PCAF 投融資碳排放第三版更新重點解析(中)
前言：PCAF第三版更新！有哪些更新重點？
前一期專文「PCAF 投融資碳排放第三版更新重點解析(上)」，我們介紹了碳核算金融聯盟（Partnership for Carbon Accounting and Financials，以下簡稱PCAF）在2025年12月發布之第三版《金融業全球溫室氣體盤查和報告準則Part A：投融資碳排放（Financed Emissions）》新準則中的次主權債務與未動用放款承諾。
回顧投融資碳排放第三版準則，重要更新內容包含：
- 新增方法論：涵蓋特定用途資金結構（Use of proceeds structures）、證券化與結構型商品（Securitizations and structured products）、次主權債務（Sub-sovereign debt）及未動用放款承諾（Undrawn loans commitments），涵蓋資產類別增加至十類。
- 新增報告揭露建議：投融資碳排放變動分析（Fluctuation analysis）。
- Part A補充指引：GHG避免量（僅在舊版準則被提及）與前瞻性GHG排放指標。
本篇文章將接續為讀者介紹新增加的資產類別：證券化與結構型商品（Securitizations and structured products）。本文將先說明通篇PCAF方法論，後續再以台灣發行之受益證券實例進行試算。
如果你對於PCAF方法論，或是投融資碳排放計算很有興趣，歡迎點擊查看以下文章：
🔗 範疇三指南｜範疇三15類別、盤查法、金融業範疇三揭露要求全解
證券化與結構型商品的資產定義與簡介
證券化與結構型商品（以下簡稱SSP）係指透過「證券化」的過程，將房貸或車貸等債權（金融機構的資產）納入資產池（Pool），轉換成證券，使原本不易流通的資產能在市場上進行交易。「結構型商品」則是透過信用增強（Credit Enhance）機制，由證券商或投資銀行設計不同分券（Tranches）來滿足各類型投資人對於不同風險和報酬型態（票面利率）之需求。
因為財務工程的技術進步，金融機構可以設計各種不同的架構與證券化的曝險結構。PCAF主要討論的是典型的一般證券化流程（請參圖一），證券化的主要目的是為進行風險隔離（ringfencing）：承作貸款貸放之金融機構將這些具備收益能力（income-producing）的債權出售給特殊目的機構 （SPV），後續將以這些債權之擔保資產為基礎，向投資人（Investors）發行證券。將貸款證券化後，這些債權將從金融機構的資產負債表上除列（Derecognizing），使金融機構更容易符合資本適足率（BIS）的要求；這些持有債權並發起證券化的金融機構稱為「創始機構（Originator）」。
結構型商品的發展到2008年金融海嘯前達到巔峰。當時美國金融機構將大量信用不佳的次級貸款（以房貸為主）出售給大型私人投資銀行；一些信用評分較好的房屋貸款則出售給美國政府贊助之房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae），這些機構再透過成立SPV的方式發行各式不同的複雜結構型商品，例如不動產抵押貸款證券（MBS）和擔保債權憑證（CDO）。後因美國政府政策轉向，升息導致房市崩盤，大量房貸違約，引發結構型商品價值崩跌與流動性危機，造成全球金融體系系統性癱瘓。
▶️延伸閱讀：股市熱絡下，券商信用風險計提的挑戰 — 從總合法到複雜法，找回被壓縮的資本空間
▶️延伸閱讀：AT1債券揭密！高殖利率背後隱藏的風險
圖一、標準資產證券化流程
