中國自行車代工龍頭津富士達IPO　海外設廠搶歐美訂單，巨大、美利達同步調整布局

中國自行車製造商津富士達(603468-CN)完成首次公開募股（IPO）定價，每股發行價17.46元人民幣，並於7月24日啟動申購。以發行價計算，2025會計年度發行本益比為19.25倍，低於自行車產業平均本益比，也讓這家中國自行車代工龍頭正式叩關資本市場。

津富士達成立於1994年，主要從事自行車、電助力自行車（E-bike）、共享單車及零組件的研發、生產與銷售，目前在天津、常州、越南及柬埔寨設有生產基地，整車年產能約700萬輛，客戶涵蓋Specialized（美利達的品牌子公司）、Lectric、Pon、迪卡儂、Panasonic，以及哈囉、青桔、美團等品牌與共享單車營運商。2022年至2024年自行車銷售額穩居中國前三，以2024年中國自行車產業規模以上企業營收約641億元人民幣計算，津富士達市占率約7.6%，排名第二，是中國少數具全球供貨能力的大型ODM/OEM製造商。

中國A股自行車相關上市公司主要包括久祺股份(300994-CN)、上海鳳凰(600679-CN)及中路股份(600818-CN)。其中，久祺股份同樣以ODM/OEM外銷為主，上海鳳凰與中路股份則兼具自有品牌經營。

若跟台灣自行車雙雄相比，津富士達的年營收規模與美利達(9914-TW)相當，約為巨大(9921-TW)的三分之一。

關稅影響

美國關稅政策已直接衝擊公司傳統自行車業務。2025年美國自行車進口量年減約21%，導致津富士達對美自行車銷量減少45.79萬輛，自行車收入年減8.4%；但受惠Lectric等主要客戶拉貨，以及新客戶導入，電動自行車收入則年增18.61%，逐漸成為新的成長動能。

為了避開關稅，公司自2021年起啟動全球化產能布局，目前越南與柬埔寨工廠均已投產，近期規劃赴波蘭設立生產基地，搶攻歐洲市場。

相較中國出口自行車至美國須承擔約35%至46%的綜合關稅，越南、柬埔寨生產的自行車關稅僅15.5%至21%，電動自行車更降至10%，有助公司將歐美訂單轉由東南亞生產，降低關稅成本並提升價格競爭力。

不過，海外布局尚未反映在獲利表現。

公司2025年營收50.61億元人民幣，年增率3.70%，歸屬母公司淨利3.82億元人民幣，年減率6.33%；2026年上半年預估營收可望年增21.15%至25.78%，但歸屬母公司淨利僅介於年減8.87%至年增0.34%，呈現營收成長快於獲利的情況，顯示成本、產品組合及新產能爬坡仍持續影響獲利能力。

台灣自行車雙雄布局情況

台灣的自行車雙雄也積極布局越南市場，巨大(9921-TW)的越南廠已成為出口美國的核心生產基地，產能預計由2025年約11萬台提升至2026年的22萬台，長期規劃更上看100萬台，形成「台灣負責高階產品與研發、中國及歐洲供應在地市場、越南出口美國」的產能布局。

美利達(9914-TW)的策略較為保守。面對歐美市場仍處於庫存調整階段，公司並沒有積極在東南亞布局，而是透過台灣、中國及德國既有生產基地進行調度。其中，台灣廠仍是中高階整車出口歐美市場的主力，中國廠則聚焦內需市場，德國工廠則負責電動自行車（E-bike）後段模組組裝，以提升歐洲在地供貨效率。

整體來看，美利達並未透過第三地生產基地規避關稅，而是以「在地彈性供應」策略來降低關稅與物流成本，與同業積極布局東南亞生產基地的做法有所不同。

優分析觀點

過去兩年自行車產業獲利疲弱，多數市場焦點放在歐美庫存調整。但從津富士達、巨大(9921-TW)與美利達(9914-TW)的布局來看，另一項容易被忽略的因素是海外產能投資。近年業者因應美國關稅與地緣政治風險，加速在越南、柬埔寨及歐洲設廠，不僅增加折舊、人力及營運成本，新廠投產初期產能利用率偏低，也使營收恢復成長時，獲利改善速度相對落後。

隨著海外產能逐步到位，加上新廠稼動率提升，固定成本可望被更高的出貨量攤提，產業獲利結構就可能出現轉折。因為過去一段時間，自行車產業獲利差勁的主要原因，就是公司被迫在需求不好的情況下，仍因為要避開關稅而被迫維持一定程度的資本支出，對獲利造成額外壓力。

如下圖所示，在前一波產業調整期間中，儘管同樣面臨市場需求低迷，但美利達也因為沒有大幅投入海外擴產，資本支出與新增折舊壓力相對較低，因此整體獲利韌性優於積極擴產的巨大。

因此，觀察自行車產業下一階段的復甦，不能只聚焦需求是否強勁回升，而應該聚焦在復甦的結構，因為下一波循環的主要動能，將更偏向獲利率改善，而非單純依靠出貨量成長。