TTA เรือกำลังจะพุ่ง อะไรก็ขวางไม่อยู่

ทันหุ้น - บล.หยวนต้า (ประเทศไทย) ประเมินราคาหุ้นของ TTA ยังถูกเกินไป เมื่อเทียบกับผลประกอบการทุกธุรกิจที่กำลังเข้าสู่โหมด Turnaround และเมื่อเทียบกับ Valuation ในอดีตหรือคู่แข่งในอุตสาหกรรม โดยจากการประเมินเบื้องต้น คาดว่ากำไรปกติ 4Q63 จะโตได้ทั้ง QoQ และ YoY และคาดว่าจะพลิกมามีกำไรปกติในปี 2564 ราว 600-800 ล้านบาท จากที่คาดขาดทุนปกติปีนี้ 365 ล้านบาท PER2564 ยังต่ำเพียง 12-15 เท่า ค่าเฉลี่ยอุตสาหกรรมเรือเทกองช่วงที่มีกำไรจะซื้อขายกันที่ 20-25 เท่า ขณะที่ PBV ต่ำเพียง 0.53 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ยภูมิภาคที่ 1.4 เท่า และฐานะทางการเงินแข็งแกร่ง Net D/E Ratio เพียง 0.05 เท่า ประเมินราคาเหมาะสมที่ 9.00 บาท แนะนำ ซื้อ ในเชิงกลยุทธ์การลงทุน โดยมีแนวรับที่ 4.90-5.00 บาท ตัดขาดทุนเมื่อต่ำกว่า 4.50 บาท    

ลักษณะการประกอบธุรกิจ 

TTA เป็น Holding Company ที่ลงทุนใน 4 กลุ่มธุรกิจหลัก คือ (1) กลุ่มธุรกิจขนส่งทางเรือ โดยเน้นที่เรือเทกองสำหรับการขนส่งสินค้าขั้นต้น-กลาง (2) กลุ่มธุรกิจบริการนอกชายฝั่ง (3) กลุ่มธุรกิจเคมีภัณฑ์เพื่อการเกษตร และ (4) กลุ่มการลงทุนอื่น เช่น ธุรกิจอาหารและเครื่องดื่ม (Pizza Hut, Taco Bell), ธุรกิจบริหารจัดการน้ำผ่าน aim, ธุรกิจโลจิสติกส์ถ่านหินผ่าน UMS, และธุรกิจจัดหาอุปกรณ์ คลังสินค้า และบริหารท่าเรือ 

โครงสร้างรายได้ 3Q63 ประกอบไปด้วย ธุรกิจเรือเทกอง 36%, ธุรกิจบริการนอกชายฝั่ง 21%, ธุรกิจเคมีภัณฑ์เพื่อการเกษตร 24%, และธุรกิจอื่นๆ 16% 

ผลประกอบการพลิกมามีกำไรสุทธิต่อเนื่องใน 3 ปีที่ผ่านมา ขณะที่ 9M63 เป็นขาดทุนสุทธิ -2,055 ล้านบาท เพราะมีขาดทุนจากการขายเงินลงทุนในบริษัทร่วม 1,355 ล้านบาท ถ้าหักรายการพิเศษทั้งหมดออก จะมีกำไรปกติใน 9M63 ราว 114 ล้านบาท   

แนวโน้มผลประกอบการ 4Q63 มีโอกาสโตทั้ง QoQ และ YoY 

 โดยปกติไตรมาส 4 จะเป็น Low Season เพราะมีวันหยุดมากและมีการเร่งขนส่งไปในช่วงไตรมาส 3 เพื่อรองรับการผลิตในไตรมาส 4 ที่เป็น High Season ของการจับจ่ายใช้สอย แต่เพราะโครงสร้างตลาดรอบนี้อยู่ในภาวะขาดแคลนเรือขนส่ง ทั้งเรือคอนเทนเนอร์และเรือเทกอง ทำให้อัตราการให้บริการเรือทั้ง 22 ลำที่เป็นขนาด Supramax ของ TTA ยังอยู่ในระดับ 100% ขณะที่ TC Rate เฉลี่ยอยู่ที่ $12,000/ลำ/วัน สูงกว่าค่าเฉลี่ย 3Q63 ที่ $11,444/ลำ/วัน อยู่ราว 5% และสูงกว่าต้นทุนรวมที่ราว $7,500-7,800/ลำ/วัน 

อีกทั้ง จะไม่มีผลขาดทุนจากบริษัทร่วมมาถ่วงราว 40-60 ลบ./ไตรมาสเหมือน 3Q63 เพราะเรือให้บริการนอกชายฝั่งสามารถกลับมาดำเนินธุรกิจได้เต็ม 100% พร้อมกัน โดยมีงานในมือที่รอส่งมอบ $179 ล้าน หรือราว 5.4 พันล้านบาท ส่วนธุรกิจปุ๋ยและธุรกิจอาหารคาดว่าจะมีกำไรใกล้เคียง 3Q63

