รวมมุมมองโบรกฯ ต่อหุ้น AOT มองลบแค่ไหน หลัง `คิง เพาเวอร์` ยกเลิกสัญญาดิวตี้ฟรี

รวมมุมมองโบรกฯ ต่อหุ้น AOT มองลบแค่ไหน หลัง คิง เพาเวอร์ ยกเลิกสัญญาดิวตี้ฟรี

สำนักข่าวอีไฟแนนซ์ไทย- -16 มิ.ย. 68 10:30 น.

เปิดมุมมอง 5 โบรกฯ ต่อหุ้น AOT หลัง "คิง เพาเวอร์" แจ้งยกเลิกสัญญาดิวตี้ฟรี ส่วนใหญ่มองเป็นลบ-รอข้อสรุปชัดเจน หลังบ่ายนี้เตรียมแถลงความคืบหน้า ให้ราคาพื้นฐานต่ำสุด 28 บ./หุ้น

ผู้สื่อข่าวรายงานว่าวันศุกร์ที่ผ่านมา (13 ธ.ค.68) บริษัท ท่าอากาศยานไทย จำกัด (มหาชน) หรือ AOT ให้ข่าวว่า คิง เพาเวอร์ ทําหนังสือ แจ้งขอปรับสัญญาร้านค้าปลอดภาษี (Duty Free shop) ในสนามบิน ภูมิภาค (เชียงใหม่ ภูเก็ตและหาดใหญ่) โดยให้เวลา AOT พิจารณา ภายใน 45 วัน และในเดือน ก.ค. จะขอปรับการจ่ายผลตอบแทนจากเดิมอิงตามรายได้ต่อหัว เป็นส่วนแบ่งรายได้ที่ระดับ 20%

โดย AOT ได้เตรียมแนวทางเจรจากับคิงเพาเวอร์ ซึ่งอาจจะนำไปสู่การจัดทำสัญญาใหม่ และจะหารือกับที่ประชุมบอร์ด AOT วันที่ 16 มิ.ย. สัญญา 3 สนามบินภูมิภาค คิงเพาเวอร์ จะขอจ่าย 20% จากยอดขาย ในช่วงรอ AOT พิจารณา ช่วงระหว่างการพิจารณาคิงเพาเวอร์จะขอนำส่งค่าตอบแทน 20% ในแต่ละเดือน และจ่ายทุกสิ้นเดือนของเดือนถัดไป (จากปัจจุบันจ่าย Minimum Guarantee (MG) ต่อหัว และจ่ายทุกสิ้นเดือนของเดือนก่อนหน้า) ซึ่งเริ่มจากเดือน ก.ค.68 จนกว่าจะได้ข้อยุติจากการเจรจา คิงเพาเวอร์ยอมรับขอยกเลิกสัญญา duty free ของ 3 สนามบินภูมิภาค

ส่วนสัญญาสุวรรณภูมิ และดอนเมือง อยู่ระหว่างพิจารณา โดยจะขอศึกษาดูผลการดำเนินงานของทั้ง 2 สนามบินอย่างละเอียดก่อน และจะได้ข้อสรุปภายใน 1 เดือนหลังจากนี้ ทั้งนี้ในปี 67 บริษัท AOT มีรายได้จาก คิง เพาเวอร์ รวมประมาณ 18,000 ล้านบาท (แบ่งเป็นที่สนามบินสุวรรณภูมิและดอนเมืองประมาณ 16,500 ล้านบาท และสนามบินภูมิภาคประมาณ 1,500 ล้านบาท) คิดเป็น สัดส่วนประมาณ 27% ของรายได้จากธุรกิจหลักของ AOT สำนักข่าว "อีไฟแนนซ์ไทย" จึงได้รวบรวมมุมมองโบรกเกอร์ไว้ดังนี้

*** บล. ดาโอแนะ ถือ/Under review หลัง “คิงเพาเวอร์” ขอปรับสัญญาทุกดิวตี้ฟรี หาแนวทางจบใน 2 เดือน

บล. ดาโอ เปิดเผยว่า มองเป็นลบจากการขอปรับสัญญา duty free ซึ่งจะส่งผลให้รายได้ส่วนแบ่งผลประโยชน์และกำไรปรับตัวลดลง ทั้งนี้ หากอิงข้อมูลในปี 67 บริษัทฯ AOT มีรายได้จากคิงเพาเวอร์รวมประมาณ 1.7 หมื่นล้านบาท แบ่งเป็นจากสัญญา3 สนามบินภูมิภาค (ภูเก็ต เชียงใหม่ และหาดใหญ่) รวม 1.5 พันล้านบาท,สนามบินดอนเมือง 700 ล้านบาท และที่เหลือจากสนามบินสุวรรณภูมิ (รวมสัญญา duty free + retail) อยู่ที่เดือน 1.5 หมื่นล้านบาทหากมีการยกเลิกสัญญา duty free เฉพาะสัญญา 3 สนามบินภูมิภาค จะยังกระทบไม่มาก เนื่องจากรายได้ MG ของ duty free 3 สนามบินภูมิภาคยังไม่มาก

