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昇達科(3491)：受惠低軌道衛星產品放量，2022 年 EPS 將成長 6 成
昇達科 2021 年受惠於微波/毫米波元件以及射頻天線出貨回溫，以及低軌道衛星產品於年底出貨，帶動營收規模放大，EPS 顯著成長 9 成至 3.81 元。展望 2022 年，低軌道衛星產品將明顯放量，預估相關產品營收可望成長 8 倍，且毛利率高達 6 成以上，再加上射頻天線及電信網路工程業務持續成長，預估 2022 年 EPS 將再成長 6 成至 6.02 元。以 2022.03.31 收盤價 190 元計算，目前本益比為 32 倍，考量低軌道衛星產品營收長期貢獻明確，且相關產品毛利率高達 6 成以上，有助於優化整體產品組合，本益比有望向 40 倍靠攏。
昇達科主要從事微波/毫米波元件及天線業務，貢獻淨利達 7 成
昇達科成立於 1999 年，並在 2008 年掛牌上櫃。公司多數產品為客製化或專注利基型應用，合併營收可分 3 大類，包含微波/毫米波元件及天線是由母公司負責，主要產品包含濾波器、雙工器、耦合元件、天線等，可應用於 4G/5G 無線通訊基地台、回傳網路，以及衛星通訊；射頻天線由持股約 54% 的子公司芮特-KY(6514)負責，以利基型應用為主；電信網路工程由持股約 65.5% 的子公司正通負責，服務台灣電信營運商為主。其中母公司毛利率相對較高，雖營收比重未達一半，但貢獻稅後淨利高達 7 成以上。
2021 年受惠微波/毫米波元件以及射頻天線回溫，EPS 成長 9 成至 3.81 元
回顧 2021 年營運狀況，營收 17.6 億元(YoY+18.7%)；毛利率 37.3%(YoY 下滑 0.3 個百分點)；稅後淨利 2.37 億元(YoY+91%)；EPS 為 3.81 元，其中毛利率略為下滑主因受原料上漲影響所致，然而受惠於自疫情後復甦，帶動微波/毫米波元件以及射頻天線等產品出貨大幅成長，帶動營收規模有效放大，以及 21Q4 低軌道衛星產品開始量產貢獻，驅動全年獲利顯著成長。
行動通訊回傳網路受惠 5G 建置，預估 2022 年營收成長 2 成
展望 2022 年，以微波/毫米波元件為主要成長動能，該產品線又可分為行動通訊回傳網路及衛星通訊 2 大業務。在回傳網路方面以 5G 為主要成長來源，2020 年 5G 客戶比重已達 2～3 成，隨著 5G 基礎建設持續佈建，將帶動 5G 比重穩步攀高，並且會開始供應小型基地台所用的濾波元件給台灣網通廠，預期 2022 年相關業務營收可望成長 2 成。
預估低軌道衛星產品營收 2022 年將成長 8 倍，並帶動全年毛利率突破 4 成
在通訊業務方面為 2022 年最重要成長動能，其中低軌道衛星相關產品毛利率高達 60%～80%，是貢獻淨利最主要推手之一。昇達科在低軌衛星商機共分 3 大區塊，包含地面站 Gateway，主要產品有多工器、功率放大器元件、天線饋源模組；使用者終端 User Terminal，主要產品為 OMT (正交模轉換器)模組以及天線饋源，其中 OMT 模組負責衛星訊號與使用者訊號之間的過濾與隔離，是使用者終端的前端重要模組；衛星通訊酬載 Satellite Payload，主要出貨產品有濾波器、天線端的 OMT 模組。近期公司召開法說會表示，低軌道衛星產品約貢獻 2021 年營收達 4,000 萬，並預估 2022 年可成長 10.5 倍至 4.6 億元，2023 年則預估可再成長 120%～200%。客戶包含 Space X、Oneweb、Amazon Kuiper，其中 Space X 供貨比重達 8 成以上，貢獻相關營收有 75%，另外 Teleast 進度較慢，還在討論規格中。另外公司說明，目前客戶皆表示拒絕紅色供應鏈，所以中國廠商在未來不會是潛在競爭對手。
拆解公司預估營收之假設，是以 Space X 一年發射 3,000 顆為基礎，然而我們保守以 2,500 顆來計算，預估 2022 年相關業務營收約是成長 8 倍至 3.7 億元，仍是營運主要動能之一。雖然目前累計前 2 月營收僅成長 15.1% 至 2.61 億元，但主要是 Space X 在開發下一代低軌道衛星 V2.0，並且納入新的通訊頻譜 E-Band，將較現行 Ka-band 增加 6 倍傳輸吞吐量，造成 22Q1 拉貨動能略為趨緩，預估新產品完成驗證後，量產時間將落在 5～6 月，且昇達科目前為 E-band 放大器之唯一供應商，將於 22Q2 起明顯貢獻營收及獲利。
以 Space X 來說，截至 2021 年底約發射 2,000 顆衛星，根據目前已通過 1.2 萬顆發射計劃來說，未來仍有高達 1 萬顆待發射，更長遠來看最終目標將發射 4.2 萬顆，實現全球完整覆蓋率。除此之外，OneWeb 也預計在 2022 年正式進入商轉，發射數量將於今明兩年明顯放量，Amazon 則預計在 22Q4 試射衛星，因此會有相關產品在年底進行試產。整體預估微波/毫米波元件及天線業務營收可望成長 7 成，並帶動全年毛利率突破 4 成以上。
射頻天線業務受惠於各式連網需求，預估 2022 年營收成長 2 成
在子公司芮特-KY(6514)所主導的射頻天線業務，可望受惠於 4G、5G、Wi-Fi 等連網需求，以及具有母公司微波/毫米波之技術優勢，相較同業產品更具優勢，因此可專注於利基型市場，公司表示目前訂單能見度已達 22Q3，預估全年營收可望成長約 2 成。
電信網路工程受惠台灣 5G 建置需求，預估 2022 年營收成長 1～2 成
另外則是正通所主導的電信網路工程業務，主要客戶為台灣電信營運商，包含中華電(2412)、台灣大(3045)、遠傳(4904)等，隨著台灣 5G 建設陸續啟動，帶動 5G 共構及網路工程需求，預估 2022 年營收有望成長 1～2 成。
預估昇達科 2022 年 EPS 將年增 6 成至 6.02 元，本益比有望向 40 倍靠攏
整體而言，展望昇達科：1)低軌道衛星將扮演主要成長動能，客戶包含 SpaceX、Oneweb、Amazon Kuiper，出貨產品包含多工器、功率放大器元件、OMT 模組等，帶動 2022 年相關營收成長 8 倍至 3.7 億元，且 2023 年預估可再成長 1 倍以上；2)子公司芮特-KY，受惠於各式連網需求，帶動射頻天線出貨動能，預估營收可望成長 2 成；3)子公司正通的電信工程業務，受惠於台灣電信商啟動 5G 建置，預估營收將成長 1～2 成。
綜合上述，預估昇達科 2022 年營收 24.6 億元(YoY+39.8%)；營業利益 5.4 億元(YoY+143%)；稅後淨利 5.8 億元(YoY+58%)；EPS 為 6.02 元。從評價面來看，以 2022.03.31 收盤價 190 元計算，目前本益比為 32 倍，考量低軌道衛星產品營收長期貢獻明確，且相關產品毛利率高達 6 成以上，有助於優化整體產品組合，本益比有望向 40 倍靠攏。
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