深度分析：美團一個不能買的致命原因（並非績差）
外賣龍頭美團（3690.HK）剛公布2023年第二季度財報，數據顯示營收和盈利雙雙不及市場預期。期內收入錄得918.4億元（人民幣•下同），同比增長11.7%，但低於市場預期的937.24億元。而調整後淨利潤更是大幅下滑89%至14.93億元，遠低於分析師預估的99.71億元，顯示中國外賣市場愈加激烈的競爭已嚴重壓縮平台的利潤空間。
利潤下滑主因：核心業務與新業務雙重壓力
美團利潤大幅下滑主要受到兩大業務板塊的拖累：
核心本地商業業務：
核心外賣與到店業務的經營溢利暴跌75.6%至37.21億元，反映價格戰對業務盈利能力的嚴重衝擊。在外賣市場日趨「內卷」的情況下，平台不得不通過更高的補貼和促銷吸引用戶，壓縮了既有的利潤空間。
新業務板塊：
包括Keeta海外擴張在內的新業務虧損擴大43.1%至18.81億元，顯示美團的國際化戰略仍處於高投入階段，尚未帶來實質盈利。同時，這也凸顯新市場的開拓面臨較高的不確定性和資金壓力。
此外，還要留意成本上漲問題，美團的銷售成本由2024年第二季度的484億元增長27.0%，至2025年同期的614億元，佔收入的比例由58.8%同比上升8.1個百分點至66.9%。銷售成本金額的增加主要源於以下幾個原因：即時配送交易筆數的增長、騎手補貼的提高、食雜零售業務的擴張以及海外業務的發展。銷售成本佔收入比例的上升，則主要由於為了在激烈競爭中提供穩定的即時配送服務而提高騎手補貼，以及海外業務相關成本的增加。不過，這些影響部分被食雜零售業務運營效率的改善所抵銷。
自2025年第二季度起，美團逐步為全國範圍內的全職及穩定兼職騎手繳納社保，並已啟動騎手養老保險補貼試點計劃，預計到年底將覆蓋全國，惠及超過百萬名騎手。除了養老保險，美團自2022年起率先在試點地區為所有騎手繳納職業傷害保險。因此，未來固定成本將會顯著上升，並到年底才更好掌握情況。
差異化策略與「以價換量」布局
面對京東（9618.HK）等新競爭者的強勢入場以及市場生態的重塑，美團正在通過多元化策略應對挑戰。公司強調其推出的「拼好飯」和「神搶手」等差異化服務，旨在提升用戶黏性，並在高低價位市場同步增加滲透率。
此外，財報顯示，美團成功拓展了新客群，並提升核心用戶的交易頻次。這種「以價換量」的策略雖然在短期內進一步壓縮了利潤，但有助於穩固市場份額，為未來的市佔率保衛戰奠定基礎。然而，市場對該策略的有效性仍存疑，特別是在中國經濟增速放緩的背景下，用戶消費能力的提升有限，使平台盈利改善的空間受限。
內卷受關注但補貼繼續
值得關注的是，國家發展改革委、國家市場監管總局及國家網信辦三部門近日聯合起草《互聯網平台價格行為規則（徵求意見稿）》，並於8月23日公開徵求意見。《意見稿》針對大數據定價、價格補貼及價格誠信等問題，進一步規範平台經營者和平台內經營者的價格行為。
作為反內卷政策信號的一部分，該規則一度提振市場情緒，推動互聯網平台相關股票周一（8月25日）大幅上漲。然而，美團股價卻持續承壓，周三（8月28日）下跌3.1%，報收116.3港元，接近年內低點115.8港元，反映市場對其盈利前景的擔憂仍未消散。實際上，美團明言在第三季會繼續採取補貼的燒錢策略去鞏固市場及搶客。
增長與盈利難兼顧
美團的短期挑戰顯而易見。核心外賣業務受到價格戰和競爭加劇的壓力，新業務的虧損擴大也拖累了整體表現。而國際化戰略和新業務培育仍需持續投入，短期內盈利能力大幅改善的可能性較低。
雖然美團在財報中釋放了部分積極信號，包括用戶基數的擴大和交易頻次的提升，顯示其在市場滲透率上的進步。投資者密切關注公司是否能在維持增長動能的同時，逐步改善盈利能力，平衡「增長」與「盈利」之間的矛盾。
短期內，美團股價或將繼續承壓，今日跌超過一成，部分原因是業績差的反映。然而，被抛售是基於更大的致命原因——美團將錯過今輪牛市。在美團、阿里巴巴（9988.HK）及京東（9618.HK）這三家「卷王」拖累下，恒指曾跌近300點，但芯片股明顯走強，A股亦是上升。美團業績充份反映未來兩季難望好轉，坐實無緣升浪慘況，而投資者於牛市要換馬，一定是沽弱股轉買強股。因此，在技術性沽售壓力持續下，美團絕非撈底或博追落後的選擇，既然如此應等自由落體時段結束才再留意，不排除近65元水平都有機會見。
作者：Tim Chen
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