資料來源：PCAF (2025). The Global GHG Accounting and Reporting Standard Part A: Financed Emissions. Third Edition，圖5.8-1。
主要方法論說明
由於SSP底層包含許多擔保資產類型，可以是房地產、汽車與企業債權等，金融機構應遵循PCAF核心精神，根據「Follow the money」原則，先釐清並穿透（look-through）至擔保資產池中資產的性質，再採取PCAF方法論來計算碳排。在此原則下，PCAF首先敘明了應納入計算範疇之結構型商品種類。
（一）結構型商品範疇
根據表二所示，SSP資產類別中應該涵蓋擔保資產為「住宅與商用不動產」、「企業貸款與公司債」及「機動車貸款」的結構型商品，從基礎的不動產抵押證券（MBS）到擔保資產池中能容納各種資產債權的資產抵押證券（ABS），以及結構更加複雜的各式擔保憑證（CLO與CDO等）。
值得說明的是，對於擔保資產為航空器與機器設備等非機動車外的硬資產（Hard Assets）時，除非金融機構能取得該擔保資產的碳排放數據，否則就不納入計算範疇。其他沒有實體資產擔保的債權，例如學生貸款、個人信用貸款以及應收帳款（Receivables），都不列入應該計算的範疇中。
▶️延伸閱讀：解複雜結構型商品定價！TEJ PrisCore 評價CMS區間計息可贖回債券
表二、常見結構型商品納入計算範疇規定
擔保資產類型 結構型商品（受益證券） 是否
納入 對應之相關方法論 住宅與商用不動產 MBS（包含RMBS和CMBS）、
CMO、ABS、Mortgage Covered Bond 是 房貸、商用不動產 企業貸款與公司債 CLO、CDO 是 上市股權及公司債、
企業貸款與未上市股權 機動車貸款與租賃 ABS 是 機動車貸款 機動車以外的硬資產* ABS 不一定 無 其他各種資產 ABS、Covered Bond 否 不納入範疇 *註: 硬資產（Hard Assets）係指實體存在且具備高耐久性，不易消滅的資產類別。
資料來源：PCAF (2025). The Global GHG Accounting and Reporting Standard Part A: Financed Emissions. Third Edition，表5.8-1，TEJ整理
另外，表二中所列示的結構型商品屬於較狹義的證券化商品，並不包含ETF與REIT（REAT）。以ETF為例，發行ETF並未有將債權由創始機構的財報上除列的動機，其本質上是一籃子的股票，金融機構應按照PCAF的精神去評估各成分股的碳排放，並按照持股比率來決定權重。另外，ETF商品沒有結構化的設計，若套用SSP方法論將導致分券歸因因子（Tranches Attribution Factor）無法計算。關於SSP方法論中會使用的諸多歸因因子，本文將於稍後說明。
（二）選擇擔保資產方法論及碳排放認列
一般來說，結構型商品的投資人可從商品的公開說明書中快速得知底層擔保資產的類型，再採用對應方法論來估算擔保資產的碳排放；然而，因結構型商品是複雜的金融商品，創始機構的債權在證券化過程中經歷多個階段，擔保資產經過組合和拆分，加上涉及多個金融機構以不同角色參與整個流程，導致碳排放容易被重複計算（Double counting）。為避免發生重複計算情形，PCAF在選擇擔保資產方法論的指引中，建議第一步驟是先確認結構型商品是否在金融機構的資產負債表上。
圖三、證券化過程中的碳排放分配
資料來源：PCAF (2025). The Global GHG Accounting and Reporting Standard Part A: Financed Emissions. Third Edition，圖5.8-3。
