電競筆電大廠微星 2020 年 EPS 挑戰 8 元，長期卻有產業隱憂
過去幾年電競大廠微星是市場非常熱門的公司，從法人到散戶投資人都對這家公司展現出濃厚興趣，一方面是因為過去 5 年優異的經營表現，另一方面是電競成為年輕人時下娛樂，微星股價自然也受到市場高度關注。然而 2019 年開始，微星股價就像熄火，在台股頻創新高的同時，卻只從年初 77 元上漲到 88 元，表現相對弱勢許多。
（作者提醒：本文提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人應自行承擔交易風險。）
主機板起家的微星
微星科技 MSI 成立於 1986 年，由徐祥、游賢能、黃金請、盧琪隆、林文通 5 位工程師創辦（5 人至今仍為大股東），早年主要從事主機板生產製造，於 1996 年完成公發，1998 年掛牌上市，並在上市前後於中和大規模擴張主機板產能，與許多老牌電子公司相同，1990 年代搭上 PC 產業成長列車，1997~2001 年，短短 5 年裡，營收就從 48.16 億增長到 397.73 億，稅後淨利也從 4.23 億擴張為 38.35 億。當年主機板宛如暴利產業，SMT 機台買來就能產生營收與獲利，相關廠商無不吃香喝辣，微星股價也在 2000 年創下 280 元高價。
（Source：作者整理）
主機板陷入殺價戰
台灣的電子產業通常會陷入一個循環，即一開始藍海市場時，進入廠商還不多，先行者只要買來機台就能印出鈔票，再配合對未來需求展望，股價往往高達數百元，也因為太過好賺，舊有廠商或是新進者大膽擴充產能，不用幾年光景，供過於求就成為產業的常態，主機板產業在 2001 年後也進入了類似的循環，由於筆記型電腦的興起，市場對桌上型電腦的需求趨緩，擴充的產能又一一開出，主機板陷入殺價競爭，微星獲利也急速縮水，到了 2004 年稅後淨利竟然只有 4.49 億。
小筆電興起
相對於微星獲利狀況惡化，身為主機板最大廠的華碩因為提早投入筆電品牌的經營，反而沒有受到主機板惡性競爭的衝擊，2007 年，華碩推出 Eee PC 小筆電，頭一年廣受消費者歡迎，年獲利衝上 276 億，一直在筆電市場找不到定位的微星，也趁勢推出自己的小筆電，銷量竟也跟著爆發，營收從 700 億衝上 900 億，股價從 15 元低谷漲回到 30 元以上。
iPad 推出，小筆電退燒
2009 年，金融海嘯剛過去，筆電廠商無不卯足全力備貨，要將 2008 年少賺的利潤在 2009 年底一次賺回，沒想到過多廠商推出小筆電讓市場再度陷入殺價競爭，加上 2010 年蘋果推出 iPad，嚴重衝擊原本小筆電鎖定的客戶群，筆電市場經歷宛如海嘯般的大震撼，2011 年 8 月，微星股價再度回落到金融海嘯的 10 元價位，市場都在關注 iPhone、iPad 的同時，只剩下主機板與顯示卡業務支撐營收的微星，成為被市場遺忘的一支股票，但也是在此時，微星開始改變公司的產品結構。
（Source：作者整理）
成為電競筆電領導者
2010 年傳統筆電市場遭遇到致命打擊，微星開始思考公司的發展方向，由於公司的產品在終端市場──DIY 桌機組裝市場，大多是以電腦遊戲玩家為主要消費者，微星自己內部許多工程師本身也是重度遊戲玩家，在內部員工的提案下，公司開始開發電競筆電，同時透過贊助電競比賽，慢慢提高 MSI 品牌在玩家社群間的能見度，2014~2017 年，電競市場爆發，微星憑藉著過去在玩家間打下的品牌知名度，以及顯明的紅龍標誌和一致的設計風格，拉開與對手的差距，2018 年營收達到 1,185 億，獲利 60.41 億，電競筆電市占達到 19%，成為市占率最高的電競品牌。
（Source：籌碼 K 線）
目前營收分為 4 大部門
微星營收目前分為筆電（主要是電競筆電）、主機板、顯示卡及其他（電競周邊商品或整機式桌機），其中筆電部門受惠電競筆電崛起，占比 63%，顯示卡則在近年遊戲玩家每年更換顯示卡的風氣帶動下，取代主機板成為公司第二大支柱，占比 19%。