ซึ่งเราประเมินปี 67 อยู่ที่ 1.5 พันล้านบาท คิดเป็น -2% ของรายได้รวม ซึ่งกรณี worst case หากรายได้ก้อนนี้หายไปจะกระทบกำไรลดลง -6% อย่างไรก็ตาม กรณี base case หากปรับลด MG ลงจากเดิม 40%-50% จะทำให้กำไรลดลงจากเดิม -2.3%-2.8% ซึ่งจะยังกระทบราคาเป้าหมายไม่มาก

นอกจากการประชุมบอร์ดฯ AOT วันที่ 16 มิ.ย. จะมีการพิจารณาปรับ MG สัญญา 3 สนามบินภูมิภาคแล้ว เราประเมินว่า AOT อาจมีการพิจารณาปรับ MG ทุกสัญญาของคิงเพาเวอร์ร่วมด้วย เพื่อให้คิงเพาเวอร์สามารถดำเนินธุรกิจต่อไปได้ ทั้งนี้ หากอิงข้อมูลของผู้บริหาร AOT ที่ระบุว่าปัจจุบัน คิงเพาเวอร์ มีการจ่ายค่าผลตอบแทนในรูปแบบ MG ซึ่งจะคิดเป็นสัดส่วน 33%-34% ของรายได้จาก duty free ของคิงเพาเวอร์

ซึ่งหากปรับเป็นเหลือจาก 20% ของรายได้ จะทำให้รายได้ลดลงจากเดิม 40% ขณะที่หากไปพิจารณาเปรียบเทียบกับการจ่าย MG ของปี 62 ที่ 8-9 พันล้านบาท จะต่ำกว่าสัญญาปัจจุบันราว 50% ทำให้เราประเมินว่าหากมีการปรับ MG ใหม่ จะทำให้รายได้จากคิงเพาเวอร์ลดลงจากเดิมในระดับ 40%-50% เราได้ทำ sensitivity analysis ในปี FY26E หาก MG (รวมทุกสัญญา)ลดลงทุก 10% จะทำให้กำไรลดลง -6.4%

โดยปัจจุบันประเมิน ปี 69 จะกลับมาจ่าย MG ใกล้เคียงกับ ปี67 ที่ประมาณ 1.7 หมื่นล้านบาท ซึ่งจากการทำ sensitivity analysis หากปรับลด MG ของทุกสัญญาลงจากเดิม40%-50% จะกระทบกำไร FY26E ลดลงราว 26%-32% และจะทำให้ราคาเป้าหมายใหม่อยู่ที่ 32.00-35.00 บาท

ยังคงมีปัจจัย overhang โดยเราอยู่ระหว่างปรับลดราคาเป้าหมายจากปัจจุบันที่ 47.00 บาท หลังประชุมนักวิเคราะห์วันนี้ (16 มิ.ย.) และประเมินว่าจะปรับลดลงเหลือ 32.00-35.00 บาท จากสมมติฐานว่าจะมีการปรับลด MG ลงจากเดิม 40%-50% ของทุกสัญญา โดยราคาหุ้นล่าสุดยังต่ำกว่าราคาเป้าหมายที่รวมผลกระทบจากการปรับลด MG ที่เราประเมินไว้ โดยเรายังแนะนำ ถือ และยังคงมีปัจจัย overhang จากความไม่แน่นอนของรายได้สัญญาสัมปทานของคิงเพาเวอร์

*** บล. พาย มองระยะสั้น แนะชะลอลงทุนจนกว่าจะได้รับความชัดเจน

บล. พาย มองระยะสั้น แนะนําให้ "ชะลอการลงทุนจนกว่าจะได้รับความชัดเจน เกี่ยวกับโครงการร้านค้าปลอดภาษีหลังจากทาง คิง เพาเวอร์ มีการทํา หนังสือขอปรับสัญญา/ยกเลิก เกี่ยวกับการให้บริการร้านค้าปลอดภาษี ในสนามบินภูมิภาค (เชียงใหม่ ภูเก็ต หาดใหญ่) เนื่องจากทำให้มีความไม่ แน่นอนของรายได้ที่จะเข้ามาในอนาคต ทั้งกรณียกเลิกสัญญา หรือ เจรจาขอปรับเงื่อนไขการชาระเงิน

