企業價值評估實務（下）｜ROIC 與 WACC 在營建業的應用分析要點
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前言
前一篇文章從營建業的市場結構、營業週期與景氣影響因素評估產業發展概況，而本篇將探討營建業財務面向分析，量化 ROIC 與 WACC，說明高槓桿則WACC普遍較低的現象，並以「經濟利差＝ROIC−WACC」單一年度與五年平均比較，還原企業真正的價值創造能力。
如果還沒閱讀營建業的產業特性分析，建議可以先閱讀本篇文：
▶️延伸閱讀：企業價值評估實務（上）｜以營建業為例解析產業特性與營業週期
了解如何運用ROIC 與 WACC，成為驅動企業價值提升的核心引擎
營建業財務分析
接下來要來探討營建業的財務面向，本文章分為營造業與建設業細項介紹之。本研究以TEJ台灣經濟新報資料庫，TEJ子產業分類篩選產業別為「M25A建設」與「M25B營造」之企業進行分析。
首先，營建業會根據國際財務報導準則第十五號公報（IFRS15）「客戶合約之收入」對於「建造合約」交易內容進行會計處理，並依交易情況可能作成以下會計分錄的紀錄：
圖一、營建業會計處理
根據以上會計處理，可以得知對於營建業來說，在分析財報時，有以下重點應注意
(一)收入認列與衡量的方式
依IFRS15規定建設業多屬於完工交屋後一次認列收入屬於「全部完工法」，而營造業會依據施工進度，大多使用「完工百分比法」執行，逐步由合約資產認列收入，因此在財報認列上會有明顯差異。從表二可明顯觀察到建設公司營收起伏大，主要原因為採全部完工法，於驗屋、交屋完一次認列收入所致。
表二、建設業各年度營收（單位：百萬元）
2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 產業營收 227,680 234,709 209,714 291,774 247,333 286,283 304,096 267,742 336,309 387,201 1316上曜 828 575 2,160 1,522 723 1,236 1,036 2,332 846 1,491 1436華友聯 269 1,307 2,228 2,621 2,075 1,632 2,579 3,940 1,628 6,955 1438三地開發 24 0 0 0 0 98 12 595 316 1,167 1439雋揚 358 359 263 264 173 113 616 570 199 98 1442名軒 2,105 5,312 2,931 945 696 2,231 3,450 2,003 5,235 8,802 1453大將 318 53 64 28 45 219 44 249 204 1 1456怡華 567 976 1,009 474 1,068 716 2,363 617 1,685 1,042 1805寶徠 120 31 259 80 127 220 185 349 146 625 1808潤隆 4,951 5,730 4,708 13,845 4,199 7,656 10,479 2,486 30,684 8,788 2442新美齊 1,233 1,921 1,922 6,128 4,937 5,307 1,528 547 2,503 1,094 2501國建 9,848 18,696 12,270 14,295 11,624 13,974 12,476 16,792 15,481 23,859 2505國揚 3,000 1,458 2,673 753 1,923 14,278 5,124 3,955 735 608 2506太設 2,087 2,311 1,563 1,626 834 2,950 1,669 857 1,486 1,441 2509全坤建 3,883 590 1,137 3,951 1,731 1,338 793 203 223 1,423 2511太子 16,109 12,060 10,989 11,855 12,199 11,963 12,512 12,769 8,485 8,479 2520冠德 10,760 11,689 9,933 14,436 15,327 27,345 25,191 21,506 19,443 28,678 2524京城 1,741 2,621 4,185 3,298 5,990 8,668 6,657 3,384 2,554 9,283 2527宏璟 2,953 747 178 4,542 6,418 3,472 6,990 1,388 2,315 7,265 2528皇普 136 128 65 218 1 1,175 3,194 1,729 1,850 5,331 2530華建 3,220 2,358 69 1,212 10 87 9 1,994 1,951 6,095 2534宏盛 1,504 3,232 6,509 8,001 5,912 2,772 3,876 6,968 2,553 2,108 2536宏普 5,051 4,789 2,685 3,918 2,886 3,977 323 684 3,233 2,449 2537聯上發 2,166 1,365 352 1,900 789 1,476 2,334 1,682 546 2,214 2538基泰 5,202 680 304 148 174 507 255 