參考上方圖三證券化與結構型商品發行的整體流程，包含：貸款發放（Loan Originarion）、倉儲（Warehousing Stage）、初級市場證券化（Primary Market Securitization）及次級市場交易（Secondary Market Trade）。本文建議金融機構根據自身「角色」的不同來認列投融資碳排放，若是擔任創始機構的角色，應確認結構型商品之曝險（Exposure）是否在表內，還是已透過真實出售（True Sale）轉移給SPV（表外）。以下是須認列碳排的情境：
- 金融機構為創始機構：在倉儲（Warehousing）階段或者交易結構化（Deal structuring）的期間持有債權部位，或由於SSP結構特殊（非真實出售），導致擔保資產池保留在表內；若因金融機構要求剩餘請求權（residual claims）或所在國家法規要求而被動風險保留（risk retention），創始機構仍須認列投融資碳排放。
- 金融機構為投資人：在初級市場或次級市場購買SSP各分券。創始機構自身也可以購買SSP而同時身為投資人的角色。
- 金融機構為發行人：證券商自營部門購買SSP各分券而認列於表內；或在創始機構已將債權真實出售後、結構型商品設立完成但尚未發售給投資人之過渡期間內持有相關資產。
根據各國家證券化金融商品發展差異，在運作實務上可能與圖三有所不同，但是否須要認列投融資碳排放的標準是一致的：應由承擔資產風險／報酬的金融機構來認列，以符合PCAF「Follow the money」的原則。例如在圖三的倉儲階段中，倉儲銀行（Warehousing bank）的在證券化商品正式發行前，提供創始機構暫時存放貸款債權，直到累積足夠規模後再轉移給SPV發行證券化商品。此機制在發展成熟的證券化市場較為常見，故以歐美國家最為盛行。根據PCAF原則，倉儲銀行在暫時存放債權期間，應該認列投融資碳排放。
當進入圖三中的初級市場證券化（Primary Market Securitazation）階段，一旦交易完成（Deal closing），擔保資產池正式由創始機構轉移至SPV，同時由SPV發行證券給投資人，在真實出售（True Sale）情況下碳排歸屬也同步轉移，投資人應依其持有比例認列資產池的碳排放量。此時投資銀行或承銷商等協助結構設計和發行商品的促成者（Facilitators），在順利促成證券化商品發行後也應根據PCAF B部分之規定認列支援性服務排放量（Facilitated emissions，又稱為促進排放）。
最後，金融機構按照選用的擔保資產方法論，決定投融資碳排放必須核算的範疇。請參考表四說明。
表四、投融資碳排放涵蓋範疇規定
擔保資產類型 強制核算範疇 選擇性範疇 補充說明 住宅與商用不動產 範疇一與範疇二
（耗能排放） 範疇三
（建築施工、改建翻新） 包含住宅用電及公設耗能 企業貸款與公司債 範疇一、二、三 無 範疇三應分開揭露 機動車貸款與租賃 範疇一與範疇二
（車輛行駛排放） 範疇三
（製造、交付、報廢） 無 機動車以外的硬資產 範疇一與範疇二
（設備運轉排放） 範疇三
（製造、交付、報廢） 無
資料來源：TEJ整理
另外，假如SSP的底層擔保資產是電動車、綠建築等綠色資產，或者該SSP為綠色資產擔保債券（Secured Green Collateral Bond），金融機構仍應按照SSP方法論認列投融資碳排放，不可忽略不算；若是擔保資產不符上述要求，但出售擔保資產的淨收益將用於資助創始機構的綠色專案 ，或者該SSP為綠色標準擔保債券（Secured Green Standard Bond），金融機構得改採特定用途資金結構（Use of Proceeds Structures）之方法論。
（三）投融資碳排放量歸因（Attribution）與計算原則
