成長軌道。
Connected Home 受惠美國 5G FWA 商機爆發，將帶動營收年增近 3 成
在 Connected Home 產品線方面，預估 2022 年營收將年增近 3 成，是三大產品線成長率之冠。主因 2021 年美國完成 C-Band(3.7 GHz)競標，3 大電信營運商將積極拓展 5G 覆蓋率，從 Verizon 近期公告的 22Q1 數據顯示，5G FWA 用戶數增加 19.4 萬位(QoQ+148%，YoY+904%)亦可得知。由於 5G 高速率足以媲美光纖網路的傳輸速度，再加上美國 650 億美元的寬頻網路基建法案，目標為縮小城鄉數位落差，因此 5G FWA 服務將快速滲透至農村地區。由於啟碁與 Verizon、T-mobile 是長期合作夥伴，在電信商積極搶攻 5G 商機的環境下，公司將受惠出貨 5G CPE 帶來長期穩定的營運動能。
Networking 受惠 Wi-Fi 6 升級、低軌衛星產品持續放量，營收將成長 16%
在 Networking 產品線方面，預估 2022 年營收將年增約 16%。主因受惠疫情後經濟逐漸復甦，企業提升網通設備支出，且混合辦公模式延續，多人同時無線連網需求增加，帶動 Wi-Fi 6/6E 換機潮持續發酵，將佔整體 Wi-Fi 產品比重達 5 成以上，在 Wi-Fi 升級後相對應的交換器也將有所升級，又因 Wi-Fi 6 單價較 Wi-Fi 5 增加約 2 成，可望提升毛利率表現。除了企業用產品外，啟碁於 2021 年亦跨入低軌道衛星通訊領域，獨家供應 Space X 之 Starlink 的室內 Wi-Fi 路由器，截至 2021 年底用戶數為 15 萬，Space X 已獲得包含美國、加拿大、英國、 德國、法國、澳大利亞、紐西蘭等國家營運許可，預期 2022 年隨著用戶數至少增加至 50 萬戶，可望帶動相關產品持續放量。
Automotive & Industrial受惠車聯網模組持續滲透及 ADAS 出貨，營收將年增 2 成
在 Automotive & Industrial 產品線方面，預估 2022 年營收將年增約 2 成。主因受惠車聯網模組滲透率持續提升，每年可維持 15%～20% 之成長率。且在 ADAS 應用上，毫米波雷達出貨將持續放量出貨，由於營收比重仍低，2022 年可望有接近翻倍的成長，且相關產品毛利率優於平均，將優化產品組合。
中國疫情僅是短期影響，受惠 IC 缺料問題獲得緩解，營運將呈現季季揚態勢
在產能方面，生產地區比重分別為台灣 45%、中國昆山 30%、越南 25%。雖然 22Q2 昆山地區實施封城措施，但產品出貨僅是遞延，對全年營運無重大影響。公司也表示封城期間，將以海外產能支援，同時 22Q4 台南 S3 新廠將加入貢獻，長期可望降低中國供應鏈之風險。整體來說，中國疫情僅是短期影響，隨著部份終端需求轉弱，IC 缺料問題將獲得緩解，營運將呈現季季揚態勢。
預估啟碁 2022 年 EPS 將年增 5 成至 4.89 元，本益比有望朝向 18 倍靠攏
整體而言，展望啟碁：1)在 Connected Home 產品線方面，受惠於 5G FWA 商機爆發，再加上美國 650 億美元的寬頻網路基建法案，帶動 5G CPE 量產出貨，營收將年增 3 成；2)在 Networking 產品線方面，受惠於企業數位轉型延續，帶動 Wi-Fi 6/6E 滲透率將持續成長至 5 成，同時獨家供應 Starlink 之家用路由器，亦將隨著用戶數大幅成長而持續放量，營收將成長約 16%；3)在 Automotive & Industrial 產品線方面，受惠於汽車電子化趨勢，車聯網模組滲透率穩定提升，在 ADAS 應用也受惠車用毫米波雷達出貨持續放量，營收將年增約 2 成；4)22Q4 將有台南 S3 新廠加入貢獻。在獲利方面，隨著公司陸續向客戶轉嫁上游成本，再加上越南 V2 廠稼動率穩定提升，毛利率將落底回升。
綜上所述，預估啟碁 2022 年營收 802 億元(YoY+19.3%)；營業利益 20 億元(YoY+127%)；稅後淨利 19.4 億元(YoY+57.5%)；EPS 為 4.89 元。從評價面來看，以 2022.04.28 收盤價 75.60 元計算，本益比為 15 倍，考量缺料問題緩解趨勢明確，以及網通設備規格升級延續，本益比有望朝向 18 倍靠攏。
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