【林宏文專欄】太空第一股SpaceX值不值1.75兆美元？ 四角度看新股掛牌潛力，看馬斯克如何將信徒變成瘋狂追價的小股東

在特斯拉執行長馬斯克唱旺太空AI前景之際，日前SpaceX在其IPO申請書中示警，太空AI資料中心「可能無法實現商業可行性」，大潑太空AI冷水，也讓相關概念股跟著大幅修正。

預計未來幾個月在美掛牌上市的SpaceX，目前是全球低軌衛星龍頭，上市估值傳出高達1.75兆美元，預計募資750億美元。這些數字都創下新高， SpaceX可望成為史上規模最大IPO。

不過，關於估值高達1.75兆美元到底合不合理？太空AI資料中心到底有沒有商業化機會？我覺得這兩個提問都很值得討論，不只會影響到投資人的口袋，更是左右未來太空產業發展商機的重大議題。

先談SpaceX市值。馬斯克是超級創業家，有願景、決心與意志力，創業讓他成為全球首富，對資本市場也產生很大影響力，可以說是一位超級大網紅，很會創造話題，一言一行都牽動市場變化。SpaceX的掛牌，正是他再次展現創造題材、引領風潮的最新示範 。

為了讓SpaceX的掛牌更吸睛，馬斯克在掛牌前，陸續宣布將xAI及X(twitter)都併進來，然後又對外宣稱要做半導體製造的Terafab。

因此，如今SpaceX等於是一家整合「Starlink+xAI+X+Terafab」的公司，把最夯的衛星網路、AI、社群及半導體等事業全都包進來。這種業務整合，讓公司估值充滿想像空間，還沒掛牌前就引發眾人熱議。與其說馬斯克很會炒作題材，不如說他很懂得如何做「市值管理」，這樣說應該不為過。

不過，還是先來看一下，這四大事業，目前到底有多少業績？

根據《The Information》4月14日披露的非公開財務數據，Starlink衛星網路業務2025年營收年增50%至114億美元，EBITDA達72億美元，調整後利潤率高達63%。Starlink目前是SpaceX旗下唯一盈利的業務，占全公司銷售額的61%。

另一家機構Sacra則估計，SpaceX 2025年全年營收約155億美元，年增18%，Starlink貢獻約100億美元，2026年可以成長到200億美元。Starlink用戶數從2024年的460萬成長到2025年底突破900萬，並進入35個新市場。

至於xAI和X（推特），兩者合計營收有32億美元，但總計也虧損近140億美元。至於馬斯克宣稱要達到台積電七成產能、和英特爾展開合作的Terafab呢？很抱歉，這個概念才提出來不久，完全沒有營收不打緊，還預估2029年才會量產，屆時月產能三千片。

換句話說，Starlink不只是SpaceX的金雞母，在馬斯克整個AI和社群媒體帝國持續燒錢時，Starlink還負擔補貼重任。至於太空AI資料中心「可能無法實現商業可行性」，半導體Terafab要三年後才看得到少量貢獻，有史以來最大的1.75兆美元IPO案，聽起來有點讓人捏一把冷汗。

此外，若更進一步看Starlink，在支付衛星和基礎設施支出後，實際產生的自由現金流約為30億美元，而不是72億美元的EBITDA數字。 這個差距說明Starlink仍在大規模資本支出，例如持續發射衛星、擴建地面站，63%的EBITDA利潤率是「扣掉折舊和資本支出之前」的數字，真正落袋的現金是30億美元。

所以，用這樣的財務數字來看，SpaceX到底值不值1.75兆美元估值？

若用市銷率（P/S，市值除以營收）來算，1.75兆美元的估值，計算SpaceX的市銷率達87倍。

另外，也有人會用市值/自由現金流比率（P/FCF）來算，Starlink 2025年自由現金流30億美元，以1.75兆美元估值計算，市值除以自由現金流比率（P/FCF）約為583倍。即使用72億美元的EBITDA計算，EV/EBITDA倍數也接近250倍。

這些數字都顯示，SpacX的市值遠超越一般水準。

傳統電信基礎設施公司的EV/EBITDA約16至18倍，至於Nvidia在AI狂熱時，本益比（P/E）高峰值在40至45倍，拿SpaceX一比較，若以傳統估值的評價框架來看，1.75兆美元的SpaceX確實太貴了。

