KKP ชำแหละ 3 ธงแดงอสังหาฯ ทางออกจากวิกฤต ‘หุ้นที่นักลงทุน’ มองหา

23 เมษายน 2568 ที่ผ่านมา นับเป็นค่ำคืนแห่งการแสวงหาทางออกจากวิกฤตรอบด้านที่ภาคธุรกิจอสังหาริมทรัพย์กำลังเผชิญ เก็บตกจากงานประชุมใหญ่ประจำปีสมาคมอาคารชุดไทย โดยมีช่วงเสวนาพิเศษหัวข้อ “ความท้าทายธุรกิจคอนโดมิเนียม”

โดยแขกรับเชิญพิเศษ “นางสาวนฤมล เอกสมุทร” ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการฝ่ายวิจัยหลักทรัพย์ (KKS) ธนาคารเกียรตินาคินภัทร จำกัด (มหาชน) หรือ KKP โปรไฟล์ไม่ธรรมดาเป็นผู้รับผิดชอบลูกค้านักลงทุนรายใหญ่ นักลงทุนสถาบันทั้งไทยและต่างประเทศ และนักลงทุนกลุ่มเวลท์หรือนักลงทุนมั่งคั่ง ที่ว่ากันว่ามีพอร์ตใหญ่ที่สุดในมืออีกรายหนึ่งของวงการ

3 ธงแดง “ดีมานด์นิวโลว์ สต๊อก-หนี้ต่อทุนนิวไฮ”

“วันนี้ตั้งใจพูด 4 เรื่อง 1.สถานการณ์ปัจจุบัน ธงแดง (สัญลักษณ์เข้าขั้นวิกฤต) หลังติดข้างฝา คืออะไร 2.รากเหง้าของปัญหาคือเรื่องอะไร 3. เราจะหาทางออก ทางแก้แบบไหน 4. อินเวสต์เมนต์มอง 3 คีย์ คืออะไรบ้าง”

เปิดประเด็นด้วยเรื่องแรก “ธงแดงอสังหาฯ” มี 3 ธงแดงเริ่มจาก ธงแดงที่ 1 “ดีมานด์หรือพรีเซล” ข้อมูลของ AREA (บจก.เอเจนซี่ ฟอร์ เรียลเอสเตท แอฟแฟร์ส) ของปี 2567 ต่ำกว่ายุควิกฤตหนัก ๆ 2 รอบในอดีต และหนักอย่างมีนัยสำคัญ โดยวิกฤตหนักในปี 2551 ยุคเลห์แมน บราเธอร์สล้ม ยอดพรีเซลอสังหาฯในกรุงเทพฯ-ปริมณฑลตัวเลขต่ำพอ ๆ กัน วิกฤตอีกรอบในปี 2563 ยุคล็อกดาวน์โควิด ทุกอย่างปิดกิจการหมด ยอดขายต่ำกว่า 28%

ธงแดงที่ 2 สิ้นสุดปี 2567 “อินเวนทอรี่” ในภาพรวมอยู่ที่ 2.6 แสนยูนิต นี่คือสถิตินิวไฮ ภาพที่เห็นคือดีมานด์ New Low ส่วนสต๊อก New High และธงแดงที่ 3 “อัตราส่วนหนี้สิน” หรือ Debt Gearing Ratio เป็นอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุนสุทธิของดีเวลอปเปอร์ เก็บตัวเลข 10 บริษัทรายใหญ่ในตลาดหลักทรัพย์ (แสนสิริ, เอซี แอสเสทฯ, ออริจิ้น พร็อพเพอร์ตี้, อนันดา ดีเวลลอปเม้นท์, เอพี ไทยแลนด์, LPN, ศุภาลัย, พฤกษา เรียลเอสเตท, แลนด์ แอนด์ เฮ้าส์ และควอลิตี้ เฮ้าส์) พบว่า New High รอบ 10 ปี เฉลี่ยที่ 1.1 เท่า ถือว่าไม่น้อยนะ