本方法論中，基於金融商品的特性，PCAF推薦穿透至最底層之擔保資產，決定擔保資產計算方法論，接著透過「從上而下的分層」來歸因（分配）擔保資產池的碳排放。另外，金融機構應盡可能取得估算碳排所需資料，使用現有的最佳品質數據來估算。
▶️延伸閱讀：重磅里程碑！TEJ財務碳排放資料庫通過 BSI 查核！
下方圖五為SSP的歸因方法論，假設金融機構為購買結構型商品的投資人，從擔保資產開始須經過四次的歸因，共有五個計算步驟：
- 步驟一：計算擔保池中底層擔保資產的碳排
- 步驟二：將擔保資產的碳排歸因至對應貸款（Loan）
- 步驟三：將貸款的碳排歸因至擔保資產池（Collateral pool）
- 步驟四：將擔保資產池的碳排歸因至分券結構（Tranche）
- 步驟五：將各分券的碳排歸因至個別投資人（Investor）
圖五、結構型商品的投融資碳排放歸因方法
資料來源：PCAF (2025). The Global GHG Accounting and Reporting Standard Part A: Financed Emissions. Third Edition，圖5.8-4。
按照上述步驟歸因，源於擔保資產池的碳排被有序的分配（歸因）到結構型商品的各階段，且各分券（Tranche）之間不會發生重複計算。故在資產池中貸款剩餘本金未變動的情況下，計算過程應確保碳排放量守恆的大原則：
- 各分券分配到的投融資碳排放量總和，應等於擔保資產仍在創始機構資產負債表上時，歸因到創始機構的投融資碳排放總和
- 各分券分配到的投融資碳排放量總和，應等於擔保資產池的投融資碳排放量
- 除碳排放量外，各分券的名目本金總和，應等於在初級市場交易完成時，擔保資產池內各貸款之名目未償還餘額總和
多數情況下，當借款人償還擔保資產池中的貸款本金時，持有SSP分券的投資人就能分配到現金流量，此時該分券就應依規認列投融資碳排放量。另外，除非有特定分券之風險／報酬係來自獨立且可識別之個別擔保資產，否則個別擔保資產的碳排放不應被獨立分配給特定分券（碳排的分配應以整體資產池為基礎）。
（四）歸因因子與投融資碳排放量計算公式
掌握上述碳排認列原則後，本文接續介紹本方法論中PCAF定義的4種歸因因子（attribution factor）。金融機構根據其角色和可取得資訊的不同，由上而下進行歸因。
擔保資產歸因因子（Collateral attribution factor）
簡稱CAF，係用於本文圖五的步驟二。係用於將底層擔保資產的排放量，歸因至支撐該投資結構之擔保資產池（Collateral Pool）所持有的貸款中。根據擔保資產類型差異，CAF計算公式的分母也有所不同（與PCAF其他方法論的歸因因子原則相同），惟所有CAF的分子均以未償還本金餘額（Current Outstanding Amount，簡稱COA）作為計算基準，且若CAF的計算結果超過1，應以1為上限，避免人為虛增碳排放量。各類CAF的建議公式，本文整理於圖六。
圖六、CAF計算公式一覽表
資料來源：PCAF (2025). The Global GHG Accounting and Reporting Standard Part A: Financed Emissions. Third Edition，表5.8-2，TEJ整理。
貸款歸因因子（Loan attribution factor）
簡稱LAF，係用於本文圖五的步驟三。金融機構可決定各筆貸款納入擔保資產池的比例，因此擔保資產池之排放量，係由屬於該池內各筆貸款之排放量加總。計入擔保資產池的底層擔保資產排放量，應與「納入該擔保資產池之貸款金額」占「貸款總額」之比例成正比。例如：若一筆貸款金額的五成被納入擔保資產池A，另外五成被納入擔保資產池B，則歸因至該筆貸款的排放量應由擔保資產池A及B各自平分50%。常見的情況是，一筆貸款的全額皆納入單一擔保資產池，則歸因至該筆貸款之全部排放量均應計入該擔保資產池。LAF的計算公式如下所示，分子及分母均應採用目前未償還本金餘額（COA）。