（Source：微星科技、永豐金證券）
2017 年底挖礦潮
微星股價在 2018 年站上 131 元，除了電競筆電爆發，還有一個很重要的原因是 2017 年底到 2018 年初虛擬貨幣挖礦熱潮，顯示卡被不少挖礦玩家搶購一空，遊戲玩家要到各大通路購買顯示卡都一卡難求，2017 年底的高階顯卡是輝達的 GTX10 系列，該系列在 2016 年中發表，頂級的 1080 售價落在新台幣 18,000 元，1070 則落在新台幣 13,000 元，結果在挖礦熱潮的推升下，2017 年底二手的 1070 系列竟然可以賣到 17,000，此外，該系列在挖礦潮前，就因為優秀的效能表現，加上低於前代 GTX 900 系列的價格，在玩家市場（無論是顯示卡或是裝備該系列顯卡的電競筆電）得到不錯的銷量，在遊戲及挖礦兩大需求加持下，市場看好 2018 年底微星股價能在輝達下一代顯示晶片發布後再創高峰。
反映冷淡的 RTX 系列
2018 年 Q3 輝達發表 RTX 系列，在玩家市場主打光影追蹤（Ray tracing）技術。號稱強大的運算能力，可以讓遊戲畫面真實反映光線的折射、反射，但售價卻大幅提升，前一代 GTX1080 售價 18,000，到了 RTX2080 售價竟高達 28,000 元，且不少玩家反映，遊戲畫面有沒有光影追蹤實在看不出太大的差別，加上 2018 年底挖礦熱潮已隨著比特幣價格崩盤結束，二手顯示卡市場充斥著一堆從礦場被淘汰下來的礦卡，不少玩家直接到二手市場購買淘汰下來的 GTX10 系列顯示卡，結果微星雖然在 GTX10 系列電競筆電穩住陣腳，但顯示卡 DIY 市場及 RTX20 電競筆電市場卻銷量不振，造成微星股價在 2018Q4 重挫至 60~80 元震盪，無法回到 2018 年初的百元價位，2019 年上半年業績甚至打破以往不斷年增的趨勢，出現年減 7.4% 的反常現象，EPS 也從 2018 年上半年 4.56 元降至 2019 年上半年的 3.03 元。
（Source：微星）
2020 年展望樂觀
微星在 2019 年 8 月推出目標客群為創作者的創作者筆電，並於 Q3 開始鋪貨，加上 RTX 顯示卡降價後需求漸漸回溫，營收從 8 月開始至 11 月回到百億元水準，也讓 Q3 營收、獲利重回年增趨勢，雖然市場預期 12 月鋪貨潮結束後營收將明顯回落，且 12 月台幣大幅升值，可能衝擊到公司 Q4 的獲利水準，但整體來說，營運已慢慢走出礦災及 RTX 的低迷銷量衝擊。
（Source：作者整理）
AMD 與輝達新卡助攻
AMD 今年投靠台積電 7 奈米製程後，市場對 AMD Ryzen 系列 CPU 需求大增，AMD 市占率大幅提升，在多個國家零售市場，都傳出 AMD 零售市占率趕上英特爾（Intel）的消息，針對這個趨勢，微星 2020 年將堆出多款支援 AMD 的主機板與筆電，期望能搭上 AMD 順風車一起衝高銷售量，此外，市場預期輝達 nVidia 在 RTX20 系列遭遇到慘敗後，2020Q3 推出的新一代顯卡，在價格及效能提升上將讓玩家更有感，加上過去購買 GTX10 系列的玩家也將迎來換卡潮，兩相搭配下，有望刺激高階顯示卡及電競筆電的需求。
5G 的長期隱憂
雖然微星 2020 年的展望樂觀，但該公司卻有一個長期隱憂──5G 時代的到來，隨著網速越來越快，相關產業也開始出現改變，最早人們會將音樂存到某些硬體裡面（大多是 CD），接著才收聽音樂，之後網速變快，串流音樂興起，串流音樂平台成為顯學，於是傳統唱片業者變成夕陽產業，就算沒倒也苟延殘喘；原本人們會去百視達這一類的 DVD 出租店租片，回家後再用 DVD 播放器播放，隨著 4G 時代到來，Netflix 這一類串流影音平台崛起，於是百視達倒了，DVD 播放器製造商被迫轉型。遊戲產業也遇到類似問題，過去消費者會購買實體遊戲片，回家後再把遊戲灌到電腦或遊戲機裡面，數位下載興起後，消費者變成到網路商店下載遊戲，美國實體遊戲片巨頭 Gamestop 倒下了，股價從 40 元跌到剩 5 元，網路遊戲商城 Steam 及 PSN 線上商店則在 Gamestop 之後崛起。
