(圖片來源：google map)
智原(3035)波段反彈 55%
IC 設計廠智原(3035)於 4 月 23 日召開法說會發布 Q1 財報，
稅後 EPS 僅 0.16 元，智原(3035)股價從 3 月股災低點 29.15 元開始計算，
到 4 月 23 日盤中高點 46.2 元，波段反彈達 55%，
過熱的股價加上 Q1 不如預期的財報，
導致股價在法說會隔天大跌 6.07%，
究竟公司在法說會透漏了那些訊息，
投資人又該如何看待這間價格波動劇烈的老牌 IC 設計公司？
繼續看下去…
老牌 IC 設計廠智原(3035)
跟聯電(2303)關係密切的智原(3035)為國內第一批 IC 設計廠，
與聯發科(2454)、原相(3227)這些 1997 年
聯電(2303)轉型純 IC 代工才切割出來的 IC 設計公司不同，
聯電(2303)集團早在 1993 年就將內部的特殊機體電路部門獨立出來成立智原(3035)科技，
早年智原(3035)的業績表現也十分亮眼，
1997 年上櫃前兩年營收 11.1 億，稅後淨利 2.1 億，
到 2002 轉上櫃時已翻 3 倍至 35.2 億，稅後淨利也成長到 6.9 億。
(資料來源 : 智原歷年財報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
上櫃首年榮登股王
智原(3035)在 1999 年 10 月掛牌後，
搭上當時科技股泡沫及聯電(2303)集團子公司掛牌風潮，
短短一個月就從 110 元飆漲到 411 元，
成為當時的台股股王，
不過智原(3035)初期雖然成長速度驚人，
但在股息政策上與早期電子股一樣，喜歡配發股票股利，
掛牌第一年股本只有 5.75 億，
到 2007 年已變為 34.35 億，股本膨脹的結果，
就是即便早期成長迅速，但股價仍舊從 3 位數下修到 2 位數。
(資料來源 : 券商看盤軟體) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
目前營收主要分為 3 塊
智原(3035)目前業務可區分成矽智財(IP)
及特殊應用積體電路(ASIC)兩大面向，
營收來源則有 3 種，
分別是矽智財產權、委託設計服務(NRE)及量產服務(MP)，
其中量產服務營收站比 57% 最大，其次是委託設計服務 26%，
毛利率最高的矽智財產權則佔比 17% 左右。
(資料來源 : 智原法說會簡報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
矽智財 IP 業者
近年矽智財(IP)成為 IC 設計類股的顯學，
從力旺(3529)、創意(3443)到世芯-KY(3661)無不享有 2、30 倍的高本益比，
但台灣最早投入矽智財(IP)的公司其實是智原(3035)，
販售矽智財產權的業者在 IC 設計產業中屬於上游業者，
像聯發科(2454)、瑞昱(2379)這些 IC 設計公司，
為了加快開發速度與開發效率，
會向外購買一些標準化的 IP 元件，
如果將開發 IC 比喻成造車子，
聯發科(2454)就相當於車廠，
矽智財業者則相當於販售鋼板、螺絲等基礎元件的原料供應商，
聯電(2303)在 90 年代初期也是看好矽智財(IP)的未來，
才將智原(3035)切割出來獨自成立公司。
(資料來源 : 筆者整理) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
擁有矽智財(IP)的 IC 設計公司
智原(3035)的另外兩大業務分別是委託設計(NRE)
及量產服務(MP)，NRE 類似 IC 設計的代工服務，
公司在接到客戶委託後，
利用自己的矽智財 IP 幫客戶開發 IC，
並連同後續的光罩設計、光罩生產、晶圓試產一併包辦，
試產完成後將樣品交給客戶完成訂單，
量產服務(MP)則是在原先 NRE 客戶的基礎上，
進一步深化合作關係，客戶在收到樣品並確認無誤後，
再請公司協助後續的量產工作，
這個部分因為已不含矽智財 IP 收入，
為公司毛利率最低的產線，
如果將 3 大產品線的毛利率放在一起比較，
最高的是純粹販售矽智財 IP，
其次是委託設計(NRE)，最後則是量產服務(MP)。
下圖：在一些 IC 設計公司的財報內可以看到與智原(3035)的技術授權合約，
這個就是智原(3035)對外販售矽智財(IP)，向其他 IC 設計公司收取權利金。
(資料來源 : 點序公開說明書) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