分券歸因因子（Tranche attribution factor）
簡稱TAF，係用於本文圖五的步驟四。係將擔保資產池的排放量，按照證券商或投資銀行設計的分券結構分配碳排放。按PCAF方法論，結構型商品結構中所有分券的碳排放量總和，必須與擔保資產池的碳排放量相同。各分券的分配比例，係依據該分券在該筆交易中所占的相對規模而定。綜上說明，TAF的概念相當直觀，計算公式如下所示，分子及分母均應採用目前未償還本金餘額（COA）。
大多情況下，當擔保資產池中貸款逐步償還，優先順位（Tranche Seniority）最高的分券的投資人將優先收到本金的分配，因此不同分券的投資人所面臨之信用風險不同，而低順位分券的投資人則可以享有較高的票面利率。但因各分券不論其順位先後，由於每個分券所承擔的底層擔保資產池風險相同（碳排來源為相同資產池），故PCAF方法論主張順位中立性（Neutrality），因此在TAF的計算公式中不納入順位考量，也自然不影響後續核算。
投資歸因因子（Investment attribution factor）
簡稱IAF，係按照各投資人在分券中所持有或分配的部位規模，相對於該分券之總規模來分配其應認列之碳排放。假設投資人持有不只一種的分券種類，IAF必須按照分券種類分別計算。IAF計算公式如下所示，分子及分母均應採用目前未償還本金餘額（COA）。
介紹完SSP方法論的所有歸因因子，也完成將碳排放歸因至投資人的五個計算步驟。SSP的碳排放量係根據擔保資產池的碳排放量再作後續分配，因此當資產池中的公司、汽車或不動產等擔保資產成功減碳時，會透過CAF和TAF等歸因因子將減碳效益反應到投資人所持有的各分券上。而隨借款人償還貸款，擔保資產池的規模將持續縮小（原始規模為交易完成時的OOA），碳排放量也同步減少，因此各歸因因子都應採用最新本金餘額（COA）計算。
如擔保資產池中的個別貸款資訊與底層資產的碳排數據充足，針對不同層級的投融資碳排放計算需求，PCAF提出統整的建議公式表，做為本方法論的小結。公式表請參考附錄C。
本文接著透過一個簡單案例演示創始機構將碳排透過PCAF方法論歸因到資產池的過程：假設甲銀行有兩筆債權X和Y，分別為貸放給上市公司A和為了購置不動產B之房貸。甲銀行決定將貸款X中6成餘額及貸款Y的全數餘額打包組合成資產池Z，並透過證券化發行ABS。在交易完成時，貸款X和Y的本金餘額恰巧皆為500：
圖七、碳排歸因案例演示
資料來源：TEJ整理。
圖七中，甲銀行（創始機構）根據上市公司A的永續報告書取得其自行公告的碳排為1,000 tCO2e，並按照房貸的PCAF方法論，以房地產B的樓地板面積估算其碳排為800 tCO2e。根據本章節方法論，創始機構分別計算前文介紹的歸因因子（CAF及LAF），可得到擔保資產池Z中的本金餘額（800）及歸因後的碳排放量（500 CO2e）。
如上述範例，有時結構型商品的發行機構會在年度報告中揭露擔保資產池的碳排，可提供投資人進行後續計算。由於投資人可從公開說明書等相關報告中得知各分券的剩餘本金資訊，再根據自身投資情況先簡單計算剩餘的2個歸因因子（TAF及IAF）用於後續碳排計算，公式如下：
上述公式能大幅減緩SSP投資人的計算負擔，因此PCAF希望擔保資產池的碳排數據能由創始機構（甲銀行）或發行機構揭露，但甲銀行也面臨收集擔保資產碳排放數據的挑戰。最理想情形下，甲銀行可詳細揭露擔保資產池的貸款層級數據（Loan-level data）：包含資產池中各筆貸款的碳排放數據及最新的本金餘額。甲銀行應盡可能以現有最高品質的數據揭露碳排放量 並申報數據品質分數（Data Quality Score）。
