理財專題／韓股踩踏風暴啟示 揭台灣隱形槓桿鏈危機
AI浪潮席捲全球，台股、韓股屢創新高，市場充斥「錯過AI就錯過財富」的氛圍。然而，這場由AI驅動的多頭行情背後，真正快速膨脹的不只是股價，還有投資人的信用與槓桿。
韓國一場由去槓桿引發的股市踩踏，不僅讓無數散戶瞬間爆倉，也替台灣敲響警鐘。當房屋增貸、信貸、股票質押與槓桿商品層層交織，冰山之下究竟累積了多少看不見的風險？這場韓股風暴揭露的不只是去槓桿的代價，更是台灣「隱形槓桿鏈」的警訊。
「聯發科一定會再漲！」5月底A大戶幾乎把所有籌碼押注聯發科，均價4500元，並一口氣布局近40口個股期貨，等同有80張現股部位，共3.6億元。
重押聯發科 月賠6千萬
這不是A大戶第一次重押聯發科，過去他曾靠聯發科賺進3千萬元，正因如此，當股價驚漲、勢頭正旺時，他堅信：行情會繼續、劇本會重複⋯這次他將整戶維持率壓到期貨商風控警戒線75％的緊繃邊緣，以80至85％維持率，把槓桿開到極致。
6月23日，台股攻上4萬8千點後開始劇烈震盪；6月26日，聯發科股價跌破3900元。「補點錢應該撐得過去。」A大戶這樣告訴自己，然而，市場沒有給他第二次機會；苦撐一週，資金耗盡，遭期貨商強制平倉，慘賠逾6千萬元出場。
今年台股自2萬9千點起漲，一路狂飆，最高漲幅超過66％，創下史上少見的瘋狂多頭，而這波行情的核心引擎，正是AI。那麼，為何在AI榮景之下，A大戶卻落得慘賠6千萬元的下場？難道AI泡沫了嗎？輝達執行長黃仁勳、台積電董事長魏哲家都一再強調，AI需求與成長動能可望延續至2029、2030年，產業前景清晰。
事實上，歷經7月大幅修正後，台股已重新站回4萬5千點，聯發科股價也爬升中。AI這班列車並沒有停下，但何以出現「AI仍在天堂，投資人卻瞬間跌入地獄」的強烈反差？背後真正的元凶，不是AI，而是槓桿。
這場風暴源頭，得從韓國說起。
韓股猛暴發 回檔更瘋狂
過去長期被華爾街視為「邊陲市場」的韓國，今年意外站上全球資本市場C位。若說今年上半年哪個市場比台股更火熱，答案就是韓國股市。除了AI熱潮推波助瀾，更重要的是韓國政府一連串政策做多，點燃市場情緒。
去年上任的韓國總統李在明高喊「KOSPI 5000點」目標，將資本市場改革列為施政重點，希望帶領韓股重返榮耀，而KOSPI指數沒讓人失望，今年1月即突破5000點大關。
不過，真正將韓股推向頂峰的是5月27日的一項新措施—開放以兩大權值股：SK海力士（SK hynix）與三星電子（Samsung Electronics）為標的的單一個股槓桿ETF，瞬間引爆追捧熱潮，資金蜂擁而入；看似替牛市再添一把火，卻也為後續股災埋下引信。
「那段時間真的很瘋狂，股市像座大型賭場。」韓裔金先生向本刊表示，朋友那時都相信SK海力士與三星電子股價會永遠上漲，「沒賺到就是賠」成為股市金句，越來越多人透過融資、借貸各種手段加碼，「只要股價一回檔，就有更多人進場…每個人都信心爆棚。」
屢熔斷轉熊 踩踏式逃命
但股市不是只漲不跌，6月18日KOSPI指數一舉突破9000點、投資人雀躍不已，但幾天後韓股連遭熔斷，監管部門開始對剛推出的「單一股票兩倍槓桿ETF」發出風險警告，並積極救市；自此，多頭開始踩踏式逃命，韓股迅速由牛轉熊，數週即回檔近4成。
金先生透露，朋友在SK海力士高檔時融資加碼，股價回落30％後，慘賠逾3千萬韓元（約新台幣70萬元）；另位朋友買進半導體槓桿ETF，也無法承受劇烈波動，虧損4成痛苦離場。
就連華爾街也有人中槍倒地。被稱為「AI少年股神」、年僅25歲的Leopold Aschenbrenner，因重押AI科技股並使用4倍槓桿，即便上半年創造439％報酬，卻在7月全面失控，7月30日該基金被迫折價賤賣；最諷刺的是，隔天費半指數強彈8％，他沒有看錯AI，只是沒等到AI回來。
從首爾到紐約再到台北、從散戶到大戶再到專業基金經理人，這場風暴背後其實有著相同的劇本：人們因相信AI的未來而加碼投資，又因太過自信而擴張信用、把槓桿開到爆，最後承受不了波動，被市場淘汰。
投資市場上槓桿開到極致而重傷的故事從來沒少見過。但韓股短短數週累計蒸發市值約2兆美元的慘烈事實，除了全民瘋股外，「政策做多」絕對是助長這場風暴的關鍵元凶。
韓國可怕，台灣同樣危機四伏。不是因為槓桿比較高，而是因為台灣的槓桿藏在不同金融體系裡。
