屈臣氏擬分拆英港雙上市：長和為何此刻出手？ 解鎖估值？替股東退場、分散地緣風險？
2026年1月已過半，執筆之時，恒指在27,000點附近徘徊，沉寂多時的大型新股市場亦現復甦跡象。消息指出，長和系醞釀已久的屈臣氏分拆計劃正式展開，並已委任高盛與瑞銀牽頭，目標於今年上半年在香港及倫敦兩地同步上市，集資規模約20億美元，折合156億港元。
這不僅是李嘉誠家族近年最大的一次資本操作，也顯示集團把握全球減息周期與市場回暖的契機，釋放潛藏的資產價值。集資所得不僅能為集團帶來充裕現金流，以支撐未來業務拓展或併購機會，選擇英港兩地掛牌亦有助分散地緣政治風險，為長遠發展築起更穩妥的防線。
雙城記：香港與倫敦的上市策略
此次分拆的焦點，在於上市地點的選擇。長和系並未只依賴香港，也沒有轉向紐約，而是同時鎖定香港與倫敦，這正反映管理層對屈臣氏業務定位及各資本市場偏好的深刻理解。
香港是自然的主場。長和系根植香港，屈臣氏在大中華區擁有深厚的品牌影響力，在港上市既能維持投資者的長期關注品牌，也鞏固主場優勢。
選擇倫敦作為第二上市地，則是估值的突破口。近年港股資金集中於科技與高息國企，傳統零售股難以獲得理想市盈率。相對而言，英國與歐洲投資者熟悉零售業模式，市場上有Tesco、Sainsbury’s等成熟案例，投資界對穩定現金流與成熟業務的企業更願意給予合理溢價。
此外，歐洲已成為屈臣氏集團的核心收入來源，旗下Superdrug與Savers在英國已建立龐大零售網絡。將屈臣氏推向倫敦上市，等同把資產置於主要營收市場，讓當地機構投資者直接參與，既能減少信息落差，也能支撐更穩健的市值。
同時，這也是一種風險分散的策略。屈臣氏的個人護理與藥房業務屬於居民生活必需品，其受地緣政治影響的程度遠低於科技或基建。當前國際局勢多變，出售巴拿馬運河港口陷入膠著，把這類防守力強、現金流穩定的資產放到倫敦市場，不僅有助於長和系在全球資產佈局中降低風險，亦延續李氏家族近年靈活調整的配置思路。
向股東負責：淡馬錫的退場安排
除上市地點的戰略考量，此次分拆背後另一個重要因素在於股東退出機制。2014年，新加坡主權基金淡馬錫斥資440億港元入股屈臣氏，持股25%，當時集團估值約1,770億港元。
依照私募投資慣例，投資周期通常為3至5年。然而，過去10年間零售業態劇變，電子商務的衝擊與疫情的延宕，使屈臣氏上市計劃一再推遲。淡馬錫至今已持股12年，已遠超一般投資周期。
長和系作為大股東，有責任為股東提供退場或減持的渠道。分拆上市既能讓淡馬錫依自身需求靈活套現或回收資本，也彰顯契約精神，維護長和系在國際市場的商譽。此次選定高盛與瑞銀為牽頭投行，亦顯示其策略考量：高盛擅長美資機構配售與定價，瑞銀則在歐洲網絡深厚，兩者結合旨在確保發行能覆蓋全球主要長線基金，為舊股東的減持鋪路。
回歸業務基本面：呈現歐亞業務的平衡
屈臣氏集團的經營版圖呈現鮮明的地域差異，這正是投資者評估其招股前景時不可忽視的核心。
歐洲業務是目前的亮點。以英國為例，Superdrug在2024年交出穩健成績，盈利增長顯著。其成功在於策略得宜：在高通脹環境下，消費者追求經濟實惠，價廉物美Superdrug全力推動自家品牌，成功吸納需求；同時引入日韓美妝，成功吸引年輕的Z世代客群。憑藉營運上的扎實表現，企業得以持續產生穩定現金流，這一點從其近期能向母公司派發高額股息便可見一斑。
中國內地市場尤為突出。雖然屈臣氏擁有眾多店舖，但電商直播的崛起與國產美容化妝的激烈競爭，令傳統門店銷售承受壓力，面對此局面，集團正推動線上線下融合，依託全球逾1億會員的龐大數據庫展開精準行銷，力求在流量轉化中尋找突破。
未來的招股書，重點在於如何呈現整體業務的平衡：一方面凸顯歐洲市場的穩健增長與穩定現金流，為估值立下根基；另一方面展現中國業務在數碼化轉型後的回升潛力。倫敦上市的安排，正是希望讓投資者更聚焦於歐洲業務的亮麗業績，同時淡化中國市場面對轉型所遇到的挑戰。
財務影響：釋放價值及完善資產負責表
從財務角度切入，屈臣氏分拆上市對長和系的意義主要在於兩點：一是化解「綜合企業折讓」，二是改善資本結構。
長和系業務橫跨港口、基建、電訊與零售，規模龐雜。這類綜合企業在市場上常遭遇估值折讓，母公司市值往往低於各板塊獨立估值的總和。分拆屈臣氏，能讓零售業務獲得一個清晰及獨立的市場定價，投資者也得以重新評估資產淨值，從而縮窄股價與淨值之間的落差。摩根士丹利等投行亦持相近看法，認為分拆有望成為推動股價上行的契機。
另一方面，在全球進入減息週期的背景下，資金運用的靈活性更顯重要。雖然20億美元的集資額對長和系而言並非巨款，但這筆回籠資金仍可用來償還部分浮息債務，減輕利息負擔，並使財務狀況更為穩妥。更重要的是，增厚現金儲備，為未來可能的併購或防守需求留足資源，這是一種審慎而必要的財務安排。
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投資哲學的延續與戰略部署的意涵
回顧李氏家族的投資哲學，核心始終在於如何讓資產發揮最大效用，而不是固守不放。無論是早年出售Orange，還是近年變現歐洲發射塔，兩者皆旨在釋放企業潛藏資產價值，並將資金投向更穩定或更具防守力的領域。
市場的另一個焦點在於分拆後資金的用途。參考港燈分拆的先例，投資者普遍關注長和系是否會派發特別股息。雖然目前仍難以定論，但若能透過分拆釋放價值並回饋股東，對市場信心自然會有所助益。
整體而言，屈臣氏分拆赴英港上市，是長和系在2026年的一項關鍵戰略。這不僅是兌現多年投資成果，更是面對瞬息萬變的全球局勢時的的一次審慎決定，體現其一貫穩健而靈活的財務思路。
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