（五）替代計算方案與數據品質分數
前例中，如果甲銀行無法取得擔保資產的碳排放量或細緻的逐筆資產估算碳排，也可按照資產池內貸款之各項特徵（例如產業別或不動產類型），透過固定的碳排強度（Emission Intensity，簡稱EI）進行估算。EI是衡量每單位金額會產生多少碳排放的指標（tCO2e/金額），例如實務上常用之產業碳係數。另外，若甲銀行缺少未償還本金餘額資訊來計算CAF，也可以OCAF做為替代。
投資結構型商品的金融機構，在缺乏數據揭露的情形下，只能透過外部資料庫來估算投融資碳排放量，將嚴重影響該金融機構的整體揭露品質（數據品質分數為最差的4分或5分），故PCAF鼓勵投資人和創始機構／發行機構進行議合（engagement），要求揭露底層擔保資產之碳排資訊以改善未來的揭露品質，並適時調整結構型商品的投資決策。一旦投資人對擔保資產碳排之揭露需求全面性提升，整個產業將出現更標準化的揭露模式，且碳排估算也愈精準。
假設另一家金融機構乙係在次級市場購買海外RMBS，因資料極度缺乏，僅投資餘額為已知資訊。如該RMBS的擔保資產池之碳排資訊未揭露，PCAF建議其採用最保守參數（例如：使用外部資料庫中碳排強度最高的不動產類型）估算，並適當附註說明；PCAF也允許金融機構乙在報告中直接揭露無法估算碳排放量（emissions calculations are not available due to missing data）。
另外，在金融機構乙購買RMBS的當下，很可能已有借款人償還底層貸款，因此擔保資產池已有部份攤銷，規模也將持續減小。只要金融機構乙持有的分券仍有未償還本金餘額，就須要按PCAF方法論認列投融資碳排放量。考量到下游投資人面臨資料缺乏困境，當無法取得資產池內各筆貸款的細緻資料時，PCAF導入資產池攤銷因子（Pool Amortization Factor，簡稱PAF）來估算擔保資產池在貸款償還後的剩餘碳排比率，以替代原始的建議方法論。公式如下：
當金融機構乙要認列投融資碳排放時，應將上述計算完的PAF乘上擔保資產池的碳排放量，再乘以TAF和IAF完成計算步驟。
最後，根據PCAF核心精神，SSP的數據品質分數應參考資產池中的底層擔保實體資產，而數據品質分數的計算以各擔保資產池為基準，係以資產池內各筆貸款的COA為權重，計算加權平均分數。因此由相同資產池發行之各分券的數據分數皆相同，與各分券之優先順位無關。
圖七範例中，資產池Z中貸款X的剩餘本金權重為0.375（=300/800）；而貸款Y的剩餘本金權重為0.625（=500/800）。因此當上市公司A的公告碳排放是經過ISO認證，數據品質分數為1分（最高品質）；而房地產的碳排係透過樓地板面積估算得到，根據相關方法論給予4分的數據品質分數。因此該資產池Z的加權平均數據品質為 0.375×1+0.625×4=2.875，經四捨五入取3分。
上述的加權平均計算方法最為精細，但實際執行可能曠日費時。參酌PCAF規定，實務上若能完整取得資產池的各貸款資訊與擔保實體資產的碳排數據，可給予2分的數據品質分數；若是數據不夠，而採用EI或代理變數估算（替代計算方案），數據資料品質約在4分或5分。
（六）重複計算的議題
SSP商品是將底層擔保資產打包成資產池、透過發行機構設計分券，最後出售給不同風險承受度的投資人。如前文說明，在證券化過程中金融機構可能擔任多重角色，故較容易有碳排重複計算的情形。因此建議金融機構根據自身「角色」的不同來認列投融資碳排放。
