林嘉麒：股市中長線回歸基本面

全球金融市場在美國最高法院裁定美國總統特朗普引用《國際緊急經濟權力法》(IEEPA)徵收關稅屬違法後，出現反覆波動。這一裁決雖早在去年底已被市場部分反映，並不意味白宮完全喪失徵稅能力，但無疑削弱了特朗普政府的關稅主導權。

IEEPA原本是最靈活的徵稅工具，程序最少，裁決後政府可轉用其他條款，如122條(以貿易不平衡為由，徵收最多15%關稅，為期150日)、338條(歧視性為由，無限期徵50%關稅)、232條(國家安全為由，幅度及時間不設限)、201條(行業影響為由，徵最多50%關稅，為期4年)，以及301條(歧視性為由，徵為期4年關稅，幅度不設限)。

關稅後續發展未明朗

特朗普隨即宣布引用122條款，對全球徵收10%關稅，這是首次動用該條款。美國財長貝森特表示，此舉將大幅增加華府關稅收入至持平水平。然而，150日臨時安排到期後需國會批准延續，以及IEEPA違法衍生的退稅問題，成為兩大不確定因素。

上周五市場價格表現反映投資者暫無法得出明確預期，在名義稅率可能下降與赤字增加之間權衡，或需待特朗普3月底訪華後才明朗。不過，從長端交換息差(Long-end Swap Spread)看，市場已重新定價長期赤字增加風險。

美股正陷入兩難局面

股市方面，標普500指數一周升1%，連升3周；納斯達克指數反彈1.5%，但軟件分類指數跌1.6%。歐洲股市升2%，南韓再升5.5%。資金流方面，持續流入股市，上周達300多億美元。美國散戶入市支撐美股，但焦點逐漸轉移至「Rest of the World Trade」(ROW貿易)，反映市場對美國科技股的謹慎。

科技企業資本開支激增，甚至幾乎與經營自由現金流看齊，這削弱了現金流優勢，最直接影響企業股份回購。過去多年，股份回購一直是美股需求端最大動力。今年迄今，人工智能(AI)主題青睞區內市場；政策穩定與經濟前景支撐歐洲股市；美股則陷入重新評價(re-rate)與估值下修(de-rate)的進退兩難局面。

債市與宏觀環境顯示持續調整，美債孳息率曲線維持平坦，10年期美債孳息率跌至4厘邊緣後整固。平衡通脹率回落或進一步推低長息，但地緣因素形成正反拉力。上周數據反映經濟呈滯脹迹象，市場敍事已從早前的「金髮女孩」(Goldilock)經濟作調整。勞動市場數據尚未轉壞，但若勞動需求進一步減少，低招聘環境將明顯推高失業率，現階段市場似乎未充分反映此風險。

市場最新預期美國今年全年減息0.55厘，下次減息時機不斷調整，部分因國會確認新主席時間懸而未決。有擔保隔夜融資利率(SOFR)一度升至3.75厘年內高位；家庭退稅在即，財政部一般帳戶(TGA帳戶)提款或有助增加流動性。

科企大量舉債須警惕

企業債市相對穩定，投資級(IG)債上周五息差收窄兩至5點子。若市場敍事轉變確認，並有更明朗經濟及減息方向，IG債動力未盡。科技企業大量發債對整體長端構成影響，而ROW貿易同樣適用於企債市場。要留意，本周新債發行增至600億美元，或影響市況。

總括而言，上周金融市場在關稅政策不確定性下維持穩健，但科企資本開支壓力與經濟滯脹迹象值得警惕。投資者宜關注ROW機會，分散配置於歐洲及亞洲市場，同時監測減息預期變化。港股方面，本周將有渣打集團(02888)及滙豐股控(00005)公布業績，昨日反彈較明顯的是早前超弱的科技股，估計短線問題不大，惟中長線來說，基本面決定一切，期望值就不要太高了。

元宇證券基金投資總監 林嘉麒(作者為證監會持牌人士)

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