當然，SpaceX的估值，也從來不是用今天的財務數字算出來的。因為公司老闆叫馬斯克，它定價的基礎，是對比馬斯克過去的創業記錄，從Zip2、Paypal、Tesla再到SpaceX，他用領先世人的創意、強烈的個人意志及徹底的執行力等，用這些建構出「本夢比」來定價。

因此，前面這些價值計算，都沒有把SpaceX未來發展潛力算進來，馬斯克旗下的企業，一定要看看這位超級創業家所勾勒出的願景，再用本夢比來計算。我認為，以下四個成長機會，可以再仔細分析一下。

首先， Starlink用戶還會再成長，若從現在的1,000萬成長到5,000萬，五倍的成長應該有機會，因為全球還有大量偏遠地區缺乏寬頻覆蓋，而在這個市場，Starlink目前還沒有真正的競爭者。

5,000萬用戶、每月平均貢獻100美元，年營收就是600億美元，EBITDA如果維持60%的利潤率，就是360億美元。這個數字對應1.75兆美元，EV/EBITDA約為48倍，大約可以接近高成長科技公司的合理範圍。

其次，xAI整合進SpaceX的財報，Grok的推論收入已開始貢獻現金流。目前xAI一年燒140億美元，如果能在三年內轉虧為盈並貢獻50億美元以上的EBITDA，整個SpaceX的盈利基礎就不同了。

若對比一下今年也會掛牌的另兩家AI公司，Anthropic估值目前達1兆美元，OpenAI估值則有8500億美元，xAI落後這兩家龍頭公司，但或許打一點折扣，xAI應該也可以貢獻SpaceX幾千億美元市值吧！

第三個則是Terafab，如前面所說，Terafab到2029年才月產三千片晶圓，要成長到馬斯克說的，產能達到台積電的七成，要花的時間恐怕不只十年。但若真地做到了，十年後對SpaceX市值的貢獻，應該也是不在話下，因為台積電目前市值已2兆美元，十年後應該會更高，馬斯克若做得到，市值想像空間一定很大。

只是，Terafab要達到馬斯克的目標，困難度很高很高。根據Bernstein分析師估算，Terafab整個計畫需要約5兆至13兆美元的資本支出。目前特斯拉尚未下任何正式訂單，甚至還不清楚將採用哪種技術或在哪裡生產晶片，第一步是在2029年建一條月產3,000片晶圓的試產線。但是從月產3,000片試產線，到月產100萬片的終極目標，中間差了330倍。這不是工程問題，這是一個需要十到二十年的產業建設問題。

而且，馬斯克說Terafab產能目標要達到台積電的七成，但十幾年後台積電的產能應該也不只翻倍了，因此屆時Terafab的價值實在很難算。我覺得，馬斯克的價值是去做更多全新的東西，投入去做0到1的創新點子，拿他寶貴時間來做晶圓代工這種苦差事，不太適合。

我比較認為，Terafab不是他真正想做的，馬斯克現在喊自建廠房，本質上是一種談判工具，目的是要跟台積電多爭取一些訂單，用Terafab的說法，換取台積電以及三星、英特爾把他的需求排在更前面。

不過，馬斯克說，目前晶圓產能的投資遠遠不夠，這個說法倒是很值得再細究。他說，Terafab的產能目標為每年1太瓦（1 terawatt），這相當於全球晶圓廠產能的50倍，如此才能滿足特斯拉、SpaceX和xAI的龐大需求。

馬斯克的意思是，他旗下事業未來要用的晶片，台積電完全無法滿足，目前只能滿足2%，意即他的事業未來會創造出大需求，需要的晶片產能還要再增五十倍。

我不知道馬斯克是如何算出這個數字的，可能台積電可以給他的晶片很少，也可能是把他旗下的自動駕駛、人形機器人，再加上未來上太空會用到的晶片，還有最瘋狂的太空AI算力中心，全部需求都加進來。

我的想法是，這麼大量的晶片，的確難以想像，但馬斯克最好是說到做到，先把這些晶片需求創造出來。

其實，引領潮流趨勢，設計系統與晶片，一直都是最困難的事，就像輝達的黃仁勲，做到許多人做不到的事，馬斯克應該學學黃仁勲，把他那顆厲害的腦袋，拿來創造市場，至於製造的事情交給亞洲企業就好了，台積電或三星應該可以做得更好。