“ธงแดงที่ 3 เป็นตัวเลขของบริษัทรายใหญ่ในตลาดหลักทรัพย์ฯ ซึ่งควรจะแข็งแกร่งที่สุดแล้ว เพราะฉะนั้น ไม่ต้องไปดู Nonlisted (บริษัทนอกตลาดหลักทรัพย์ฯ) เลย ซึ่งมาตรการลดค่าโอน-จดจำนองกับผ่อนปรน LTV-Loan to Value ไม่ได้มาเพื่อทำให้ดีขึ้น แต่เพื่อประคับประคอง แก้ปัญหาได้ระยะสั้น”

ยาแรงลดดอกเบี้ย 1.50 บาทฟื้นกำลังซื้อ

เข้าสู่เรื่องที่ 2“รากเหง้าของปัญหา” มองว่ามีอย่างน้อย 2 รากเหง้าด้วยกัน คือ 2.1 โครงสร้างประชากร ไทยเข้าสู่สังคมประชากรสูงวัย มองภาพได้ง่ายว่าถ้าสังคมที่คนแก่เยอะขึ้น ดีมานด์บ้านจะเยอะขึ้นได้ยังไง ลอจิกตรงไปตรงมา 2.2 Affordability ของคนซื้อบ้านน้อยลงมาก ๆ สาเหตุมีบรรทัดเดียว เรากำลังเผชิญกับบาลานซ์ชีตอิสชู ก็คือหนี้ครัวเรือนระดับสูงต่อเนื่องที่ระดับ 90%

มาถึงจุดนี้ต้องวกเข้าคำถามข้อเรียกร้องให้ลดดอกเบี้ย ต้องลดเท่าไหร่ที่จะทำให้กำลังซื้อของคนดีขึ้น เพราะดอกเบี้ยเป็น Interest Burden (มาจากภาระหนี้) หลักการคำนวณคือ คนไทยทั้งหมดมีภาระดอกเบี้ยจ่ายกี่บาท แล้วหารด้วยจีดีพีประเทศ นั่นคือเปรียบเทียบประเทศไทยตอนนี้ คนจ่ายดอกเบี้ยกี่เปอร์เซ็นต์ ในอดีตเคยอยู่เท่าไหร่ แล้วขึ้นมาเท่าไหร่ ก่อนหน้านี้เฉลี่ยตัวเลข 9% แต่สองปีหลัง (2566-2567) ขึ้นมาอยู่ที่ 12-13% ซึ่งเพิ่มภาระจ่าย 2-3% ก็สำคัญมากและทำให้สถิตินิวไฮ

“ในทางกลับกัน ถ้าเราจะตอบโจทย์ว่าดอกเบี้ยต้องลดเท่าไหร่ เบอร์เดนถึงจะดีขึ้น ก็แปลว่าภาระหนี้ คูณด้วยดอกเบี้ยจ่าย หารด้วยจีดีพี ถ้าดอกเบี้ยลดลง เรโชนี้ต้องน้อยลง กราฟนี้ต้องการดูว่าต้องลดดอกเบี้ยเท่าไหร่ที่กำลังซื้อของคนซึ่งถูกกักด้วย Interest Burden จะดูดีขึ้น คำตอบคือ ต้อง 150 bps-Basis Points หรืออธิบายง่าย ๆ เท่ากับ 1.50 บาท กำลังซื้อถึงจะกลับมาเท่าเดิมในยุคก่อนโควิด แต่แนวโน้มที่ไทยจะลดดอกเบี้ย 3 ครั้ง (ครั้งละ 25 bps หรือ 25 สตางค์) ก็ไม่แน่ใจว่า 75 bps จะพอหรือเปล่า”

เพิ่มดีมานด์ “ขยายเมือง-ดึงลูกค้าต่างชาติ”

คำว่า “ปัญหาของโครงสร้าง ก็ควรแก้ที่โครงสร้าง” นำมาสู่เรื่องที่ 3 เราจะหาทางออก หาทางแก้โครงสร้างแบบไหน

