高盛警告 下半年有「3隻熊」擋在美股多頭前方
全球投資者在第 2 季度迅速重新配置風險資產，使市場重回「金髮女孩」情境定價，但高盛警告，下半年美股牛市將面臨三大關鍵「熊市」風險：成長衝擊、利率波動以及美元疲軟。
高盛風險偏好指標（RAI）顯示，自 4 月 2 日以來，投資者的風險配置經歷了異常快速的回升，該指標從 4 月的負 2 低點，迅速攀升至目前的 0.5，回到略顯樂觀的水平。這波恢復主要得益於聯準會更為鴿派的預期、宏觀經濟的韌性，以及德國財政政策和美國「大漂亮法案」的推動。
然而，高盛強調，這種快速恢復本身就蘊含風險。歷史數據顯示，風險偏好指標如此大幅上升，通常預示著未來六個月股市回報將呈現負偏態分佈，尤其是在宏觀背景可能顯現關稅影響、政策不確定性及地緣政治風險持續的情況下。
高盛進一步指出，當前風險溢酬已壓縮至年初低點，短期內向上配置風險資產的誘因有限。同時，高企的估值和潛在宏觀數據的轉弱，為股市帶來了負面不對稱性。因此，分析師建議投資者採取戰術性中性配置，並透過多元化投資和特定對沖策略來應對潛在的市場波動。
第一大風險：成長衝擊引發股市回調
報告指出，下半年全球經濟成長可能面臨顯著的下跌壓力，特別是受到關稅影響的預期拖累。高盛的股市尾部風險框架顯示，目前股市大幅回檔的機率高於大幅上漲的機率。這主要由三個因素驅動：估值攀升、領先指標疲弱，以及商業週期評分略有惡化。
儘管目前硬數據尚未顯示明顯的負面訊號，且金融條件有所寬鬆，但關稅對經濟的直接影響可能在下半年顯現，進而對企業獲利能力構成威脅。特別是美國股市，由於目前估值水準較高，標普 500 等指數估值接近 25 年高位，一旦成長預期惡化，回檔風險將顯著上升。
對於投資者而言，這意味著需要重新檢視股票配置，尤其是在美國資產占主導的多元資產組合中。高盛建議，透過低波動性股票、防禦性優質股以及黃金等避險資產進行多元化配置，以緩解潛在的成長衝擊帶來的損失。
此外，關注非美股市可能提供額外的緩衝機會，因為其對全球成長樂觀預期的敏感度更高。
第二大風險：利率波動衝擊美國長債
第二個潛在風險來自利率的意外波動。高盛指出，如果關稅導致的經濟放緩得以避免，通膨可能再度抬頭，對債券殖利率施加上漲行壓力。由於聯準會更為鴿派的預期，下一輪 25 個基點的降息預計在 9 月而非 12 月，因此美國長期債券殖利率將溫和下降。
然而，美國財政預期政策、歐洲和日本的殖利率上行壓力可能限制利率的下跌空間。如果財政政策擔憂或通膨意外上行，聯準會可能被迫採取更謹慎的寬鬆政策，長期債券將因此承壓，殖利率曲線可能在聯準會更鴿派定價的情況下繼續陡峭化。
此風險對固定收益資產和多元資產組合的影響尤其顯著，特別是對長期債券的持有者。高盛建議投資者偏向短久期債券，以減少久期風險。同時，金融股（如銀行股）因其從殖利率曲線陡峭化中獲益的能力，可作為對沖利率衝擊的有效工具。黃金近期與美元和實際收益率的相關性降低，也可能在某些情境下提供額外的保障。
第三大風險：美元熊市拖累多元資產組合
最後一個風險是美元持續走弱可能會對以美元計價的多元資產組合造成負面影響。高盛預測美元在未來 12 個月內將進一步貶值，歐元兌美元目標升至 1.25、美元兌日元則預計跌至 135，這反映了關稅引發的類滯脹效應，以及對美國財政政策和聯準會獨立性的擔憂。
美元走弱通常與風險偏好上升有關，但在當前環境下，這種走弱更多是美國例外論削弱的信號。對於非美國投資者而言，外匯波動對組合風險的貢獻已顯著增加。投資者需透過外匯對沖和配置新興市場資產及黃金來降低美元風險。
報告指出，新興市場股票和本地貨幣債券在美元走弱的環境中表現較佳，尤其是考慮到聯準會可能更加鴿派及油價下行——預計布蘭特原油第四季跌至 60 美元 / 桶。此外，歐洲銀行股和基礎建設指數因與美元相關性較低，也可作為有效的多元化工具。