นอกจากนี้ยังต้องติดตามอย่าง ใกล้ชิดว่าทาง คิง เพาเวอร์จะมีการเจรจาขอปรับเงื่อนไขในสนามบิน หลักอย่างสุวรรณภูมิด้วยหรือไม่ เพราะถือเป็นสนามบินที่มีสัดส่วน รายได้ส่วนแบ่งผลประโยชน์มากที่สุด โดยเราจะมีการประชุมกับผู้บริหาร บ่ายวันนี้ก่อนจะมีการออกรายงานเพิ่มอีกครั้ง

มองว่าผลประทบที่จะเกิดถ้าคิดเฉพาะสนามบินภูมิภาคในกรณีที่ แย่สุดคือยกเลิกประมูลและรายดังกล่าวหายไปจะกระทบรายได้ในปี 26 ประมาณ 2% และกระทบกําาไรสุทธิประมาณ 5% รายได้และกําไรสุทธิอย่างมาก

อย่างไรก็ตาม สิ่งสําคัญคือสัญญาที่สนามบินสุวรรณภูมิที่มีมูลค่า สูงซึ่งหากมีการปรับสัญญาหรือยกเลิกและประมูลใหม่จะกระทบกับ เบื้องต้นหากมีการปรับสัญญาที่สนามบินสุวรรณภูมิและดอนเมือง ด้วย ทําให้เรามีการประเมินผลกระทบสาหรับปี 69 ในส่วนของรายได้ ประมาณ 11% และกําไรสุทธิ 29% โดยอิงกับรายได้ของคิง เพาเวอร์ ในปี 66 ที่รายงานกรมธุรกิจการค้าและมีการปรับกับจํานวน นักท่องเที่ยวที่ระดับ 34 ล้านคน (ปี 23 นักท่องเที่ยว 28 ล้านคน) AOT หารายได้จากธุรกิจอื่นมาชดเชย

ผลกระทบดังกล่าว คาดว่า AOT จะต้องมีการหารายได้ส่วนอื่น มาชดเชย ไม่ว่าจะเป็นการเปิดประมูลผู้ประกอบการคลังสินค้ารายที่ 2 หรือผู้ให้บริการผู้โดยสารในสนามบินรายที่ 3 ที่สนามบินสุวรรณภูมิ ซึ่ง คาดว่าจะได้ผู้ชนะในช่วงเดือน มี.ค. 26 อย่างไรก็ตามอีกสิ่งที่ AOT ทําคือการขอปรับเพิ่มขึ้นค่าบริการผู้โดยสาร ขาออกที่ปัจจุบันเก็บที่ระดับ 130 บาท/คนสําหรับเที่ยวบินในประเทศและ 730 บาท/คน สําหรับเที่ยวบินระหว่างประเทศ ซึ่งคาดว่าจะได้ความ ชัดเจนมากขึ้นในเดือน ก.ค. นี้ นอกจากนี้ล่าสุดทาง AOT มีแผน พิจารณาปรับค่าบริการในสนามบินอย่างเช่นค่าจอดเป็นต้น ซึ่งจะเข้ามา ชดเชยรายได้ส่วนแบ่งจากธุรกิจดิวตี้ ฟรี ลงได้ รอความชัดเจนก่อนปรับประมาณการ

*** บล.ดีบีเอสฯ มองผลกระทบเชิงลบ มองราคาพื้นฐานใหม่ 28 บ.

บล.ดีบีเอส วิคเคอร์ส (ประเทศไทย) เปิดเปิดเผยว่า ผลกระทบเชิงลบจากการขาดรายได้สัมปทานดิวตี้ฟรีของ King Power ที่สนามบินดอนเมือง มีสัญญาสัมปทานหลักกับ AOT อยู่ 2 ประเภท ได้แก่สัญญาดิวตี้ฟรี (702 ล้านบาทในปี 67) สัญญาพื้นที่เชิงพาณิชย์ (338 ล้านบาท) และในสนามบินภูมิภาค สร้างรายได้ให้ ทอท. ราว 1,495 ล้านบาทในปีเดียวกันรายได้จากสัมปทานทั้ง 3 สัญญารวมกัน คิดเป็นประมาณ11% ของรายได้สัมปทานทั้งหมดของ ทอท. ในปี 67 คิดเป็น 4% ของรายได้รวมทั้งหมดของ ทอท. ในปีเดียวกัน หรือ ประมาณ 11% ของกำไรสุทธิทั้งหมดในปี 67 (หรือ 9% หากไม่รวมรายได้เชิงพาณิชย์จากดอนเมือง)

