前言
近期全球掀起AI熱潮，台灣電子業以完整的供應鏈，受到許多機構投資者之青睞。這些投資者除了可以在集中市場透過一般交易方式買賣股票外，亦可在買賣達一定規模以上時，使用證交所提供的鉅額交易方式進行大額委託買賣。此方式除了可避免因鉅額部位移轉，使普通交易市場的價格受到影響之外，亦可確保與事先約定的交易對手成交，達到市場穩定與促進交易效率之目的。
台灣證券交易所自2005(94)年推出鉅額交易制度，後經過相關規範的修訂與調整，至近三年(民國110年-112年)每年交易規模已穩定在6,000億以上。雖鉅額交易占比僅約為整體市場1%，但觀察其成交金額成長的趨勢與海內外機構投資人增加對台股的投資，鉅額交易的資訊與股票期望報酬率的關係是值得深入研究。
過去有相關的研究顯示，鉅額交易對於市場上具有一定程度的不效率，例如某些國家中，其股票受到較少關注，使市場訂價效率相對較低，因此若進行股權大額交易，則表示對於投資者傳遞了重要訊息。此外，在鉅額交易中，若交易發起方由買方或賣方發起的交易，對於價格的衝擊存在非對稱性的效果。因此本文將鉅額交易分為由賣方或由買方發起，並運用量化方法檢驗對其股價的預測能力。接著運用結果來建立投資策略，透過Zipline-tej對策略進行回測，判斷實務上之可行性。
鉅額交易是什麼?
依據交易數量與買賣金額，證券交易若符合以下標準，就要申報鉅額交易：
- 單一證券：數量達 500 交易單位以上或金額達 1,500 萬元以上。
- 股票組合：5 種股票以上且總金額達 1,500 萬元以上。
鉅額交易分為逐筆交易與配對交易兩種，其申報價格範圍與一般交易的漲跌停限制相同。
- 逐筆交易：成交價格會以買賣雙方申報價格的高低與申報時間的先後順序進行搓合。
- 配對交易：委託人洽特定人以指定的價格與數量對敲。鉅額交易的委託與搓合時間最晚到 17 : 00 為止。
為了不讓盤中價格產生大幅波動，鉅額交易通常會在盤後執行。
台灣證券交易所自2005年推出鉅額交易制度，並於2007年做相關功能的修訂和調整，包括增加配對交易方法、延長交易時間，以及調整交易申報買賣價格升降單位與價格範圍。這些調整不僅滿足市場需求，也大幅提升市場參與者的使用意願。
資料來源
資料來源為TEJ API。股價資料取自TWN/APIPRCD資料表，用以取得還原股價並計算出還原股票報酬率；鉅額交易資料取自TWN/ ABLOCK資料表，用以取得鉅額交易資料。
由於2018年至2024年中，單一證券每年成交金額皆顯著大於股票組合成交金額，因此本文認為使用單一證券作為鉅額交易的樣本，更能反映市場大眾在鉅額交易中，對於股票未來的看法。
變數
原始鉅額交易資訊未標明該筆交易是由買方還是賣方發起，因此本文用以下方法推測。若當日收盤價大於鉅額交易的成交價，則該筆交易為買方發起，作為買進方向的信號；反之，若當日收盤價小於鉅額交易的成交價，則該筆交易為賣方發起，作為賣出方向的信號。
而大市值公司通常會受到市場較多的關注，小市值公司相對較少。因此，本文擬使用市值做為關注度的代理變數，並運用每日上市櫃公司市值的中位數來區分股票的市值大小，其中，大市值股票代表高關注度、小市值股票代表低關注度。
因子分析
將每日按照信號建立三個等權重投資組合，分別為買進、賣出、無方向。而關注度分為高關注度與低關注度，透過互相配對，形成六個投資組合。
由下圖分析結果，可以得知利用鉅額交易資訊建立的買賣信號與股票未來報酬率呈現正向關係。買進方向信號之投組報酬率皆優於其他兩組。其次，若納入股票關注度，則發現關注度越低，後續信號對於股票未來報酬率的預測能力越能得到顯著提升。
Zipline-tej回測與Pyfolio-tej績效分析
投資策略主要利用鉅額交易的買進信號和股票關注度作為選股指標，除此之外，需考量實際交易成本和風險，如佣金費用、證券交易稅、流動性限制與交易風險限制。
分析結果顯示，運用Zipline-tej進行回測與Pyfolio-tej分析後，策略績效表現優於加權指數，即使在兩次升息影響下，策略的累積報酬率仍可持續創新高。然而需注意的是，在升息期間策略可能會經歷長達一年半的回撤期間，且回撤幅度約為24%。此外，策略的多方曝險比例約為0.85，空方曝險比例為0，這表明在大盤回檔時，策略容易受到負面影響。因此本文認為此投資策略可應用於實際投資中，並且做為資產配置的選擇之一。
結論
綜合以上分析，歸納出以下3點結論：
(1) 鉅額交易的買賣信號與股票未來報酬率呈正向關。鉅額交易資訊具有預測股票未來報酬率的能力。
(2) 若進一步以股票的關注程度分組後，發現在低關注度下，對股價的預測能力更為提升。這也表明在股票定價效率低的情況下，鉅額交易對投資者傳遞了更重要的訊息。
(3) 利用低關注度建立的投資策略，考量相關交易成本、流動性與交易風險限制後，策略在績效與風險表現均優於加權指數，且在回測期間績效亦能持續創新高。但需要留意的是，在升息期間策略最大回撤期間可能長達一年半，且回撤幅度達24%。
整體而言，運用鉅額交易資訊與關注度作為選股指標建立投資策略，在投資上能優於大盤。建議讀者未來也可將鉅額交易資訊結合其他指標，透過採用類似本文的研究方法進行分析，可能會發現更有效的投資策略。
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溫馨提醒，本次策略僅供參考，不代表任何商品或投資上的建議。
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