釐清配息率與報酬順序風險

近年來，不斷下滑的利率和政府債券殖利率，促使部分投資人及退休族熱中投資於「配息」類金融商品，且多數投資人的思考方面都是以「穩定現金流」為出發點，而資產管理公司也不餘遺力地大量發行高配息類產品，來滿足投資人的殷殷期待。

舉凡股票、債券市場中風險較高的標的，以及收益型多元資產類等產品都受到投資人青睞。然而，在新冠肺炎疫情引發拋售潮後，許多股利發放政策被取消或減少，採用穩定現金流來支應退休期間的生活開支變得更加困難。同時，違約風險的上升也正悄悄滲透到信用市場的各個領域。藉由這篇文章，希望投資人可以多了解「配息率」，以及會影響退休後現金流的「報酬順序風險」（sequence-of-returns risk）。

配息率》勿陷入數字愈大愈好的迷思中
首先，我們要了解，只關注配息率並非解決穩定現金流問題的萬靈丹。退休後，光是決定從退休金帳戶中提領多少錢，或是想依靠多少退休金所產生的穩定利息來過生活，就是個難題。此時，了解投資商品、適當地諮詢及規畫，都可幫助投資人或退休族群實現目標和達到財務平衡。因此，對退休族而言，投資於可以產生一些自然收入的資產，藉由這些資產來提供一定程度的配息，產生穩定現金流，用來作為退休後收支不平衡時的緩衝，是一個正確的方向。

因此，對收益（配息）的需求是可以理解的，但是在購買基金或選擇投資標的時，部分投資人會過度沉迷於「配息率的數字」，陷入數字愈大愈好的迷思中。但我們認為，投資人無法從該數字本身看出投資標的全貌，投資人不應該只用「配息率數字」作為依據，甚至做出投資決策。投資人試想，在市場下跌之際，投資標的本身並沒有上漲的表現，但卻持續配息，這種看似具有吸引力的配息率，其實是虛幻的。不僅如此，配息率也不能代表該標的未來的表現，投資人應更深入了解基金管理團隊是如何產生收益、配息率數字的組成，以及資本的穩定性，而不是一味地追逐高配息。

讓我們用以下的例子來說明一下虛幻的配息率，也就是每一期的實際配息狀況不同，但目標配息率卻在各期間內保持相同。用最簡單的方法想像一下，某人投資1萬元於1檔標榜擁有5%配息率的基金，為了兌現這個承諾，該基金必須產生500元的利息，但很不幸地，該基金期間的資產價值下跌了10%，也就是說只剩下9,000元，此時5%的配息率為450元，該基金雖然維持了5%的配息率，但最終投資人獲得的利息收入比最初預期的少了50元，且投資的本金也比投資初期時減少。這揭露了一個事實，也就是配息率本身並非投資人所見到的全貌，甚至可能沒有意識到這是一個虛幻的目標配息率。用更全面性的角度來看，投資人應該要對那些保證會定期發放高配息的投資產品保持一定程度的警覺心，或許在部分市場收益率很低的情況下，這類標的看起來相當具有吸引力，但為了達到既定的配息目標，基金管理團隊可能會冒險投資於收益率較高，但通常風險也較高的市場和另類的資產類別，進而影響基金的整體投資風險狀況。

報酬順序風險》適當加碼固定收益證券，降低波動機率
除了配息率以外，投資人更要關注總報酬率，總報酬率包含淨值的波動及配息的狀況，但還要提醒投資人，不要過於關注「短期」的績效及總報酬，金融市場及商品的價格起起落落，真正影響投資結果的是長期的平均值，過度關注短期的價格波動，很容易讓投資人失去獲得長期收益的機會。

事實上，如果只是把一筆錢一次性的投資在1檔基金上，投資期間完全沒有進行任何加碼或贖回的動作，那麼不管每年投資提供的報酬順序風險為何，投資人最終獲得的報酬總額都是一樣的。但若投資人會買賣手上的投資，那麼獲得報酬的時機就變得重要許多，尤其是在退休前後的頭幾年特別重要，因為報酬順序風險會影響帳戶的價值，什麼是報酬順序風險？要如何減輕退休期間面臨的報酬順序風險呢？

用2個範例來說明報酬順序風險，假設投資組合價值是1萬美元，每年領出1,000美元，前3年的總報酬率分別是10%、10%、-10%，到第3年年底，帳戶中將剩下8,000美元。但若將報酬率的順序對調，投資人最終只會得到7,580美元（詳見表1）。因為負報酬率發生在提取計畫的開始（當帳戶中有較多的資產時），因而占有較大的權重。與此同時，以貨幣價值來看，該投資組合從後來2年的正報酬率中獲得的收益並沒有那麼多，因為剩下的資產變得更少。

報酬順序會帶來不同的投資結果，尤其是對即將面臨退休的投資人來說，初始投資期間的總報酬率更為重要。若要靠投資收益支應未來的生活費，股票與債券應該要轉為較保守的配置。雖然債券類標的也可能面臨報酬順序風險，但報酬的降幅通常較小，有助於緩衝股市下跌的部分風險，也就是說，藉由適當地加碼在固定收益證券投資上，應該是一個可以用來降低報酬順序風險的好方法。最後，也要提醒投資人，正確的提領策略也是一門學問，過多的提領金額會減少可用來投資的本金，根據報酬順序風險理論，投資在退休後5年～10年的績效，對投資人能否延續財富有很大的影響。

小檔案＿曾淑雲

學歷：國立中央大學EMBA碩士、國立中興大學法商學院（台北大學前身）經濟系學士
經歷：證券、銀行與投顧等金融相關產業
現職：晨星台灣區負責人