昱鐳應材168元登興櫃　新應材入股串起「AI CCL＋先進封裝」材料雙引擎

前7月營收已超越去年全年，MPPO樹脂卡位M7、M8高階基板；M9放量、低軌衛星與宜蘭新產能接棒，先進封裝、BT載板則成2028年後估值關鍵。依目前營運軌跡推估，2026年EPS可望落在2.2～2.5元，2027年則有機會進一步挑戰3元以上。

▲昱鐳應材成長預估

【理財周刊記者】洪崇晏／綜合報導

台灣高階電子材料供應鏈再添一家具AI色彩的新兵。專精電子特化材料研發的昱鐳應材（7932）於8月28日正式登錄興櫃，每股參考價168元。公司2026年前7月營收達5.41億元，年增86.01%，已超越2025年全年5.27億元；前7月稅後淨利6,028萬元，每股純益1.21元。7月單月營收7,771.8萬元，年增51.44%，雖較6月微減約1.17%，但仍延續高成長軌跡。

櫃買資料顯示，昱鐳應材目前發行普通股5,000萬股，8月28日起正式進入興櫃市場。

但對投資人來說，昱鐳應材真正值得研究的地方，並不只是「168元掛牌」或新增一檔AI概念股，而是它正處於三個轉折點交會的位置：AI伺服器高階CCL由M7、M8往M9升級、新應材（4749）入股後開始布局半導體後段材料，以及低軌衛星與BT載板打開新的材料應用市場。

換句話說，2026年的昱鐳應材已不是單純的樹脂公司，而正在嘗試由「一項明星材料」，走向「電子特化材料平台」。

從OLED走到AI　五年營收成長近九倍

昱鐳應材成立於2000年，早期從OLED精密化學材料起家，曾供應友達光電、韓國三星SDI等客戶，因此公司真正累積20多年的核心能力，不是單純大量生產化學品，而是分子合成、超高純化、熱穩定調控與配方設計。

2019年開始，公司與主要CCL客戶共同研發高頻高速樹脂，2023年正式進入供應鏈後，營收曲線開始出現跳躍式成長：2021年僅0.59億元，2023年增至1.49億元、2024年3.14億元、2025年5.27億元，2026年上半年更已達4.63億元。

高階CCL特化材料占營收比重也從2024年的86.19%，提高至2025年的94.11%，2026年上半年更來到98.23%。換言之，目前昱鐳應材幾乎已是一家具高度AI高階CCL純度的特化材料公司。

這也解釋了為何公司營收會在近三年出現如此明顯的陡升。

因為AI伺服器從PCIe Gen 5往Gen 6、高速交換器從800G走向1.6T，板材面臨的要求已不只是「能不能導電」，而是訊號在高頻高速環境中能否維持完整性。高階CCL中的Dk介電係數、Df介電損耗與CTE熱膨脹係數，開始成為決定伺服器傳輸效能與可靠度的核心指標。

因此，AI真正改變的不是只有GPU，而是一路往PCB、CCL，再往更上游的玻纖布、銅箔與樹脂延伸。

昱鐳真正的護城河不是PPO　而是「怎麼調這桶樹脂」

昱鐳應材目前CCL三大核心產品為MPPO改質聚苯醚樹脂、特用交聯劑及環保型低介電阻燃劑。

其中MPPO是目前最大宗產品。原生PPO具備良好的低Dk、低Df特性，但存在黏度高、加工及溶劑相容性等問題，因此必須進行官能化及配方改質。昱鐳的價值並不在於擁有PPO原粉，因為上游PPO材料仍有SABIC、旭化成等國際大廠；真正差異在於拿到原料之後，如何透過分級、純化、分子改質、交聯劑及阻燃劑把材料調成客戶真正需要的性能。

這點非常重要。

因為到了高階CCL，競爭已逐漸不是「誰有一種最厲害的樹脂」，而是誰能把不同材料混在一起，調出最好的結果。

M7、M8世代，MPPO仍可能是主要樹脂；但到了M9以上，由於Df、Dk必須進一步下降，MPPO、Hydrocarbon碳氫樹脂、交聯劑等材料可能必須共同混配，不再有單一樹脂占絕對主導地位。券商研究報告將昱鐳未來競爭核心定義為「協同改質與配方最佳化能力」。

一個容易被低估的能力：可以幫CCL客戶「多生產」

昱鐳應材最值得注意的地方，甚至不只是材料本身性能。

2023年，公司主要CCL客戶希望改善耗時的固化製程，昱鐳應材透過反覆調整樹脂配方，最終成功明顯縮短固化時間。

材料供應商如果只是把一公斤材料賣給客戶，商業價值有限；但如果這公斤材料可以讓客戶原本一天生產100片板子變成120片，價值就完全不同。

券商研究報告指出，昱鐳的配方不僅協助主要CCL客戶提高產能；另一方面，客戶即使未全面使用規格最高、價格最昂貴的銅箔與玻纖布，透過樹脂性能優化，也能做出接近頂級性能的CCL，等於同時替客戶改善材料成本與毛利率。