ฝ่ายวิจัยคาดว่าผลการดำเนินงานของ TTA ใน 4Q63 จะมีกำไรปกติราว 300+/- ล้านบาท ดีกว่า 3Q63 ที่ทำได้เพียง 51 ล้านบาท และดีกว่า 4Q62 ที่ทำได้ 271 ล้านบาท  

คาดโมเมนตัมเชิงบวกของอุตสาหกรรมเรือเทกองยังต่อเนื่องถึง 1H64

ทั้งนี้คาดว่าค่าระวางเรือเฉลี่ย (Baltic Dry Index: BDI) จะปรับตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่องไปจนถึง 1H64 เป็นอย่างน้อย เพราะ 

(1) ความต้องการนำเข้าวัตถุดิบต้นน้ำจากจีน เช่น เหล็ก เร่งตัวขึ้น โดยยอดนำเข้าเดือน พ.ย. 63 ของจีน +4.5% YoY เป็นการนำเข้าสินแร่เหล็ก +8.3% YoY และผลิตภัณฑ์เหล็ก +78.3% YoY

(2) โครงสร้างตลาดมีแนวโน้มเป็นอุปสงค์ส่วนเกินจาก 3 เหตุผล (2.1) Clarksons Research คาดการณ์อุปสงค์เรือเทกองในปี 2021 จะเพิ่มขึ้น 4.4% YoY มากกว่าอุปทานที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นเพียง 1.5% YoY (2.2) ปริมาณการสั่งต่อเรือใหม่อยู่ที่ 7% ของปริมาณกองเรือทั่วโลก ถือเป็นระดับต่ำสุดนับตั้งแต่ เม.ย. 45 (2.3) ราคา Scrap เรือปรับตัวขึ้นเร็วในเดือน ธ.ค. 63 ทำให้มีเรือจากเอเชียใต้ที่ผู้ประกอบการประสบปัญหาสภาพคล่องจากผลของ COVID-19 นำเรือไป Scarp มากขึ้น ส่งผลให้อุปทานตึงตัวชั่วคราว 

(3) การค้าในภูมิภาคเอเชียจะกลับมาคึกคักจาก RCEP ข้อตกลงอย่างเป็นทางการยังต้องใช้เวลาเพื่อพิจารณาในด้านกฎระเบียบของแต่ละประเทศ แต่เราคาดว่าการปรับเปลี่ยน Supply chain มาอยู่ในกลุ่ม RCEP จะเริ่มตั้งแต่ 1H64 โดยเฉพาะจีนที่ต้องการลดข้อขัดแย้งทางการค้ากับสหรัฐฯ ทำให้การขนส่งในภูมิภาคกลับมาเร่งตัวอีกครั้ง ซึ่งเป็นผลดีต่อ TC Rate ของ TTA

(4) ผลบวกทางอ้อมจากค่าเช่าเรือคอนเทนเนอร์ที่ตึงตัว แม้เรือเทกองจะเป็นการขนส่งสินค้าที่เป็นวัตถุดิบต้น-กลางน้ำ ซึ่งไม่สามารถใช้ทดแทนเรือคอนเทนเนอร์ที่เป็นการขนส่งสินค้าสำเร็จรูปได้ แต่จากสถิติที่ผ่านมา เราพบว่าค่าระวางเรือเทกองจะเคลื่อนไหวตามเรือคอนเทนเนอร์ โดยมี Lag time อยู่ราว 3-4 สัปดาห์ ซึ่งเรือคอนเทนเนอร์กำลังทำสถิติสูงสุดใหม่อยู่ในปัจจุบัน   

(5) ในส่วนของ TTA จะได้แรงหนุนเพิ่มเติมจากจำนวนเรือที่เพิ่มขึ้น เมื่อ 16 ธ.ค. 63 TTA รายงานการซื้อเรือเทกองมือสอง จำนวน 1 ลำ โดยเป็นเรือขนาด Ultrmax ระวางบรรทุก 61,171 เดทเวทตัน ทำให้กองเรือในปัจจุบันมีทั้งสิ้น 23 ลำ ขนาดระวางบรรทุกเฉลี่ย 55,686 เดทเวทตัน และอายุเฉลี่ย 12.99 ปี 