PCAF方法論的目標並非是計算全球或整個經濟體系的總碳排絕對值，而是要衡量各金融機構的資產負債表上的投融資碳足跡。因此相同價值鏈（value chain）中的重複計算是合理且合規的。例如金融機構承作房貸後認列投融資碳排放，該房貸若後續被設計成RMBS，碳排放就轉移到投資RMBS的金融機構，因此相同一筆的底層實體資產（房屋）產生的碳排可能被創始機構和投資人同時認列。這種重複認列的情況可能在SSP發行或交易的過渡期間發生，或是在資產證券化後因未滿足會計準則 的除列條件，仍部份保留在創始機構的資產負債表上。
以台灣市場發行實例試算
本文最後以台灣市場發行之「金融資產受益證券」實例，試計算PCAF的方法論如何應用。
（一）基本資料與計算假設
本次試算範例為「臺灣土地銀行受託經管中租迪和2021證券化特殊目的信託受益證券」，證券代號為01114S，簡稱「111中租賃B」。根據公開說明書，本案創始機構為中租迪和股份有限公司，將持有之七百多筆租賃與分期債權打包列入資產池，未償還本金餘額共約新台幣59億元。本案係以資產池內的債權及相關擔保物權成立特殊目的信託，後續再由受託銀行（臺灣土地銀行）代表該證券化信託專戶，發行受益證券，各分券資訊請參考下方表八。受益證券發行日為2022年4月15日。
表八、111中租賃B之分券資訊（本金單位：新台幣仟元）
券別 票面利率 2022年4月15日 2025年12月31日 原始本金 TAF 剩餘本金 TAF 優先順位A券 1.42% 4,250,000 0.7183 320,048 0.1611 優先順位B券 1.72% 492,000 0.0832 492,000 0.2476 次順位 無 1,174,653 0.1985 1,174,653 0.5913 合計 - 5,916,653 1.0000 1,986,701 1.0000 註1：歸因因子TAF按新台幣元計算，四捨五入到小數點下第4位。
註2：該案之次順位券別為私募發行，未在公開市場交易。
資料來源：公開資訊觀測站取得公開說明書和信託報告書，TEJ計算整理。
本文假設金融機構丙係透過櫃買中心購入受益證券A券二千萬元及B券一千萬元，在結算日2025年12月31日欲估算持有部位產生之投融資碳排放量，且根據2025年12月信託報告書資訊，於結算日時點資產池內之貸款已有部份被償還（表八），資產池內之債權數目也減少至五百多筆。
（二）採用方法論
根據PCAF方法論要求，金融機構丙第一步應採look-through原則，但在收集公開說明書、信託報告書及財務報告書之資訊後，未能取得資產池內各筆個別貸款之細緻資料，難以透過現有資訊穿透至底層資產，再依底層資產方法論估算碳排放量，導致建議方法論難以適用。加上本案中創始機構或受託銀行並未揭露該資產池之整體碳排放，無法直接採用。
幸好公開說明書中有揭露之債務人產業分布表，債務人產業以製造業三百多筆為大宗，金融機構丙可合理推論借款人明顯以企業為主，不屬於消費金融（未包含在計算範疇）。綜合考量創始機構的服務對象，可行之解法是將全部資產池的底層資產歸類到企業貸款（Business loans and unlisted equity）。根據企業貸款之PCAF方法論，因缺少借款企業的財務資訊、個別企業的碳排數據與本金餘額，數據品質分數為5分。
（三）計算過程及結果
根據PCAF的替代計算方案，金融機構丙可採產業碳排放係數為代理變數，根據2025年12月信託報告書內債務人產業別之「剩餘本金餘額」之比例加權，計算加權平均的產業碳係數估算整體資產池的碳排放量（EI法）。
底層資產池的碳排估算完成後，和金融機構乙的情況相同，借款人開始償還底層貸款（由表八可知順先順位A券本金已減少），故金融機構乙應計算資產池攤銷因子（PAF），使用結算日資產池剩餘本金1,986,701除以發行時原始本金總額5,916,653，得PAF等於0.3358。因此 結算日時資產池碳排 = 發行日原始本金×產業碳係數之加權平均數×資產池攤銷因子。