這也是為什麼昱鐳應材更接近一家「材料Design House」，而不是傳統大量生產標準化產品的化工廠。

2026年真正的轉折：營收開始變成獲利

昱鐳2025年營收雖然大增68%，但全年稅後淨利只有400.8萬元，EPS僅0.11元，主要原因在於公司大量增加半導體特化材料研發、人員、員工認股及設備投資，使全年營業費用大幅增加。到了2026年，財務槓桿開始反轉。

上半年營收4.63億元、年增93.4%，營業毛利1.29億元，毛利率提高至27.8%；營業利益4,771萬元，稅後淨利5,045萬元，EPS達1.14元。半年獲利已遠高於2024、2025任何一個完整年度。

官方公告的2026年半年報數字也與此一致。

前7月EPS再進一步來到1.21元。

這代表公司已開始從：

「高研發投入期」→「營收規模放大」→「費用率下降」→「獲利開始加速」

進入下一個階段。

2026全年EPS估2.2～2.5元　基準情境約2.3元

如果直接把前7月EPS 1.21元年化，全年EPS約2.07元。但這種算法偏保守，因為2026年下半年有兩個新增變數。

第一，券商研究報告指出，主要CCL客戶的M9系列預計2026年下半年開始出貨，並於2027年進一步放量；昱鐳同時參與M8、M9以及下一世代低損耗材料共同開發。

第二，昱鐳策略規劃中的宜蘭新產能預計2026年第三季進一步投入，目的正是為未來CCL及半導體材料擴產做準備；策略簡報甚至把目前產能布局定位為迎接2028年更大成長的準備。這是公司策略規劃，並非正式財測，因此不能直接等同營收一定倍增。

若以2026年8～12月平均單月營收約8,500萬～9,000萬元估算，我預估：

2026全年營收約9.5～10.0億元，年增約80%～90%；稅後淨利約1.10～1.25億元。

以目前5,000萬股計算，在未考慮後續增資稀釋下：

2026全年EPS合理區間約2.2～2.5元，基準值約2.3～2.4元。

這比單純用前7月EPS年化的2.07元再高一些，但並沒有假設M9立刻大爆發，因此屬於相對中性的估計。

新應材入股更重要　不是25%持股，而是把半導體Know-how帶進來

另一個決定2027年之後昱鐳估值的變數，是新應材（4749）。券商研究資料顯示，新應材於2025年認購昱鐳應材私募轉換公司債，轉換後成為最大股東；研究報告所列目前持股25.08%。新應材董事長詹文雄之後進一步進入昱鐳董事會經營體系，雙方合作由單純財務投資升級成策略整合。

雙方的互補性相當清楚。

新應材已站在半導體前段微影、黃光特化材料；昱鐳則已站穩高階CCL樹脂，下一步準備往半導體後段先進封裝材料移動。

如果把兩家公司放在同一條產業鏈：

新應材：晶圓前段化學材料

↓

昱鐳：AI高階CCL材料

↓

昱鐳下一步：先進封裝材料

因此新應材入股最大的價值，不是單純多了一筆轉投資，而是可能讓昱鐳少走很多半導體材料的驗證彎路。

先進封裝不是2026獲利　卻可能是2028後估值的最大變數

在AI晶片由單顆SoC逐漸走向Chiplet、CoWoS、異質整合後，封裝材料最大的問題之一就是翹曲。

矽晶片、有機載板、封裝膠等不同材料的CTE不同，在高溫製程中膨脹程度不同，便可能產生應力，引發翹曲、剝離甚至微凸塊斷裂。

昱鐳目前研究方向，就是將CCL累積的低Dk、低Df以及樹脂改質能力，延伸至低CTE材料。

公司研究方向包括：

Underfill底部填充膠、Sealing Resin封裝膠、暫時接合材料，以及TGV玻璃基板相關材料。

策略資料並進一步將CPO光電共封裝、玻璃基板與航太材料列為更長期應用方向。

但這裡投資人必須做一個非常重要的區分：

CCL現在已經在賺錢；先進封裝現在仍主要是選擇權。

截至目前公開資料並沒有顯示上述先進封裝材料已經大規模量產，也尚未看到足以單獨拆分的營收貢獻。

因此不能把Underfill、TGV、CPO全部提前灌進2026、2027年的EPS。

真正合理的評價方式，是把它們視為2028年以後可能打開第二條S曲線的「免費或半免費選擇權」。

M9才是2027年的第一主角

如果2026年是昱鐳的「獲利轉折年」，那麼2027年很可能是第一個真正的M9完整年度。

券商研究報告引用主要CCL客戶規劃指出，M9在2026年下半年開始出貨，2027年顯著放量。

這對昱鐳的重要性，不只是多賣幾公斤樹脂。

M9的配方複雜度高於M7、M8，MPPO、Hydrocarbon與特用交聯劑共同搭配的需求增加，材料供應商的技術附加價值有機會進一步提高。

如果營收增加的同時產品組合也升級，2027年昱鐳獲利增速可能快於營收增速。

低軌衛星可能成為第二條CCL需求曲線

除了AI伺服器，昱鐳另一個被低估的應用是低軌衛星。

研究資料預估，全球衛星發射數2026年約5,300顆，2027年進一步增加至6,514顆；衛星CCL除了要求低Dk、低Df，還必須面對極端溫差、輻射、真空釋氣與長時間可靠度等要求。