第四個，也是最後一個，則是被稱為「可能無法實現商業可行性」的太空AI資料中心。這段陳述會出現在IPO申請書上，與馬斯克對外發表的樂觀看法不同，我想這應該是上市過程中一個可以預想到的情形，因為上市文件一定要求嚴謹，也需要提醒投資人可能的風險，就像賣基金的都會說「投資有風險，基金有賺有賠，申購前請詳閱公開說明書」。

關於太空AI資料中心到底有沒有實現的可能性，確實有很多挑戰，不只有很多技術障礙還未克服，太空環境與地面上的差異、限制與變數都多太多。我也認為，SpaceX說太空AI資料中心可能無法實現商業可行性，這句話算是很負責任的說明。

其實，只要想像一下，要把目前放在地面上的AI資料中心搬到外太空，光是用想的就覺得是一件很辛苦的差事，包括如何把那麼重的設備運送上去，然後又要面對太空環境可能產生的晶片輻射考驗、相關的散熱問題，以及外太空設備難以維修等，這些都牽涉龐大的技術障礙、商業運作及成本考量的問題，絕對不是小事情。

因此，太空AI資料中心何時才有機會實現商業可行性，我相信，時間要再拉長一些，或許十年後的2035年，才可能達到經濟可行性吧！

關於太空算力中心的散熱問題，馬斯克與黃仁勳曾有過不同的看法。 2025 年底，他們曾一致認為「地球的能源與散熱已達極限」，因此，太空算力中心應該要發展，但在如何解決太空散熱的技術難度與時間點上，觀點則略有不同。

例如，馬斯克的觀點是，太空是「天然的巨大冷卻槽」，並樂觀看待太空是解決 AI 算力瓶頸的終極方案，結合太陽能，太空算力能達成能源與冷卻的雙重自由。

另外，馬斯克也認為太空環境無需昂貴的工業用水與土地，配合 SpaceX 的低成本發射，太空將在 5 年內 成為全球算力成本最低的地方，對ＡＩ的發展可以產生成本革命。

他還曾幽默表示，地表的超級電腦有 95% 的重量 是為了散熱（水冷系統、泵浦、風扇），但在太空「掛起來（Radiative cooling）」就能散熱。

至於黃仁勳的觀點，就認為太空AＩ資料中心，散熱是「極致的工程難題」，作為提供晶片的「軍火商」，黃仁勳雖然認同太空是未來，但他對技術細節保持高度清醒，甚至曾給馬斯克澆了點冷水。

例如，黃仁勳在 2026 年 2 月的財報會議中特別指出，太空雖然寒冷（接近絕對零度），但它是真空，沒有空氣流動。他警告：「這與地表完全不同，唯一途徑是輻射與傳導，你必須建造極其巨大的散熱板。」

黃仁勳也質疑，如果為了散熱要裝載巨大的散熱翼，是否會抵消掉衛星輕量化的優勢？他認為目前 GPU 在太空最適合的任務是影像即時處理（Edge Computing），而非大規模的 LLM 訓練。

因此，對於太空AI運算中心，黃仁勳強調「要先腳踏實地，我們應該先在地上解決問題，因為我們已經在這裡了。」他認為軌道 AI 基礎設施是長期工程，而非近期的速效藥

上述四點，可以做為判斷SpaceX上市估值的參考，不管值不值1.75兆美元，我認為SpaceX仍是今年最重要的IPO新掛牌企業，也一定會有不同於一般股票的溢價空間，因為它代表著地球人朝太空發展的第一股，再加上馬斯克的光環，光是這兩點，就可以給市場帶來無限的想像空間，也滿足人類對太空發展的憧憬。

最後，談完上述四個可能影響SpaceX估值的因素後，還有另一件關於IPO的事情也相當有趣

SpaceX此次的IPO，將會發行750億美元，其中30%是要留給散戶認購的，比一般企業IPO時的10%多了三倍。

這個「30%給散戶」的設計很值得注意，因為，它讓SpaceX股票，從一開始就訴諸大眾市場，讓其建立更廣泛的散戶持有基礎，馬斯克打的算盤是，要利用他的個人品牌及影響力，讓信徒成為股東，把對馬斯克的品牌忠誠度轉化為股東基礎，這也意味著首日IPO的定價，會有來自一般投資大眾對馬斯克強烈的情緒溢價。