從AI狂潮到黃金暴漲 高盛：2025美股非常好 但2026更「狂野」
在高估值與結構性風險交織下，市場邁入 2026 年之際，投資賭注明顯升高，包括處於歷史高位的本益比、極度收斂的企業信貸利差、持續膨脹的主權債務，以及規模達天文數字的人工智慧資本支出。高盛全球對沖基金業務負責人 Pasquariello 在年度回顧中指出，2025 年從指數表現來看可用「非常好」形容，但對身處市場第一線的投資人而言，卻是一段高壓且劇烈震盪的歷程。
Pasquariello 表示，2025 年美股主要指數全面上漲。標普 500 指數不僅繳出雙位數回報，全年總回報達 18%，還創下自 2017 年以來首次連續 8 個月上漲的紀錄；納斯達克 100 指數全年大漲 21%，道瓊斯指數上漲 15%，羅素 2000 指數也上揚 13%。表面上看，這是一場多頭盛宴。
然而，亮眼漲幅背後伴隨的是顯著升高的市場波動。Pasquariello 指出，2025 年呈現典型的「高回報、高波動」特徵，全年實際波動率高達 19%，位於歷史第 83 百分位。標普 500 的回報與波動比僅約 1.0，明顯低於 2023 年與 2024 年超過 2.0 的水準，意味著投資人每獲得一分收益，需承受更大的價格震盪。此外，標普 500 年內最大回撤達 19%，幾乎是歷史年度中位數 10% 的兩倍。
市場動盪並非抽象數字。無論是 DeepSeek 事件引發的 AI 類股閃崩，或是川普關稅政策消息後的劇烈震盪，多次流動性枯竭都大幅拉高操作難度。Pasquariello 認為，歷史書或許會記載 2025 年是美股的好年景，但對實際交易者而言，這一年曾多次逼近極限。
科技股仍是 2025 年的核心引擎，但內部結構已出現裂解。納斯達克 100 指數在過去 17 年中有 16 年收紅，然而 2025 年約有三分之一成分股最終收跌，個股分化顯著擴大。Pasquariello 指出，「科技七雄」的邊際貢獻正在遞減。儘管 Google (GOOGL-US)全年上漲 65%、輝達 (NVDA-US) 上漲 39%，但整體組合帶來的市值增量已不若以往集中。
以輝達為例，2025 年其市值每增加 1 億美元，單一股票便貢獻標普 500 指數全年約 15% 的回報。不過，該股在 10 月下旬見頂後，短短 7 週內市值蒸發約 1 兆美元。自 ChatGPT 問世以來，輝達的獲利與股價均成長約 10 倍，堪稱金融史上的罕見現象，也同時加深華爾街對估值與集中風險的憂慮。
從回報結構來看，Pasquariello 分析，標普 500 全年 18% 的總回報中，約 14 個百分點來自每股盈餘成長，估值擴張僅貢獻約 3 個百分點。即便 CEO 信心指數一度低迷，美國企業仍在降息 75 個基點與去監管化環境下，展現出維持利潤率的能力。
在各類資產中，2025 年表現最為突出的並非股票，而是貴金屬。貿易加權美元指數全年下跌 7%，法幣信用承壓之際，資金並未如部分市場預期大量湧向比特幣，而是轉向黃金與白銀。黃金全年暴漲 65%，白銀更大漲 148%。Pasquariello 指出，黃金的強勢反映全球央行等結構性投資者持續進場的需求。
相較之下，比特幣在 2025 年表現失色，全年下跌 6%。Pasquariello 認為，比特幣缺乏收益率與內在價值，主要受敘事與資金流驅動，且不像黃金有央行等長期買盤支撐，2025 年因此面臨明顯的獲利了結與清算壓力。
展望 2026 年，Pasquariello 直言，這將不會是平淡的一年。儘管基準情境仍偏向正報酬，但在高估值、技術變革與巨額 AI 投資並存的環境下，市場將更加「狂野」，單純的買入並持有策略可能遭遇挑戰，投資人對戰術調整與風險管理的依賴將顯著提高。