351 376 983 2539櫻花建 3,346 3,343 4,181 3,792 7,431 4,616 4,274 6,264 7,063 9,019 2540愛山林 838 1,158 1,006 1,860 2,221 4,778 5,521 4,734 8,103 11,158 2542興富發 34,638 35,058 18,670 44,205 23,798 24,463 44,282 26,627 44,067 36,928 2545皇翔 1,787 13,355 2,995 3,061 3,193 6,456 7,850 7,069 4,746 12,392 2547日勝生 3,586 3,357 14,213 31,947 6,325 6,772 6,870 5,862 7,481 7,064 2548華固 7,546 11,789 10,376 4,638 19,820 11,338 13,547 14,853 15,805 7,212 2596綠意 291 1,384 1,220 1,164 332 1,080 1,475 413 913 813 2718全心投控 278 255 222 220 12 3 66 93 2,176 4,251 2923鼎固-KY 12,785 7,453 5,026 6,929 5,737 13,420 4,803 9,222 11,733 8,564 3056富華新 3,991 4,579 3,145 2,661 3,742 4,685 3,647 8,698 1,522 12,754 3188鑫龍騰 186 98 946 1,815 1,486 812 1,493 1,062 2,047 1,505 3266昇陽 1,884 1,482 1,461 2,725 1,969 3,216 1,017 2,908 4,242 4,680 3489森寶 884 1,382 460 768 903 1,755 1,909 923 742 2,384 3512皇龍 769 542 1,395 1,079 1,321 2,412 2,213 2,242 2,957 880 3521鴻翊 604 620 472 543 1,432 317 364 255 276 156 4113聯上 931 530 880 1,962 978 220 1,439 87 518 5,715 4416三圓 1,746 115 57 68 89 136 91 96 117 404 4907富宇 865 187 4,216 1,826 1,510 1,645 1,493 329 3,401 6,269 5206坤悅 1,703 1,071 1,355 1,455 2,215 2,735 1,935 397 3,371 2,435 5213亞昕 4,611 3,234 4,505 5,697 2,280 5,585 3,049 2,934 5,591 8,689 5324士開 143 870 1,007 1,476 763 370 736 452 609 2,592 5455昇益 25 94 84 802 2,757 2 63 600 1,616 3,624 5508永信建 1,997 2,023 3,011 3,186 2,339 3,086 6,037 4,133 8,227 10,035 5512力麒 1,907 2,709 5,724 5,921 7,827 6,469 5,745 6,305 7,706 5,952 5514三豐 94 8 89 456 1,302 667 6 7 478 685 5519隆大 2,217 1,835 1,974 2,578 4,395 3,410 4,741 4,714 4,366 6,251 5522遠雄 27,196 27,717 18,634 24,242 20,673 26,846 33,138 26,582 21,843 22,399 5523豐謙 3 283 1,520 970 232 660 3,064 217 3,332 513 5525順天 3,751 994 1,480 4,188 2,588 1,000 778 5,407 5,021 4,516 5529鉅陞 22 130 765 199 1,531 285 47 162 147 80 5531鄉林 4,826 7,447 4,912 7,313 7,804 5,916 3,474 1,330 3,779 4,108 5533皇鼎 2,617 2,023 4,236 2,265 1,632 3,835 3,772 4,816 3,764 2,236 5534長虹 3,116 5,298 6,973 12,106 9,618 9,198 4,849 8,704 9,798 12,071 6171大城地產 432 225 554 285 170 1,224 2,028 1,944 1,382 1,819 6177達麗 4,633 2,456 5,617 1,458 6,627 2,103 10,079 8,588 15,426 12,320 6186新潤 1,728 2,271 1,130 1,342 2,791 2,856 3,975 2,491 3,657 9,115 6198瑞築 74 51 51 92 21 34 19 4 255 2 6212理銘 3,507 2,439 1,612 3,786 689 3,308 3,284 1,230 5,659 3,792 6219富旺 1,217 1,294 1,719 2,381 1,623 3,191 3,186 578 2,600 4,770 6264富裔 235 335 428 341 187 254 594 767 213 200 8080泰霖 453 666 297 40 16 52 314 445 190 161 9906欣巴巴 770 863 990 298 17 168 1,415 2,974 3,728 4,375 9946三發地產 5,014 2,700 1,653 1,572 5,079 1,492 1,716 2,274 963 2,031
