東方日報B1：貿戰無損外資捧中資股　H股料贏A股

以特朗普為首的美國政府，近日關於中美關稅戰的口風彈出彈入。總部位於美國芝加哥的投資銀行威廉博萊(William Blair)，其新興市場股票投資組合經理林紅雲坦言，現時關稅基本上等同把中美之間的貿易切斷，但國際投資者應該尚未因為關稅戰對中資股完全死心，若關稅戰有所降溫，H股(離岸中資股)的表現會跑贏內地A股。

姑且假設關稅真的如上周外媒引述「白宮官員」所說降到50至65%，林紅雲表示，中資股未必會有很大的上行空間，始終這樣的稅率比市場預期猛烈得多，中國出口仍會受到重創，依然是脫鈎。對等關稅宣布之前，MSCI中國前瞻市盈率約為11倍，現在是約9.9倍，由此觀之，市場情緒再好轉，估值修復的空間都很有限，況且賣方仍未能計算對企業盈利的衝擊，一旦下調，反彈的阻力就更大。

她坦言，就算沒有貿易戰，中國經濟復甦本身就很慢，消費及企業信心「二、三十來最低迷」令復甦需時更長。不過，本月貿易戰急劇升級之前，中國經濟已呈現一些早期的復甦迹象，包括房地產，儘管力度略為不足，財政和貨幣政策亦無缺席，如政府加推了消費補貼。

之前市場經常說DeepSeek重燃國際投資者對中國股票的熱情。現居美國的林紅雲續指，對比美國自製滯脹威脅，招致股、匯、債「三殺」，現時國際投資者對中資股的信心仍較美股強，並未因應瘋狂的關稅再把中資股完全打入冷宮，包括威廉博萊的持倉亦基本保持，「如非關稅戰，中國股票會比現在高很多，下半年仍有希望」，現在就觀望中國政府進一步出招緩和中國經濟下行的壓力，不然就算互聯網股受關稅戰直接衝擊較小，盈利仍不俗，風險溢價上升也會抑制其估值。

至於理想的藥方，林紅雲表示，首要是使房地產止跌，因為計及相關產業，其對中國國內生產總值(GDP)的貢獻仍非常龐大，而且佔去國民約60%財富，「房子不同一般商品，它有投資屬性，愈跌愈沒人買」，須逆轉成相反的良性循環。(中央政治局上周五經濟工作會議已提到要『優化存量商品房收購政策』。)

另外要着手解決的難題是年輕人就業，事緣過去幾年的監管風暴和嚴苛防疫損害了民營企業的信心，現在既然召集了一群人工智能(AI)產業巨頭顯示對他們的支持，就該進一步改善民企的營商環境，並且銀行應盡量放貸予中小企業，因為他們不少資金鏈斷裂。

林紅雲認為，如果關稅戰降溫，H股的表現會較佳，首先離岸中資股的構成較多是科網股，國際投資者要是對中國改觀，會率先買入離岸上市的股票。從基本面分析，現時政府對科企的態度經已逆轉，而他們本身就經營優秀，市場地位強勁，盈利復甦的速度會更快，遊戲、網絡廣告和線上出行平台的業績已經「交貨」。倒是電商經已成熟，開始「內捲」，應當慎選，但DeepSeek橫空出世仍能把他們的估值推一把。

相反，A股板塊較分散，更要靠行業自身從悲觀的宏觀環境慢慢復原，現時尚未見到廣泛的復甦，所以今年跑輸港股並非無理，況且目前其前瞻市盈率約為13倍，處於5年平均值，對比MSCI中國指數顯著較貴。「工業板塊要面對出口業務的不確性；醫療保健既受累消費疲弱，更有集中採購的影響……銀行股業務穩健，也在處理房地產業的壞帳，響應國家號召致力回饋股東，可是難望有大幅增長。」

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