กรณีมีการยุติสัญญาสัมปทานที่สนามบินสุวรรณภูมิ (BKK) จะยิ่งมีนัยสำคัญมาก โดยในปี 67 สนามบินสุวรรณภูมิ ซึ่งมีรายได้จากดิวตี้ฟรีประมาณ 10.9 พันล้านบาท และมีรายได้เชิงพาณิชย์ประมาณ 4.3 พันล้านบาทรวมเป็น 15.2 พันล้านบาทคิดเป็น 65% ของรายได้สัมปทานทั้งหมด และ 23% ของรายได้รวมในปี 67

ปรับสมมติฐานการวิเคราะห์ให้ Conservative มากขึ้น โดยสมมติว่า AOT จะรับรายได้จากสัมปทาน (ทั้งดิวตี้ฟรีและเชิงพาณิชย์) จากสัญญาสุวรรณภูมิในรูปแบบ Revenue Sharing ที่ 20% แทนรูปแบบเดิมที่มี Minimum Guarantee ซึ่งจะทำให้รายได้หายไปประมาณ 33% รวมถึงสมมติว่าจะ ไม่มีรายได้สัมปทานดิวตี้ฟรีจาก KPD ที่สนามบินดอนเมืองและสนามบินภูมิภาคตั้งแต่ ก.ค. 2568 เป็นต้นไป และไม่มีรายอื่นเข้ามาแทนที่ ทำให้รายได้หายไป 2–3 พันล้านบาทต่อปี

แนะนำ “ถือ” ให้ราคาพื้นฐานใหม่ 28 บาท (DCF) ลดลงจากเดิมที่ 45 บาท ประเด็นเสี่ยงเพิ่มเติมที่ต้องจับตา KPD ยังเป็น ลูกหนี้การค้า ประมาณ 6.5 พันล้านบาท ณ สิ้น มี.ค. 68 ซึ่งยัง ไม่ได้ตั้งสำรอง เพราะบริษัทระบุว่ามี แบงก์การันตี

*** บล.เมย์แบงก์ คาดธุรกิจดิวตี้ฟรีเปลี่ยนมาใช้โมเดลแบ่งรายได้ คาดกำไรส่วนเพิ่มอย่างน้อย 6% ในงบปี 70-71

บล.เมย์แบงก์ (ประเทศไทย)เปิดเผยว่า คาดว่าการที่สัญญาใช้รูปแบบแบ่งรายได้ในอัตรา 20% จะยังทําให้ KPD สามารถ ดําเนินธุรกิจได้อย่างมีกําไร แม้จะยังอยู่ในช่วงที่จํานวนนักท่องเที่ยว โดยเฉพาะจากจีน ยังฟื้น ตัวได้ช้า

ขณะเดียวกัน AOT น่าจะมองหารายได้ทางเลือกอื่นเพื่อชดเชยรายได้ที่หายไปจาก ธุรกิจดิวตี้ฟรี ไม่ว่าจะเป็นการปรับขึ้นค่าธรรมเนียมผู้โดยสาร (PSC) การเพิ่มค่าธรรมเนียม สัมปทานของผู้ให้บริการขนส่งภาคพื้นดิน หรือการเริ่มเก็บค่าธรรมเนียมจากผู้โดยสารที่เปลี่ยน เที่ยวบินหรือต่อเครื่อง

ปรับคําแนะนําหุ้น AOT จาก “ถือ” เป็น “ซื้อ” เนื่องจากประเด็นกับ KPD มีแนวโน้มจะได้ข้อสรุปในเร็ว ๆ นี้ ขณะที่ราคาหุ้นที่ปรับลดลงกว่า 50% ตั้งแต่ต้นปีได้ สะท้อนความเสี่ยงไปในระดับหนึ่งแล้ว ทั้งนี้เรามีการปรับลดราคาเป้าหมายเหลือ 33.50 บาท จากเดิม 36.50 บาท โดยอิงสมมติฐานว่า KPD จะใช้รูปแบบแบ่งรายได้ 20% สําหรับธุรกิจดิวตี้ ฟรีทั้งหมด พร้อมกับปรับลดคาดการณ์จํานวนผู้โดยสาร สัญญาใหม่อาจได้ข้อสรุปในเร็ว ๆ นี้

โดยการเจรจาระหว่าง AOT และ KPD คาดว่าจะใช้เวลาราว 45 วัน แต่ในระหว่างนี้ KPD ยังต้อง จ่ายผลตอบแทนให้ AOT ตามระบบแบ่งรายได้ ซึ่งจะเริ่มมีผลตั้งแต่เดือน ก.ค.68 เป็นต้นไป ใน แบบจําลองของเรา เราใช้สมมติฐานส่วนแบ่งรายได้ที่ 20% ตั้งแต่ปี 69 เป็นต้นไป