註：標示底色主係較前一年度變動超過1,000%之企業，由於建設業變動劇烈係行業常態，因此選擇變動範圍更大的1,000%做底色標記
資料來源：TEJ財務資料庫
然營造業的營業週期相較建設業短，且其會計認列方式為隨完工之程度逐年按比例認列，因此可以發現營造業的營收波動不會似建設業如此劇烈，僅少數幾間的變動較大，可能為新增較大金額的建造合約出現。
表三、營造業各年度營收（單位：百萬元）
2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 產業營收 98,264 93,776 96,745 101,690 106,538 119,889 130,543 144,775 150,877 163,562 1472三洋實業 752 798 757 599 453 329 602 1,169 1,948 2,335 2515中工 15,682 9,504 9,782 11,062 12,591 13,471 17,197 15,093 18,959 23,847 2516新建 7,876 6,338 8,571 7,472 7,319 6,304 8,043 6,856 8,630 9,625 2535達欣工 11,870 12,452 11,112 14,485 10,761 15,108 14,812 17,174 14,507 14,690 2543皇昌 5,469 4,644 4,010 4,457 5,621 6,406 8,003 8,448 11,275 12,431 2546根基 5,859 8,314 8,369 11,429 11,462 14,131 10,772 14,205 14,292 14,234 2597潤弘 9,761 8,859 7,555 8,646 11,637 14,468 21,337 24,583 22,503 26,237 3052夆典 2,514 2,888 3,901 1,071 5,624 5,218 3,615 2,952 3,484 2,660 3703欣陸 21,777 24,537 28,385 25,154 22,665 21,689 26,844 32,146 30,607 30,701 5511德昌 3,916 5,323 4,014 5,390 5,520 5,393 6,157 8,484 10,460 9,396 5515建國 5,023 5,168 5,734 6,824 6,332 6,763 5,326 5,066 4,186 6,121 5516雙喜 624 660 795 1,257 1,014 1,543 2,265 2,441 2,781 2,008 5521工信 7,141 4,290 3,759 3,844 4,283 7,160 3,607 4,626 5,346 7,099 5548安倉 #N/A #N/A #N/A #N/A 1,257 1,907 1,963 1,533 1,899 2,177
註：標示底色主係較前一年度變動超過50%之企業
資料來源：TEJ財務資料庫
(二)存貨結構特殊
對於建設業來說，其營業項目主係為了銷售房屋，土地、在建工程及待售房地等會列為流動資產項下的「存貨」，因建設業營業周期長，存貨天數遠高於非建設業。
表四、建設業重大科目-存貨占比（單位：十億元）
存貨資產總額(年) 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 存貨 739 725 741 721 772 860 975 1,067 1,105 1,187 資產總額 1,174 1,136 1,189 1,190 1,290 1,415 1,557 1,679 1,741 1,910 存貨資產加總比率 63% 64% 62% 61% 60% 61% 63% 64% 63% 62% 存貨個別比率平均 60% 62% 62% 63% 61% 62% 63% 65% 65% 63%
註：存貨比率計算分為兩種：存貨資產加總比率為當年度所有建設業上市櫃公司存貨加總及資產總額加總後相除；存貨個別比率平均為個別建設業公司自己帳上之存貨及資產相除後，當年度所有建設業公司平均計算之。
資料來源：TEJ財務資料庫
(三)合約資產、合約負債、存貨與應收帳款
根據前面介紹圖一的會計處理分錄上，可以得知在IFRS 15建造合約中，對於營建業財報中合約資產與合約負債以及應收帳款與存貨，為重要的營業資產及負債，占資產比重高於一般製造業及服務業。
根據表五統計使用兩種方式計算比率，其占比皆有3成以上甚至超過5成。