“เรากำลังทำสตัดดี้และเสนอภาครัฐ เพราะทีมที่ปรึกษาของเราก็เป็นทีมที่ปรึกษาของภาครัฐด้วย (ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ) หนึ่งในมาตรการที่เราพยายามนำเสนอปัญหาอสังหาฯ เกิดจากโครงสร้าง แล้วเราจะทำดีมานด์ให้มายังไง คำกล่าวของพี่เตา (บรรยงค์ พงษ์พานิช กรรมการอิสระของ KKP) ถ้าเราจะทำธุรกิจ ถ้าบ่อมันเล็ก เราก็ต้องไปหาบ่อให้มันใหญ่ขึ้น เป็นลอจิกเบื้องต้น”

ข้อเสนอ คือ 3.1 การเพิ่มดีมานด์ด้วยการขยายความเป็นเมืองออกไปมากกว่ากรุงเทพฯ หรือ Urbanization รัศมี 50-60 กม. คลุมพื้นที่จังหวัดนครปฐม ปทุมธานี นครนายก ฯลฯ จุดเน้นอยู่ที่ต้องกระจายความเจริญของเมืองไปพร้อมกับอินฟราสตรักเจอร์ โดยมีตัวแบบจากประเทศญี่ปุ่น เขามีลอจิกเป็นรูปเป็นร่างชัดเจน เมืองอยู่ตรงศูนย์กลาง แล้ววางเส้นทางอินฟราสตรักเจอร์เหมือนวางมือ 5 นิ้ว ก็คือการเดินทางมี 5 เส้นทางหลัก ไม่ต้องกระจุกแค่ Route เดียว

ถัดมา การพัฒนาถ้าหากเป็นที่ดินรัฐก็มีการเปิดสัมปทานเช่าไปเลย แล้วให้เอกชนลงทุนสร้างความเจริญในพื้นที่ รัฐมีส่วนสร้างอินฟราสตรักเจอร์เป็น Government Spending จากนั้นสามารถจัดเก็บภาษีลาภลอย (Windfall Tax) ประเด็นอยู่ที่ “…การกระจายความเป็นเมืองออกไปในอดีตมีการพูดกัน แต่ทำไม่จริง วันนี้ (เศรษฐกิจ) มันแย่จนถึงเวลาแล้วไหมที่จะต้องทำให้เกิดขึ้นจริง”

3.2 ถ้าดีมานด์คนไทยยากเพราะไม่มีกำลังซื้อ บางทีเราก็ต้องใช้ดีมานด์ลูกค้าต่างประเทศ หลักการเบื้องต้นง่าย ๆ ก่อน โมเดลสิทธิการเช่าหรือลีสโฮลด์ 30 ปี เราทำโมเดลก็รู้อยู่แล้วว่าการศึกษาความเป็นไปได้ทางธุรกิจ Feasibility ระยะเวลา 30 ปีมันน้อย ข้อเสนอขยายเป็น 60-70-80 ปี เพราะสิทธิการเช่าเกิน 60 ปี เวลาทำฟีสฯ ความเป็นไปได้ทางธุรกิจทำได้หมด บนมีเงื่อนไขคัดเลือกกำลังซื้อต่างชาติที่เข้ามาเป็นคนมีคุณภาพจริง ๆ ไม่ใช่ต่างชาติสีเทาที่เข้ามาแบบในปัจจุบัน

นิยามมาร์เก็ตแชร์ไม่เหมือนยุค 10 ปีก่อน

“นางสาวนฤมล” แชร์ข้อมูลนักลงทุนมี 2 ประเภทใหญ่ ๆ 1.นักลงทุนแบบชาวประมง วันนี้เล่นอะไรดี เราก็ไปล่า ตัวไหนอัลฟ่าเราก็ซื้อ ๆ ขาย ๆ กับ 2.นักลงทุนประเภทชาวสวน ขุดดิน ปลูก รอได้ ไม่รีบ 1-2-3 ปี นักลงทุนประเภทนี้จะควานหาการลงทุน โดย KKS เพิ่งจะทำเปเปอร์ Property Developer เมื่อสองเดือนที่แล้วและโรดโชว์ว่าดีเวลอปเปอร์คนไหนที่ไม่ต้องสนใจราคาหุ้น ทำเรื่องแวลูให้ได้ มี 3 ไครทีเรียเบื้องต้นที่เรามอง และบอกลูกค้าให้โฟกัสดูตรงนี้เลย ได้แก่ ดูแมเนจเมนต์ก่อนเลยเพราะมีคำตอบให้ บริษัทมีแพลตฟอร์มหรือสตรักเจอร์รูปแบบไหน ถ้าเป็นบริษัทที่ดีมี Governance ตั้งใจทำงาน