也就是說，AI伺服器考驗的是：

「怎麼讓資料跑得最快。」

衛星考驗的是：

「怎麼讓材料在最惡劣環境下還不能壞。」

兩者最終都回到昱鐳擅長的材料與配方能力。

公司近期也再次表示，未來將持續深耕AI伺服器與低軌衛星高階CCL樹脂，同時發展先進封裝與火箭、高空載具燃速觸媒。

BT載板則可能是最容易被忽略的一張牌

另一個中長期值得追蹤的方向，是BT載板。

研究資料指出，主要CCL客戶未來若進一步切入BT載板產業，昱鐳已同步與客戶進行相關關鍵材料開發。

這件事的重要性在於，昱鐳過去成功的模式是：

客戶遇到材料瓶頸 → 昱鐳共同研發 → 通過驗證 → 客戶放量 → 昱鐳營收跟著成長。

如果同樣模式能從CCL複製到BT載板，昱鐳就不再只是一家「AI CCL樹脂公司」，而會開始真正具備電子材料平台化的雛形。

2027～2030昱鐳應材營運沙盤推演

以下是產業分析師依據目前公司已公布財務數字、M9時程、新產能及產品布局建立的基準情境模型。其中2028～2030能見度明顯低於2026～2027，因此越往後區間應看得越寬。

年度 基準營收預估 年增率 EPS基準估計 主要成長來源 2026E 約9.8億元 +86% 約2.3～2.4元 M7/M8、M9初期、規模經濟 2027E 約12.5億元 +28% 約3.3元 M9全年放量、衛星CCL、產能利用率提升 2028E 約15.8億元 +26% 約4.5元 M9/M10、高階材料＋封裝材料初步商業化 2029E 約19億元 +20% 約5.6元 先進封裝、BT載板、衛星應用擴張 2030E 約22.8億元 +20% 約6.8元 電子材料平台化、CPO／TGV／航太等新應用

這個模型假設目前約5,000萬股股本沒有發生重大稀釋，因此若未來因擴產再次辦理現金增資，EPS需重新下修。

從區間角度，預估：

2027 EPS：3.0～3.8元

2028 EPS：4.0～5.2元

2029 EPS：4.8～6.5元

2030 EPS：5.8～8.0元

其中最大的變數不是CCL，而是先進封裝什麼時候真正量產。如果2028年前Underfill、Sealing Resin或其他封裝材料成功進入大型半導體客戶量產，毛利率可能高於目前CCL業務，那麼2028～2030年的EPS就有機會往區間上緣靠近。反過來，如果封裝驗證延後，則應把2028～2030主要成長來源仍放在M9／M10、衛星與BT載板，而不是提前給半導體材料過高期待。

投資人真正要盯的五個數字

未來一年，不需要每天盯題材，反而只要追蹤五件事。

第一，月營收能否由目前約7,700萬～8,000萬元，逐漸站上9,000萬元甚至億元。這是M9與新產能開始發酵最直接的證據。

第二，毛利率能否守住27%～28%以上。如果營收成長但毛利率下滑，可能代表價格競爭、新產能折舊或原料成本開始侵蝕獲利。

第三，2027年M9是否如期顯著放量。這是目前最具能見度的成長來源。

第四，先進封裝是否從「研發」變成「送樣→驗證→小量→量產」。每跨過一階段，昱鐳的估值邏輯才真正向半導體材料靠近。

第五，CCL以外營收占比能否由目前不到2%逐步上升。如果未來半導體、航太、衛星及BT載板真正形成第二、第三個營收來源，客戶與產品集中度才能真正降低。

2026是獲利拐點、2027是M9放量年、2028才是第二曲線驗證年

綜合來看，昱鐳應材的投資故事可以很簡單地分成三個階段：

2026年：獲利拐點。
AI高階CCL需求把營收規模拉大，研發投入開始出現營運槓桿，全年EPS估2.2～2.5元。

2027年：M9放量。
M9進入完整年度、低軌衛星需求增加，加上宜蘭產能利用率提升，EPS有機會正式站上3元。

2028年之後：看先進封裝能不能兌現。
Underfill、Sealing Resin、TGV、BT載板甚至CPO，只要其中一至兩項完成大客戶量產驗證，公司就有機會由「CCL特化材料股」轉型成「半導體與AI電子材料平台」。

所以對昱鐳應材最精準的投資定位，產業分析師認為不是「下一家化工股」，而是：

CCL是現在的獲利，M9是未來兩年的成長，而先進封裝是決定估值天花板的選擇權。

168元參考價已明顯反映成長期待，因此未來股價能否繼續獲得高評價，最終不是看題材有多少，而是看營收能不能跨過10億元、EPS能不能由2元走向3元、4元，以及先進封裝能不能真正從實驗室走進量產線。

若這三件事依序發生，昱鐳應材才有機會完成從「AI材料新兵」到「台灣關鍵特化材料平台」的第二次轉型。