表五、營造業重大科目-合約資產、合約負債、存貨與應收帳款占比
比率\年 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 合約資產加總平均比率 7% 7% 7% 12% 14% 12% 12% 13% 14% 14% 合約負債加總平均比率 10% 10% 11% 10% 10% 11% 11% 10% 11% 12% 存貨加總平均比率 27% 28% 29% 30% 31% 30% 28% 24% 26% 29% 應收帳款加總平均比率 16% 14% 14% 9% 7% 6% 6% 6% 7% 6% 加總 44% 45% 46% 53% 55% 54% 50% 47% 51% 54% 個別合約資產比率平均 10% 9% 10% 16% 19% 18% 20% 20% 21% 20% 個別合約負債比率平均 8% 7% 9% 8% 11% 9% 9% 10% 10% 13% 個別存貨比率平均 16% 16% 17% 19% 16% 14% 13% 13% 15% 15% 個別應收帳款比率平均 22% 19% 19% 13% 10% 8% 7% 7% 8% 8% 加總 34% 33% 36% 44% 45% 42% 42% 43% 46% 48%
註：比率計算方式分成兩種：一為各科目當年度所有營造業上市櫃公司加總及資產總額加總後相除；個別比率平均為個別營造業公司自己帳上之合約資產、合約負債、存貨、應收帳款及資產總額相除後，當年度所有建設業公司比率平均計算之。
資料來源：TEJ財務資料庫
(四)槓桿比率高
眾所皆知，進行一項大工程需要耗資數千萬，甚至數億進行建造，根據前文所敘述，營造業為特許行業分為綜合營造、專業營造與土木工程，不同的資本額有工程承攬規定，其中最高的資本額底線為2,250萬元，其可承攬的工程造價限額為資本額之十倍，工程規模則不受限制，工程造價與資本額之間的資金缺口主要向銀行貸款進行融資槓桿，建築融資中包含土地融資與營建融資，土融約可貸款5成，如為危老都更可貸至7至8成，利率會按當時央行政策不同而有不同利率，約3-4%，建融約可貸款5-7成，利率與土融近似。根據表六近五年負債淨值比建設業超過1倍的占大多數，營造業也幾乎半數大於50%。
表六、近五年負債淨值比
年份 產業別 家數 負債比>=1 1>負債比>=0.5 負債比<0.5 2024/12/31 建設業 67 40 15 12 營造業 14 5 1 8 2023/12/29 建設業 67 42 16 9 營造業 14 1 6 7 2022/12/30 建設業 67 42 16 9 營造業 14 2 8 4 2021/12/30 建設業 67 43 15 9 營造業 14 2 7 5 2020/12/31 建設業 67 42 17 8 營造業 14 3 3 8
資料來源：TEJ財務資料庫
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營建業財務、營收認列特殊！評估ROIC、WACC與經濟利差時應留意
從上一段財務分析段落可以得知，營建業因產業特性，計算出來的財務比率如ROIC等會呈現週期波動，在分析時應特別留意。
(一)營建業五年WACC分析
首先我們使用表二建設業各年度營收，選取期間位於2019年至2023年變動較大的公司進行分析，除了2019年的全心投控（2718）與2022年的昇益（5455）因Beta為負值，因此無法計算其WACC。其餘公司皆因為建設業營運需求大量舉債（表六）而高槓桿，以致WACC處於較低的情形，位於0-6%之間。
WACC為權益資金成本與借款資金成本之加權平均，理論上當企業財務桿提高，會造成資金成本較高的權益資金成本上升、權益資金比重下降，當借款資金成本遠低於權益資金成本時，WACC會因為借款資金成本比重的上升而下降。
圖七、2019-2023年底最後交易日之WACC-建設業
WACC-建設業 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1438 三地開發 5.44% 3.09% 3.59% 4.23% 4.15% 1808 潤隆 4.61% 2.37% 2.66% 2.82% 2.38% 2528 皇普 3.55% 3.39% 3.69% 4.33% 5.02% 2530 華建 3.39% 2.73% 2.80% 2.88% 2.77% 2718 全心投控 NA 0.90% 2.75% 3.45% 3.98% 5455 昇益 3.20% 2.08% 1.99% NA 2.89% 5514 三豐 2.90% 1.46% 2.04% 2.94% 2.63% 5523 豐謙 2.66% 3.10% 5.05% 4.78% 5.21% 6198 瑞築 1.28% 2.67% 2.31% 2.17% 3.31%
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
營造業亦選取2019年至2023年各年度營收，選取變動較大的公司進行計算（表三，安倉因於2020年始上興櫃因此不進行分析），選擇結果如下圖與下表，其中三洋實業（1472）2023年因短期借款減少使得WACC比率上升；2019年的雙喜（5516）五年Beta為負數因此無法計算，除外以營造業如同建設業槓桿高比率的特性下，會導致WACC普遍較低。