โดยทุก ๆ การลดลงของอัตราส่วนแบ่งรายได้ 5 ppt จากระดับ 20% จะส่งผลให้ราคาเป้าหมายลดลง ประมาณ 10% หากใช้รูปแบบแบ่งรายได้ที่ 20% AOT จะสูญเสียรายได้สูงสุดประมาณ 5.7 พันล้านบาท จากที่เคยได้จากธุรกิจดิวตี้ฟรีในปีงบการเงิน 67 (ตามวิธี MAG) และสูญเสีย รายได้ประมาณ 1.03 หมื่นล้านบาทต่อปี หากเทียบกับข้อเสนอของ KPD ในปีงบการเงิน 62

นอกเหนือจากการชี้แจงประเด็นสัมปทานดิวตี้ฟรีแล้ว เราคาดว่าผู้บริหารจะใช้โอกาสในการ ประชุมนักวิเคราะห์วันที่ 16 มิ.ย.นี้ เพื่อชี้แจงเพิ่มเติมถึงแนวทางในการหารายได้ชดเชยรายได้ จากธุรกิจดิวตี้ฟรีที่ลดลง โดยการเพิ่มรายได้จากธุรกิจการบินน่าจะเป็นหัวข้อหลักที่ได้รับความ สนใจเราคาดว่าจะได้ยินข่าวดีเกี่ยวกับการปรับขึ้นค่าธรรมเนียม PSC ภายในสิ้นปี 68

ในด้านผลประกอบการ เราคาดส่วนเพิ่มของประมาณการกําไรของเราอย่างน้อย 4% ใน ปีงบประมาณ 2569 จากการปรับขึ้นค่า PSC สําหรับผู้โดยสารที่เดินทางต่อเครื่อง และ อย่าง น้อยส่วนเพิ่มอีก 2% ในปีงบประมาณ 70 จากค่าธรรมเนียมสัมปทานที่อาจเกิดขึ้นจาก ผู้ประกอบการภาคพื้นดินและภาคขนส่งสินค้ารายที่ 2 ขณะที่ปัจจัยบวกที่ชัดเจนและใกล้ตัว กว่านั้นคือ ค่าธรรมเนียมจากผู้ประกอบการภาคพื้นดินและขนส่งสินค้าแห่งที่ 3 ซึ่งจะรู้ผลการ ประมูลภายในเดือนมิถุนายน 2568 รวมถึงการปรับขึ้นค่าธรรมเนียม PSC สําหรับผู้โดยสารขา ออก ซึ่งน่าจะเป็นส่วนเพิ่มสําคัญต่อประมาณการกําไรในระยะสั้นได้อย่างมีนัยสําคัญ

*** บล.ฟิลลิป มองกระทบกำไรปี 69 ลด ต่ำจากคาดเดิม 5.6% แตะ 1.89 หมื่นลบ.

บล.ฟิลลิป เปิดเผยว่า จากการสอบถามรายได้จาก 3 สนามบินภูมิภาคปี 67 และครึ่งแรกปี 68 ราว 1,500 ล้านบาท และ 750 ล้านบาท ตามลําดับ ซึ่งคิดเป็นพียง 2.1-2.2% ของรายได้ธุรกิจของ AOT ไม่ได้มีนัยสําคัญนัก การยื่นขอยกเลิกดังกล่าวคาดเป็นการต้องการหาแนวทางในการบรรเทาผลกระทบ ที่เกิดขึ้นมากกว่าที่จะยุติการดําเนินธุรกิจจริง ๆ ที่อาจนําไปสู่แนวทางการขอบรรเทาสัญญาใหญ่ที่ สนามบินสุวรรณภูมิที่ร่ายได้ใหญ่สุดที่ราว 1.5 หมื่นล้านบาท บนกรณีที่เลวร้ายสุดยุติและไม่มีผู้ให้ บริการรายใหม่ (ไม่น่าเป็นไปได้) ผลกระทบจะเกิดในปี 69 กําไรลดลงจากคาดการณ์เดิม 5.6% มาที่ 18,965 ล้านบาท ราคาพื้นฐานจะลดเป็น 45.25 บาท สูงกว่าราคาปัจจุบัน ยังแนะนํา “ซื้อ”

เรียบเรียง โดย ชุติมา อภิชัยสุขสกุล
อีเมล์. reporter@efinancethai.comอนุมัติ โดย สุรเมธี มณีสุโข
ดูข่าวต้นฉบับ