（Source：Shutterstock）
串流遊戲興起
那麼當網速夠快，快到玩家只要將網路連到雲端機房就可以玩遊戲時，會對遊戲產業造成什麼樣的影響呢？Google 在 2019 年 3 月發表了 Google Stadia 串流遊戲服務，在發表會現場，不需要高規的硬體設備，只要裝上了 Google 的串流遊戲軟體，就可以體驗超高畫質的刺客教條遊戲，當然這必須在極快的網速下才能享有流暢度，但 5G 時代的到來，搭配 Google 這些網路巨頭對串流遊戲的躍躍欲試，似乎已經對電競硬體廠商敲響了警鐘。
訂閱費定價是關鍵
對此，微星認為雲端串流雖然可能是趨勢，但不會構成威脅，一般消費者購買一張售價 13,000 的顯示卡，或是一台要價 4 萬元的電競筆電，大多會使用 2 年以上才換機，平均下來，一張顯示卡一個月大約攤銷 500 元，筆電 1,600 元，如果訂閱費是一個月 999 元或是 1,999 元，訂閱制對消費者來說並不划算，加上未來畫質朝向 4K、8K 發展，5G 網路根本不夠用，實在不需要過度擔心，然而無論是唱片業者、DVD 業者甚至是實體遊戲片業者，過去也曾發表過類似的言論，當問題從會不會發生，變成什麼時候發生時，微星如果要回到 2017 年底 20 倍的本益比，勢必要提出一個能夠因應串流遊戲的長期解決辦法。
籌碼分析
微星股價在 2019 年 6 月底有一波急漲，從時間點判斷，當時應該是被投信鎖定為做帳標的，下半年加權指數飆漲 2,000 點，微星股價卻不動如山，近期隨著外資買盤回攏，股價在 12 月初突破月線，微星營運在 2020 看好，長期卻與 2019 年最火爆的 5G 題材背道而馳，可能是讓土洋法人都不敢放手大買的原因之一。
（Source：籌碼 K 線）
法人看法
雖然外資投信沒有捧場微星的股價，但法人圈研究員卻非常看好微星 2020 年的獲利能力，過去 60 日共有 9 家券商出具報告，平均目標價落在 97 元，幾乎每一家都對 2020 年 EPS 給出 8 元以上的預估，以目前股價來看，本益比只有 11 倍。
（Source：籌碼 K 線）
歷年股息政策
微星在股價低迷的 2012 年及 2013 年，就已經是投資人眼中的高殖利率股，隨著公司過去幾年獲利提升，配息金額也逐步調升，從 2012 年的配息 1.1 元，到 2018 年配息 5 元，平均現金殖利率 6.05%，9 家法人對 2019 年 EPS 平均預估落在 7.31 元，用 7 年平均配息率 83.42% 計算，配息金額可能落在 5~6 元，如果取 6 元，88 元殖利率大約是 6.81%。
（Source：作者整理）
快速結論
最後整理出本文重點如下：
微星 1998 年上市，一掛牌就搭上主機板風口，5 年業績翻了 8 倍。
2001 年之後主機板市場變成紅海，但微星在 2007 年靠小筆電營運回升。
小筆電風光 2 年就遭遇到 iPad，微星股價跌到剩 10 元。
公司長期耕耘電競市場，2014~2018 年大翻身成為電競筆電領導者。
2018 遇到挖礦泡沫破裂加上 RTX 系列顯卡訂價過高，消費者反應冷淡，股價從百元重挫至 60 元。
2020 年有望靠 AMD 及輝達新 GPU 加持，重回成長軌道，多家法人預估 EPS 有望挑戰 8 元。
5G 時代，串流遊戲浮出檯面，對電競硬體廠商敲響了警鐘，微星如果要回到 2017 年底 20 倍的本益比，勢必要提出一個能夠因應串流遊戲的長期解決辦法。
如果不考慮長期產業利空，股價 88 元推估本益比 11 倍，殖利率 6.81%。