葛林斯潘留下的政策遺產：沃許重拾「央行神秘主義」，市場將面臨什麼風險？

歷經四任總統、享有「大師」（The Maestro）美譽的聯準會（Fed）前主席葛林斯潘（Alan Greenspan）百歲辭世，對於才剛掌舵的沃許（Kevin Warsh）來說，葛林斯潘留下的不只是輝煌歷史，更是一套充滿爭議的政策遺產。在AI驅動的新經濟時代來臨之際，這份遺產究竟是值得傳承的寶典，或是可能重蹈覆轍的陷阱，正成為市場關注焦點。

從「大穩定時代」到央行神話

葛林斯潘最廣為人知的成就，是帶領美國經濟走過所謂的「大穩定時代」（Great Moderation）。在1970年代高通膨與經濟動盪之後，他於1987年接掌聯準會，在接下來近20年間，美國大致維持低通膨、穩定成長與資產價格上漲的環境。

當時，個人電腦與網際網路快速普及，生產力出現結構性提升。葛林斯潘率先認為，科技革命將提高經濟潛在成長率，因此願意容忍經濟維持較高增速，而非急於踩煞車升息。這項判斷在1990年代後期獲得驗證，也讓他被視為少數成功看懂科技浪潮的央行總裁。

除了政策判斷之外，葛林斯潘另一項標誌性特色，是以晦澀難懂的語言與市場溝通，透過模糊且保留彈性的談話方式，他得以維持政策操作空間，也讓市場對其每一句話都高度解讀。

沃許接掌聯準會　AI時代彷彿重演1990年代

巧合的是，沃許如今接掌聯準會的背景，與葛林斯潘當年面對科技革命存在某些相似之處。

專注於美國市場和經濟的專欄作家Jonathan Levin撰文分析，AI浪潮正席捲全球，市場對生產力革命的期待高漲，不少投資人認為AI將如同當年的網際網路一樣，推動新一輪經濟成長。

沃許近期也多次展現對生產力提升的重視，並且試圖降低聯準會過度頻繁發言的情況，某種程度上被視為受到葛林斯潘思維影響。

然而，表面上的相似，未必代表兩個時代擁有相同條件。

葛林斯潘成功背後　其實也有時代紅利

回顧歷史，許多經濟學家認為，葛林斯潘的成功並非完全來自政策能力。

首先，他接棒的是已經成功擊退通膨的伏克爾（Paul Volcker），伏克爾在1980年代初期以激進升息壓制通膨，雖然代價是經濟衰退，但也為後續數十年的低通膨環境奠定基礎。

其次，葛林斯潘任內恰逢全球化快速擴張。大量低成本製造業產能進入全球市場，壓低商品價格。同時能源價格相對穩定，醫療成本增速也較溫和，形成有利於控制通膨的外部環境。

換句話說，大穩定時代不只是優秀政策的成果，也受到人口結構、全球化與能源市場等多重順風因素支撐。

金融海嘯為傳奇留下巨大問號

即便如此，葛林斯潘的歷史評價仍存在一個難以忽視的陰影。

2006年退休後不久，美國爆發次貸危機，最終引發2008年全球金融海嘯。雖然他在危機發生時早已離開聯準會，但不少學者與市場人士認為，其長期維持寬鬆貨幣政策，以及對金融監管採取較自由放任的態度，為危機埋下伏筆。

後續研究也發現，長時間低利率環境容易促使投資人承擔更高風險。當安全資產收益率過低時，資金往往被迫追逐高風險、高槓桿投資機會，最終可能形成資產泡沫。

面對批評，葛林斯潘本人在2008年國會聽證會上坦言，自己過去對市場自我約束能力的信念存在缺陷，並對此感到相當失望。

AI繁榮與網路泡沫大不相同

對於沃許而言，最大的風險或許在於誤判兩個時代的差異。葛林斯潘接任時，美國正享受伏克爾留下的低通膨成果；沃許接手的卻是歷經疫情、供應鏈中斷與能源震盪後，通膨仍高於目標值的經濟環境。

目前AI熱潮帶來的影響，也更接近需求擴張而非供給提升。從高階晶片、伺服器到資料中心建設，市場首先看到的是需求暴增與價格上漲，而非立即性的生產力飛躍。

此外，當年的全球化紅利正在消退，地緣政治風險卻持續升高。過去四年間，全球接連遭遇多次能源衝擊，供應鏈重組與區域化趨勢也削弱了全球化的抑制通膨效果。

另一方面，人口結構出現逆轉，過去數十年支撐低利率環境的嬰兒潮世代，如今逐漸進入退休與消費階段，全球儲蓄過剩現象可能減弱，進而推升利率與通膨壓力。醫療支出也可能因高齡化而成為新的通膨來源，而非1990年代壓抑物價的力量。

最值得警惕的　或許是重回「央行神秘主義」

除了貨幣政策本身，市場也關注沃許是否會重新採用葛林斯潘式的溝通模式。

過去20年來，聯準會逐步建立前瞻指引、會議紀錄與經濟預測等透明化機制，讓市場能更清楚理解政策方向。雖然提高透明度有時會限制決策彈性，但也有助於降低市場誤判風險。

倘若重新回到葛林斯潘時代的神秘風格，在當前資訊傳播速度遠快於過去、金融市場槓桿更高的環境下，反而可能放大市場波動與政策不確定性。

傳奇難以複製

葛林斯潘的一生幾乎見證了現代央行制度最輝煌的年代，也留下至今仍被反覆研究的政策範本。然而，歷史之所以成為歷史，往往正因其難以重演。(推薦閱讀)經濟火熱卻沒通膨，央行何時升息？楊金龍解讀台灣「奇蹟」，揭示央行決策關鍵

沃許真正的挑戰或許不是複製葛林斯潘，而是分辨哪些成功來自卓越判斷，哪些其實只是時代賦予的幸運。當AI革命、地緣政治衝突與高齡化社會同時改變全球經濟結構之際，如果過度迷信「大師劇本」，恐怕不僅無法重現大穩定時代，反而可能讓美國經濟面臨新的通膨與金融風險。

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