近 10 年獲利成長遭遇瓶頸
儘管智原(3035)的業務內容頗具前端性，
甚至是台灣最早擁有矽智財(IP)概念的公司之一，
但從公司的財務報表來看，
智原(3035)在經歷 1997 ~ 2007 年的高速成長後，
就遭遇到獲利成長瓶頸，
如果將 2007 ~ 2019 切成 3 個年度來看，
營收都大致落在 50 ~ 60 億元左右，
但稅後淨利卻從 16.97 億掉到 3.47 億。
(資料來源 : 智原歷年財報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
老字號 IC 設計的問題
台灣的 IC 設計公司經常遇到一代拳王的問題，
即公司靠某幾款 IC 營收爆發，但後續卻缺乏其他產品跟上，
當舊 IC 需求不再或電子產業外在環境產生變化，
股價與獲利就會一落千丈，
台股 IC 設計最有名一代拳王就是威盛(2388)，
還有像是曾靠光碟機驅動 IC 大紅大紫的凌陽(2401)，
這些公司現在的獲利能力都遠遠不如全盛時期。
(資料來源 : 券商看盤軟體) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
營業費用逐年攀升
正常來說，矽智財(IP)公司不會有一代拳王的問題，
畢竟他們賣的是材料而不是終端產品，
但台股老字號 IC 設計公司除了一代拳王風險，
還有冗員及員工薪資逐年上升的問題，
智原(3035) 2007 年營業費用為 17.42 億，
到 2019 年營收沒有顯著增加的情況下，
營業費用卻攀升到 24.01 億，
這增加的 7 億元費用幾乎都是薪資費用，
用人費用從 2007 年的 7.29 億增加到 2019 年的 13.9 億(增幅 91%)，
員工人數則由 738 人增加到 819 人(增幅 11%)，
也就是說，智原(3035)獲利下滑的主要原因，
是員工人數上升及員工年資增長，導致平均薪資費用上揚，
但營收及營業毛利卻沒有跟著用人費用移動，
這才造成智原(3035)近 10 年獲利越來越難看。
(資料來源 : 智原歷年財報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
籌碼分析
儘管智原(3035)近幾年的獲利表現一年不如一年，
但其股性卻相對財報來的活潑，
2011 ~ 2019 年間，智原(3035)的股價多次在 30 ~ 50 元之間來回震盪，
雖然偶爾會跌破或是漲超出這個區間，
但都會在很短的時間內漲回或拉回，
許多智原(3035)的股東(包括外資)在發現公司成長趨緩後，
也開始在 30 ~ 50 元這個區間來回進出，
越多人這樣操作的結果，讓這個現象越發明顯。
(圖片來源 : 籌碼 K 線) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
以這次 3 月股災為例，外資在注意到智原(3035)轉入空頭走勢後，
於 45 元大舉借券放空，待股價崩跌到 30 元以下後將空單回補，
大盤一啟動反彈，智原(3035)就按照過往的慣例回彈到 45 元之上，
而每次拉抬都需要題材搭配，
剛好智原(3035)矽智財(IP)公司的特色讓它總是不缺題材，
不論是 USB 3.0、4G 或是現在熱度最高的 5G，
只要股價變為上升趨勢，市場就可以找到題材來搭配服用，
至於獲利能力，只要公司沒有虧損，就顯得不那麼被重視了。
(圖片來源 : 籌碼 K 線) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
♞ 快速結論
最後整理出本文重點如下：
1.智原 1993 年就成立，是聯電最早切割出來的 IC 設計公司
2.早期的智原業務增長快速，甚至曾貴為台股股王
3.營收主要分成矽智財產權、委託設計服務(NRE)及量產服務(MP)三塊，
但大方向都是圍繞在智原自身的矽智財(IP)產權上
4.矽智財(IP)公司不太可能遭遇到毀滅性打擊，
近年獲利下滑的原因是員工年資增長，導致薪資費用 13 年內上升 91%。
5.股性相對財報來的活潑，2011 ~ 2019 年間，智原股價多次在 30 ~ 50 元之間來回震盪，
6.智原矽智財(IP)公司的特色讓它總是不缺題材，只要股價變為上升趨勢，
市場就可以找到題材來搭配服用，至於獲利能力，只要公司沒有虧損，就顯得不那麼被重視了。
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