ธุรกิจบริการนอกชายฝั่ง (Offshore Service) จะกลับมา Break even ในปี 2564   

หลังจากบริษัท เมอร์เมด มาริไทม์ จำกัด (มหาชน) (TTA ถือหุ้น 58.2%) มีการปรับโครงสร้างธุรกิจโดยขายหุ้นในบริษัทร่วม เอเชีย ออฟชอร์ ดริลลิ่งค์ จำกัด (AOD) ที่ถือหุ้นอยู่ 33.76% ออกไปทั้งหมด ในราคา 965.56 ล้านบาท และมีการบันทึกขาดทุนจากการขายเงินลงทุน 1,406 ล้านบาทใน 3Q63 

ทำให้แนวโน้มผลประกอบการของเมอร์เมดหลังจากนี้ มีแนวโน้มกลับมามีกำไรสุทธิเร็วขึ้น เพราะธุรกิจบริการเรือขุดเจาะน้ำมันที่ขายออกไป 3 ลำมีผลขาดทุนต่อเนื่องจากภาวะอุตสาหกรรมที่เป็นขาลง 

ส่วนธุรกิจที่บริการนอกชายฝั่งที่เหลืออยู่ 3 ลำ มีงานในมือ ณ 3Q63 มีอยู่ 5.4 พันล้านบาท TTA คาดว่าผลประกอบการจะขาดทุนลดลงอย่างมีนัยสำคัญใน 4Q63 และมีโอกาสพลิกมามีกำไรในปี 2564 เนื่องจากปีนี้มีเรือ 2 ใน 3 ลำทยอยเข้าอู่แห้งตั้งแต่ เม.ย. 63 และ ส.ค. 63 ตามลำดับ ทำให้ไม่สามารถรับรู้รายได้และกำไรได้เต็มที่ จึงยังมีผลขาดทุนที่ส่งผ่านมายัง TTA ในปีนี้อยู่ราว 200 ล้านบาท

ธุรกิจใหม่ที่แจ้งตลท.ในปีนี้มีโอกาสยกระดับการเติบโตให้ TTA เมื่อ COVID-19 คลายตัว 

เมื่อ 16 ก.ย. 63 TTA แจ้ง ตลท. ว่าเมอร์เมดได้จัดตั้งบริษัท ซีเควสต์ จำกัด ซึ่งเป็นบริษัทร่วมทุนกับบริษัทย่อยของ PTTEP เพื่อพัฒนาเทคโนโลยีหุ่นยนต์และปัญญาประดิษฐ์ สำหรับให้บริการงานวิศวกรรมใต้ทะเลและบริษัทน้ำมันและก๊าซธรรมชาติ ภายใต้ทุนจดทะเบียน 155 ล้านบาท ถือหุ้นฝ่ายละ 50% ซึ่งเมอร์เมดได้ดำเนินการวางระบบร่วมกับ PTTEP มาแล้วกว่า 2 ปี จึงเป็นไปได้ที่จะเริ่มให้บริการเชิงพาณิชย์ทันทีในปี 2564 เพื่อรองรับการเข้าบริหารโครงการเอรวัณและบงกชในปี 2565 และ 2566 ตามลำดับ แม้รายได้รวมในช่วงแรกยังไม่สูง แต่เราคาดว่าเทคโนโลยีใหม่จะช่วยยกระดับการให้บริการในภูมิภาคเอเชีย ซึ่งจะเป็นการยกระดับ New S-Curve ให้กับเมอร์เมดเพื่อลดการพึ่งพิงรายได้จากการประมูลงานในระยะยาว

เมื่อ 23 ก.ย. 64 แจ้ง ตลท. ว่าเมอร์เมดได้จัดตั้งบริษัทร่วมทุนชื่อ Mermaid-MOE JV Co.,Ltd. ร่วมกับ PT Meindo Elang Indah ในประเทศอินโดนีเซีย เพื่อให้บริการแก้ปัญหาอย่างครบวงจรในงานออกแบบด้านวิศวกรรม งานจัดซื้อ งานก่อสร้างและติดตั้ง (EPCI) สำหรับอุตสาหกรรมปิโตรเคมี พลังงาน รวมถึงปิโตรเลียมและก๊าซธรรมชาติ ธุรกรรมดังกล่าวเป็นไปเพื่อขยายตลาดไปยังประเทศอื่นในเอเชีย ซึ่งยังต้องใช้เวลาในการทำตลาดอีกระยะหนึ่ง

จุดแข็งของ TTA คือ ฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่ง 

ณ 3Q63 มี Net D/E Ratio เพียง 0.05 เท่า โดยมีเงินสดในมือสูงถึง 7,085 ล้านบาท ขณะที่ การควบคุมต้นทุนในการทุกธุรกิจยังทำได้ดีแม้ในสถานการณ์ COVID-19 ระบาด จึงยังสามารถสร้างกำไรได้ใน 3Q63 สวนทางอุตสาหกรรมที่ขาดทุนต่อเนื่องจาก 2Q63