接下來，根據最新的各分券餘額計算TAF（表八），金融機構丙最後依照自身持有之各分券餘額計算IAF，最後總計應認列碳排放量為32.4886（tCO2e）。相關計算過程請見下方圖九。
圖九、金融機構丙範例之計算過程
資料來源：公開資訊觀測站取得公開說明書和信託報告書，TEJ計算整理。
透過上述案例試算，讀者可以發現SSP商品投資人普遍面臨的計算困境。因此PCAF鼓勵創始機構或發行機構盡可能揭露貸款（Loan）層級的詳細資料，或至少公布資產池層級的碳排放數據；然而貸款資料可能涉及隱私而受限而各國家的法律保護，實際上執行相當困難；即使身為創始機構，在估算底層資產的碳排時可能就已經出現資料品質不佳的問題。總結來說，建議金融機構投資人揭露任何估算假設以及採用的外部數據源，並描述資料不足的挑戰，多與創始機構議合以提升未來的揭露品質。
▶️延伸閱讀：如何找出企業 ESG 弱項？以 TESG impaqt分析工具進行跨公司數據對比，落實高效率精準議合
結論：PCAF 第三版提升金融業碳排放揭露的可比性與完整性
PCAF初次針對複雜的金融商品提出碳排估算方法論，也向讀者傳達PCAF團隊制訂方法論的核心原則－穿透至底層實體資產並落實「Follow the money」原則，以達到盤點各金融機構所承擔的風險，基本上是其他底層資產方法論的延伸應用。未來若進一步納入更廣泛的資產類別，理論上也是遵循相同的邏輯。
結構型商品之投融資碳排放評估，目前仍受限於底層資產資訊可取得性及資料品質等因素，金融機構可先以替代方法進行估算。考量相關國內外實務及方法論仍持續發展，未來可透過案例累積、資料來源擴充及參考指引建立等方式，協助金融機構提升碳排估算結果之一致性、透明度及可操作性。
相較於台灣，歐美國家是資產證券化的發源地。以美國為例，房地美和房利美每年發行高達數兆美元的MBS，銀行和信用卡公司都極度依賴將債權證券化來加速資金循環及降低融資成本。而台灣在通過《金融資產證券化條例》 與《不動產證券化條例》後，台灣金融機構也有發行RMBS或CLO，但在經歷2008年金融海嘯後，結構型商品市場進入冷清期，直至目前市場發行量都相當稀少。現今金融機構（以壽險為大宗）持有的絕大多數是海外市場發行的結構型商品，希望透過本文介紹，能在後續適用時減輕實務落地負擔。
想獲得更多資訊？TCFD 財務碳排放資料集與顧問服務
相較於金融機構自行蒐集整理與比對龐雜的碳排資料，透過TEJ碳排放核算資料集及投融資部位的金額，搭配少量的資訊，即可產出符合PCAF規範的財務碳排放，大幅降低內部人力成本與錯誤風險，進一步提升財務碳排放計算的效率與準確性。
TEJ 同步提供完善的TCFD 財務碳排放顧問服務，以顧問服務為核心，結合方法論導入計算EXCEL計算工具、並提供財務碳排放資料集。三合一服務協助金融機構快速完成盤查、報告與合規作業，全面提升碳會計效率與可信度。
▶️立即了解：TCFD 氣候變遷風險解決方案 - 包含轉型風險與實體風險的全方位服務
延伸閱讀
https://www.tejwin.com/insight/pcaf%e7%ac%ac%e4%b8%89%e7%89%88%e9%87%8d%e9%bb%9e%e4%b8%8a/ https://www.tejwin.com/insight/ets%e5%b0%8d%e5%8f%b0%e6%b7%a8%e9%9b%b6%e8%bd%89%e5%9e%8b%e7%9a%84%e5%bd%b1%e9%9f%bf/ https://www.tejwin.com/insight/%e6%ba%ab%e5%ae%a4%e6%b0%a3%e9%ab%94%e6%8f%ad%e9%9c%b2-%e7%af%84%e7%96%87%e4%b8%89-ifrs-s2/