圖八、2019-2023年底最後交易日之WACC-營造業
WACC-營造業 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1472 三洋實業 2.46% 6.08% 5.75% 5.84% 10.87% 3052 夆典 1.82% 3.49% 4.49% 4.12% 4.33% 5516 雙喜 NA 1.99% 2.36% 2.97% 3.96% 5521 工信 4.84% 5.11% 6.48% 5.70% 5.23%
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
※評價補充：
進行企業評價時，使用收益法進行價值評估時，如使用公司自由現金流量計算時，其折現率會使用WACC進行折現，而如折現率越低（風險較低），所計算出的現值會較高，能夠獲得的企業公允價值也可能會越高。
(二)營建業五年ROIC分析
首先，觀察建設業2019年到2023年之ROIC，因使用一次認列之全部完工法的會計處理方法，因此在計算ROIC的分子「營業利益」波動較為明顯，如2019年的昇益（5455）ROIC最高，而後幾年卻急遽降落。
圖九、2019-2023年ROIC-建設業
ROIC-建設業 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1438 三地開發 -1.58% 3.86% -0.28% 6.49% 0.29% 1808 潤隆 -0.30% 0.81% 5.40% 0.41% 21.01% 2528 皇普 -2.11% -2.32% 4.12% 1.71% 1.52% 2530 華建 -1.37% -0.99% -0.70% 2.23% 2.53% 2718 全心投控 -1.89% -2.05% -1.86% -1.81% 18.77% 5455 昇益 23.02% -3.53% -1.06% 2.97% 7.83% 5514 三豐 10.08% 5.50% -1.34% -1.48% 0.51% 5523 豐謙 0.80% 1.10% 15.70% 0.36% 12.11% 6198 瑞築 -24.68% -11.43% -1.05% -4.68% 6.86%
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
而後，觀察營造業2019年到2023年之ROIC，因採完工比例法進行會計處理方法，因此在計算ROIC的分子「營業利益」波動不會如建設業般差距過大。惟三洋實業（1472）於2020年從紡織業轉型為營造業，因此致2021年營收轉變由虧轉盈；雙喜（5516）則於2023年產生營業虧損因而與前期差距較大；工信（5521）於2020年因獲一次性標案收入致ROIC飆升。
圖十、2019-2023年ROIC-營造業
WACC-營造業 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1472 三洋實業 -10.20% -15.69% 0.65% -0.35% 6.09% 3052 夆典 2.39% 4.90% 0.90% 2.59% 2.61% 5516 雙喜 4.54% 10.74% 8.47% 7.02% -7.04% 5521 工信 0.10% 17.25% 0.53% 0.10% 0.70%
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
(三)營建業WACC vs. ROIC
根據Morgan Stanley的ROIC主題報告將WACC與ROIC的分析統整，歸納出以下圖十一的四個象限稱為價值矩陣「Value Matrix」，橫軸是「ROIC – WACC」（經濟利差，economic spread），代表企業每投資一元資本所創造（或損失）的實際價值，縱軸則是投入資本變動率。
右上方為屬創造價值，代表「投資多」、「ROIC高於WACC」，即企業有效地把大量資本投入高回報項目，為股東持續創造價值，左上方為負屬破壞價值，代表佔用巨量資本卻虧損或低效果，屬於價值破壞，應該考慮「Disinvesting」（撤資），而當投入收回後，不多的資本卻也無法帶來正的回報，屬於未善用資源領域（Draining Value）位於左下方，惟右下方的部分屬投入資本不多，但仍產生超過資本成本的回報，屬於價值利用不足（Underutilizing Value），應考慮增加投資。
圖十一、價值矩陣
資料來源：Morgan Stanley Return on Invested Capital，TEJ整理
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建設業投入資本到回收報酬需3-5年的時間，在這段時間內若資本持續投入卻無完工銷售入帳，將出現破壞價值的情形(投入資本成長，ROIC-WACC<0)，或是出現未善用資源的情形(投入資本衰退，ROIC-WACC<0)，如華建（2530）與昇益（5455）於2019到2024年間接並未有價值創造的情形發生，因此如果在和股東溝通企業價值提升成果時，只揭露單年度的資訊，恐導致公司股東質疑經營成果的聲浪出現。
表十二、建設業價值矩陣結果