ด้วยฐานะทางการเงินแข็งแกร่ง และสภาพคล่องที่อยู่ในระดับสูง เราคาดว่าจะเห็นการขยายธุรกิจในลักษณะบริษัทร่วมทุนแบบเชิงรุกมากขึ้นในปี 2564-2565   

ราคาหุ้นปัจจุบันยังไม่ตอบสนองต่อผลประกอบการที่จะ Turnaround เท่าที่ควร  

เบื้องต้น เราคาดผลประกอบการปี 2563 จะเป็นขาดทุนสุทธิ 1,755 ล้านบาท และขาดทุนปกติ 365 ล้านบาท จากผลของการขนส่งที่ชะลอตัวไปมากใน 1H63 เพราะการระบาดของ COVID-19 

สำหรับปี 2564 คาดว่าจะพลิกมามีกำไรปกติราว 600-800 ล้านบาท (ยังไม่รวมรายได้จากธุรกิจใหม่ และงานบริหารจัดการน้ำของ aim ที่มีงานในมืออยู่ราว 1 พันล้านบาท) เพราะ (1) โมเมนตัมธุรกิจเรือเทกองยังดีต่อเนื่องถึง 1H64 เป็นอย่างน้อย (2) ธุรกิจบริการนอกชายฝั่งจะเข้าสู่จุดคุ้มทุนและมีโอกาสพลิกมามีกำไร (จากที่ส่งผลขาดทุนมายัง TTA ปีละ 200-400 ล้านบาท) เนื่องจากไม่มีเรือเข้าอู่แห้งเหมือนปี 2563 และราคาน้ำมันที่เป็นรายได้ของกลุ่มลูกค้าหลักเริ่มมีการฟื้นตัว (3) รับรู้รายได้จากธุรกิจเรือเทกอง 23 ลำเต็มปี หลังจากที่รับมอบเรือ 1 ลำในเม.ย. 63 และอีก 1 ลำใน ธ.ค. 63

หากกำไรปกติเป็นไปตามที่เราคาด จะได้กำไรต่อหุ้นปี 2564 ที่ 0.33-0.44 บาท ราคาปัจจุบัน 5.05 บาท คิดเป็น PER2564 ที่ 15 และ 12 เท่าตามลำดับ ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของอุตสาหกรรมเรือเทกองในช่วงที่มีกำไร ซึ่งมักจะซื้อขายที่ PER 20-25 เท่า 

เมื่อพิจารณา Current PBV ของ TTA ที่ 0.53 เท่า ถือว่ายังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของบริษัทเรือเทกองในเอเชียที่ 1.4 เท่าอย่างมีนัยสำคัญ 

โดยถ้าประเมินจากรอบวัฏจักรขาขึ้นที่ TTA สามารถสร้างกำไรได้ในระดับ 600-800 ล้านบาท/ปี เหมือนกัน ราคาหุ้นเคลื่อนไหวอยู่ในช่วง 9-16 บาท ที่ระดับราคาหุ้นปัจจุบันจึงยังไม่สะท้อนการ Turnaround ของทุกธุรกิจเท่าที่ควร

ประเมินมูลค่าที่เหมาะสมปี 2564 ในเบื้องต้นได้เท่ากับ 9.00 บาท อิง PER ที่ 23 เท่า บนคาดการณ์กำไรสุทธิที่ 700 ล้านบาท หรือคิดเป็นกำไรต่อหุ้นที่ 0.38 บาท จึงแนะนำ ซื้อ ในเชิงของกลยุทธ์ โดยมีแนวรับที่ 4.90-5.00 บาท ตัดขาดทุนเมื่อต่ำกว่า 4.50 บาท   

ปัจจัยเสี่ยง  การชะลอตัวเศรษฐกิจโลก และความผันผวนของค่าระวางเรือเทกอง

อยากลงทุนสำเร็จ เป็นเพื่อนกับเรา พร้อมรับข่าวสารได้ทุกช่องทางที่
APP ทันหุ้น ANDROID คลิ๊ก https://qrgo.page.link/US6SAAPP ทันหุ้น IOS คลิ๊ก https://qrgo.page.link/QJKT7LINE@ คลิ๊ก https://lin.ee/uFms4n5FACEBOOK คลิ๊ก https://www.facebook.com/Thunhoonofficial/YOUTUBE คลิ๊ก https://www.youtube.com/channel/UCYizTVGMealUUalT6VdUdNATELEGRAM คลิ๊ก https://t.me/thunhoon_newsTwitter คลิ๊ก https://twitter.com/thunhoon1