เราจะเห็นในเรื่อง Corporate Culture หรือแพลตฟอร์มทำงานที่ชัดเจนมาก จะบอกชัด, สำคัญกว่านั้น ดูแมเนจเมนต์ทางอ้อมในภาวะต่าง ๆ ที่บริษัทปรับตัว เช่น ตึกสูงหลังสถานการณ์แผ่นดินไหวยังจำเป็นต้องสูงขนาดนี้ไหม สะท้อนในแง่แมเนจเมนต์ สะท้อนเจ้าของว่าไดนามิกทูมาร์เก็ตแค่ไหน จากนั้น ดูเอจ หรือความได้เปรียบของบริษัทนั้นอยู่ตรงไหน เช่น สินค้าขายบนไพรซิ่งประมาณไหน มาร์เก็ตแชร์เป็นยังไง แล้วไดนามิกของมาร์เก็ตแชร์ ถ้าบริษัทไดนามิกมาก มาร์เก็ตแชร์ควรจะดีขึ้น

“ยุค 10 ปีที่แล้ว คำว่ามาร์เก็ตแชร์ไม่ใช่แค่มาร์เก็ตแชร์ในยุคนี้ เพราะหมายความว่า 1.สะท้อนการปรับตัวของผู้บริหารกับเจ้าของ ซึ่งบางทีเราเป็นเอาต์ไซเดอร์ เราไม่ได้สนิทมาก ตัวเลขฟ้องได้ดีที่สุด 2.สะท้อนว่าแบรนด์แวลูของคุณมากน้อยแค่ไหน และแตกต่างจากคนอื่นแค่ไหน เราพอรู้แบรนด์ที่ดังมากช่วง 5-10 ปีก่อน เวรี่ลักเซอรี่ไฮเอนด์ วันนี้ถามคนเจนวาย เจนซี อาจไม่รู้จักแล้ว ถ้าคุณสร้างแบรนด์แวลูเรื่อย ๆ จะมีผลกับการซื้อของคนรุ่นใหม่ และเรื่องสุดท้ายที่ต้องบอกนักลงทุนทุกท่าน ต้องดู

สำคัญมาก คือบาลานซ์ชีต สถานะทางการเงิน เน็ตเกียริ่งออลไทม์ไฮ ถ้าหนี้สูงเกินไป คุณเหนื่อยแย่ ต่อให้ดอกเบี้ยลดก็เถอะ ขนาดดีเวลอปเปอร์แค่ 10 รายแรก หุ้นกู้โรลโอเวอร์ปีละ 6.6 หมื่นล้าน ไม่ได้น้อยเลย เหนื่อยเหมือนกัน”

เพราะฉะนั้น KKP เราจะบอกอินเวสเตอร์ถึงสิ่งที่จะต้องดู คือ เจ้าของ/ผู้บริหาร อายุบริษัท บาลานซ์ชีต และต่อเนื่องไปถึงแคชโฟลว์ บริษัทไหนอยู่ในตลาดหลักทรัพย์ฯ ทำ ROE หรือผลตอบแทนการลงทุนให้ขึ้นอย่างเดียว แล้วจะเป็นตัวอัพเกรดเอิร์นนิ่ง อัพเกรดเรตติ้งขึ้นเอง

อ่านข่าวต้นฉบับได้ที่ : KKP ชำแหละ 3 ธงแดงอสังหาฯ ทางออกจากวิกฤต ‘หุ้นที่นักลงทุน’ มองหา

ติดตามข่าวล่าสุดได้ทุกวัน ที่นี่
– Website : https://www.prachachat.net