台槓桿多元 憂六貸同堂
台師大管理學院院長、前期交所副總蔡蒔銓觀察，近年台灣金融市場逐漸形成一條「隱形槓桿鏈」。尤其2016年金管會開放券商辦理「不限用途款項借貸」（股票質押）業務後，投資人開槓桿的管道更加多元。在股市一路走高、FOMO（錯失恐懼）情緒推波助瀾下，投資人從房屋增貸、信貸、車貸借到股票質押，形成「四貸同堂」；若疊加融資、期貨等高槓桿工具，更達「六貸同堂」。
「部分投資人先透過信貸、房屋增貸取得資金投入股市，再以持有的股票或ETF向券商質押借款，再投入期貨與其他槓桿商品；表面上看似不同市場，但實際上是同一筆資金在不同金融體系中反覆放大。」蔡蒔銓憂心地表示。
舉例來說，投資人以房屋增貸100萬元買進正二ETF（商品本身即自帶兩倍槓桿，相當於持有200萬元曝險部位），再將這100萬元持股向券商質押，以6成成數借得60萬元，並將借來的資金再次投入同一檔正二ETF。由於60萬元投入正二ETF後，又會放大為120萬元曝險，最後100萬元本金，累計操作部位達3200萬元，實質槓桿提高至3.2倍，這還不計房貸增貸部分。
問題在於，這條槓桿鏈究竟有多大，至今沒人看得清。前行政院長、現任新世代金融基金會董事長陳冲談到潛藏的風險，坦言：「應該滿嚴重的。」
根據中央銀行最新的《金融穩定報告》，國人家庭部門借款總額達25.29兆元，創歷史高點，其中37.81％屬於「週轉金借款」，金額接近9.6兆元。市場人士指出，部分週轉金可能來自房屋增貸或理財型房貸，雖名義上屬於資金調度用途，但實際流向股市、期貨與槓桿商品的比例目前仍難以全面掌握，更遑論透過銀行以外的金融機構所借出來的資金流向。
政府難監控 出事成重災
一名大型金控高層向本刊透露，外界過去曾試圖取得房屋增貸、理財型房貸流向股市的相關歷史資料，但始終未能取得完整數據。本刊向金管會詢問是否掌握相關資料及研議監理措施，得到的回覆是：目前研議中。據悉，主管機關預計9月底前推出呈現信用交易數據的「股市儀表板」，納入融資餘額、整戶擔保維持率及不限用途款項借貸等資訊。
對此，蔡蒔銓認為，主管機關朝提高資訊透明度方向調整是正確的，但要真正掌握資金用途仍具高度複雜性及困難度，需跨部門資料整合才能更全面評估風險。
陳冲指出，台灣現行信用資訊制度仍以銀行授信為核心，「聯合徵信中心成立之初，主要是整合銀行貸款資料，但現今信用風險來源早已擴及證券融資、商業交易與各類新興金融活動，單靠傳統聯徵資料已難看清全貌。」
蔡蒔銓提醒，台灣與韓國最大不同，在於槓桿風險分布方式。韓國大量集中於個股槓桿ETF，監管機關可透過限制商品發行或提高保證金來控制風險；但台灣的槓桿行為散落於銀行、券商、期貨商等不同金融機構，「銀行不知道客戶在市場開了多少倍槓桿，證券商也不知道客戶向銀行借了多少錢。」
換句話說，韓國的槓桿風險像是一座高度堆疊的積木塔，倒下時衝擊快速而集中；台灣則像一張交錯連結的金融網絡，平時看似穩定，一旦某個環節斷裂，影響可能沿著不同管道擴散。
韓國這次因高度槓桿引起的風暴，絕對是一個值得借鏡的案例。統一投顧董事長黎方國指出，「這就像在一間極度擁擠的戲院裡，突然有人高喊失火，大家在慌亂中往外衝，最後很多人不是被火燒到，而是在出口互相踐踏。」
台股若重摔 槓桿將失控
尤其韓股兩大權值股：SK海力士與三星電子占權重超過5成，當市場出現風吹草動，踩踏情況會更嚴重。而儘管台股相對分散，但台積電占大盤權重逾4成，一位期貨高層人士提醒，這波股災台積電下跌約14％，加上金融股撐盤，才讓台股相對受控，「但這並不代表風險不存在，若台積電出現更大幅修正，對台股影響會非常劇烈。」
回頭來看，這次傷重的投資人，他們都看對了AI，卻輸給了槓桿。韓國股災揭開了去槓桿風暴的威力，也讓市場看見信用擴張失控的代價。
對台灣來說，真正需要警惕的，並非是市場看得見的融資、槓桿ETF或信用交易，而是分散在房屋增貸、信貸、股票質押、週轉金等不同金融體系中的「隱形槓桿」。這些彼此交錯、難以完整掌握的信用擴張，才是冰山之下最值得擔心的風險；一旦市場再次劇烈修正，衝擊可能遠比帳面上可見的槓桿數字更深、更廣。
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