建設業 指標 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1438 三地開發 ROIC-WACC -7.02% 0.78% -3.87% 2.27% -3.86% 投入資本成長率 -2% 249% 178% 53% 23% 象限 三 一 二 一 二 1808 潤隆 ROIC-WACC -4.91% -1.56% 2.75% -2.41% 18.63% 投入資本成長率 25% 20% 6% 23% -13% 象限 二 二 一 二 四 2528 皇普 ROIC-WACC -5.67% -5.71% 0.42% -2.62% -3.50% 投入資本成長率 36% 26% 41% 9% 12% 象限 二 二 一 二 二 2530 華建 ROIC-WACC -4.76% -3.71% -3.50% -0.65% -0.25% 投入資本成長率 -3% 66% 107% 13% 8% 象限 三 二 二 二 二 2718 全心投控 ROIC-WACC NA -2.95% -4.61% -5.26% 14.79% 投入資本成長率 20% 2% 25% 57% 8% 象限 NA 二 二 二 一 5455 昇益 ROIC-WACC 19.82% -5.61% -3.05% NA 4.94% 投入資本成長率 -54% -3% 146% 88% -13% 象限 四 三 二 NA 四 5514 三豐 ROIC-WACC 7.18% 4.04% -3.38% -4.42% -2.12% 投入資本成長率 0% -1% 15% 0% 11% 象限 一 四 三 三 三 5523 豐謙 ROIC-WACC -1.86% -2.00% 10.65% -4.42% 6.90% 投入資本成長率 36% 3% 0% 20% -11% 象限 二 二 一 二 四 6198 瑞築 ROIC-WACC -25.96% -14.10% -3.36% -6.85% 3.55% 投入資本成長率 -19% -13% 570% -3% 145% 象限 三 三 二 三 一
註：投入資本成長率主係利用表一計算期初及期末投入資本
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
另，觀察營造業的經濟利差如下表十三，在2019年至2022年都還有正值，2019年到2022年建照核發仍是往上升，惟從2021年開始工程物價不斷大幅上漲、缺工情況嚴重，以致工程開發緩慢甚至延宕，2023年發照數明顯下降許多，其中也與2023年政府祭出最重打房政策《平均地權條例》有關聯，以致許多企業大多位於第二象限呈現價值破壞的情況。
表十三、營造業價值矩陣結果
營造業 指標 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1472 三洋實業 ROIC-WACC -13% -22% -5% -6% -5% 投入資本成長率 80% -14% 78% -6% 9% 象限 二 三 二 三 二 3052 夆典 ROIC-WACC 1% 1% -4% -2% -2% 投入資本成長率 -29% -6% 4% 6% 8% 象限 四 四 二 二 二 5516 雙喜 ROIC-WACC NA 9% 6% 4% -11% 投入資本成長率 10% 29% 51% 24% 11% 象限 NA 一 一 一 二 5521 工信 ROIC-WACC -5% 12% -6% -6% -5% 投入資本成長率 -4% -16% 2% -1% 10% 象限 三 四 二 三 二
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
了解如何運用ROIC 與 WACC，成為驅動企業價值提升的核心引擎
結論：營建產業財務狀況受多因素影響，使用五年平均評估較平穩
從以上分析過程可以得知，對於營建產業來說，由於行業別的特性，財務狀況、財務績效會受到營業週期、總體經濟情勢等原因而與其他產業較不同，使用單年度經濟利差指標與股東溝通企價價值提升成果，可能產生偏誤進而造成誤解。
本文以五年平均做計算，其計算ROIC五年平均計算係以當年度的營業利益乘以（1-當年度有效稅率）而後加總過去五年，再除以過去五年平均投入資本加總（以2022年為例，就是2018年加總至2022年，依此類推），以圖十四可以觀察到，以五年平均能將多數企業的過度變動弭平，並使每年ROIC平穩化。
如再仔細進行計算可以發現，大多企業使用弭平後的五年平均ROIC與WACC的差距也有所縮減（圖十五）。
圖十四、ROIC單一年度與五年平均比較
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
圖十五、單一年度與五年平均經濟利差(ROIC-WACC)比較
資料來源：TEJ評價分析團隊整理
提升企業價值計畫不僅僅是證交所與櫃買中心為了推動治理與財務並重的改革，期望建立治理透明與長期投資回報的雙軌架構，更是希望公司能夠提出具體改善措施，鼓勵所有公司揭露中長期強化計畫。
在本文研究中，除了分析營建業的產業概況與財務分析，更加利用計畫中的重要指標ROIC與WACC，進行計算甚至是調整衡量方式，以利在各企業與其他同產業的可類比企業中能夠更好做比較，知道在所屬產業中的優劣。
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