【美股研究報告】特斯拉23Q1慘遭降價七傷拳反噬，短期獲利面呈壓，產業龍頭地位還保得住嗎?

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*全篇稅後淨利及EPS按非美國通用會計準則 (Non-GAAP) 計算，由於 Non-GAAP 剔除了一次性、非常規等項目，更能反映企業的真實獲利情況。

特斯拉為全美最大電動車廠 

特斯拉(TSLA)成立於2003年7月，總部位於美國加州的帕羅奧圖，為全美最大的電動車廠，目前執行長為馬斯克(Elon Musk)，其獨特的個人魅力讓特斯拉收獲來自世界各地狂熱追隨者，因此他的一舉一動也牽動著公司股價走勢。

除了擔任特斯拉執行長外，馬斯克還

曾為全球首富
為Paypal創辦人之一
為OpenAI創辦人之一
為太空探索技術公司SpaceX創辦人，目前身兼董事長與執行長
於2022年10月全資收購推特，目前同樣身兼董事長與執行長

汽車業務為特斯拉主要營收來源

特斯拉在23Q1的營收占比分別為汽車業務85.6%、發電及儲能7.9%、服務及其他6.5%，由此可知目前主要營收來源仍為汽車業務，目前共有四大主力車型正在量產:價格較親民的Model 3/Y和較高檔的Model S/X。產能部分，特斯拉共有美國加州、中國上海、美國德州、德國柏林4座工廠專門生產電動車，其中後兩者2022年初才開始量產，目前已逐漸開始貢獻營收。

特斯拉23Q1財報焦點汽車毛利率低於預期

特斯拉23Q1

營收233.3億美元(年增24.4%/季減4.1%)

由於交車數據已提前公布，實際營收和預估值大致符合。

汽車業務毛利率21.1%(年減11.8個百分點/季減4.8個百分點)
汽車業務(扣除監管信用額度)毛利率19.0%(年減11.0個百分點/季減5.3個百分點)
毛利率19.3%(年減9.8個百分點/季減4.5個百分點)
營益率11.4%(年減7.8個百分點/季減4.6個百分點)

為了盡快搶下足夠份額的市佔，特斯拉在23Q1期間對旗下四大車型陸續進行數次降價，交車量數據在本月初已先行公布，略高於預期達42.3萬輛(年增36.4%/季增4.3%)；因此市場對本次財報的焦點為獲利面會受到多大的影響，也就是汽車毛利率(扣除監管信用額度)能否保持在先前的20%指引之上。而該數據開低也顯示當前特斯拉降低成本的速率不如預期，除了一次性的自駕收入遞延外，德州及柏林兩新廠產能利用率低、原物料及大宗商品成本仍高、4680電池產能爬坡花費上揚等因素也造成一定影響。

Non-GAAP稅後淨利29.4億美元(年減21.3%/季減29.1%)
Non-GAAP EPS 0.85美元

EPS數據低於CMoney預估，主因為Non-GAAP股票薪酬調整項較預期高，對特斯拉營運並無太大影響。

價格戰將衝擊短期獲利，然長期而言仍看好特斯拉從中獲益

特斯拉在本次電話會議中提到目前公司對汽車價格的調整是非常即時的(每天都在考慮)，執行長馬斯克也表示會持續朝降價增量的方向努力，並在未來用自駕系統等軟體收入補上獲利缺口。考量美國Model X、歐洲Model 3/Y近期都有出現庫存水位大幅上升的情形(如下圖)，而當前總經情勢(高利率、銀行放貸標準轉嚴)也確實不利需求面，預期特斯拉在後續幾季將會持續進行數次降價調整，嚴重壓縮短期獲利空間。

然就長期而言，CMoney研究團隊對特斯拉降價策略仍保持樂觀，原因如下: (1)特斯拉在本次價格戰為主動方，背後必定有其考量的理由；(2)價格戰開打後將大幅拉加速電動車滲透率，但當前多數電動車廠產能仍相對不足，享有產業龍頭紅利的特斯拉可望吃下額外市占份額；(3)先前提到的總經逆風是發生在整體產業上，因此選在此時機發起價格戰將對仍處於虧損狀態的其於車廠造成極大壓力，搭配美國電動車補助規定轉嚴，4/18新制上路後只有十款車型符合規定(包含除了Model 3 RWD以外的Model 3/Y所有車款)，雙重衝擊之下許多小型電動車廠可能會直接被淘汰。在這邊提供一個有趣的數據，特斯拉日前在Master Plan Part 3文件中揭露新的小型家用車預計銷量達4,200萬輛，而史上最暢銷的Toyota Corolla車系(同為小型家用車)自1966年量產後也僅售出約4,750萬輛，由此便可看出特斯拉的野心；而該車款將搭載成本較低的53kWH LFP電池，若特斯拉能夠持續精進自家電池技術(本次財報便提到4680電池成本又降低了25%)，搭配先前在投資者日提過的其餘降低成本展望，讓最後新車型價格如預期落在2.5萬美元左右的話，確實是有挑戰Toyota Corolla基本款(售價為2.2萬美元)的本錢。

下調特斯拉23Q2、2023年營收預估

預估特斯拉23Q2

營收243.8億美元(年增44.0%/季增4.5%)
汽車業務毛利率21.5%(年減6.4個百分點/季增0.4個百分點)
汽車業務(扣除監管信用額度)毛利率19.3%(年減11個百分點/季增0.3個百分點)
毛利率19.7%(年減5.3個百分點/季增0.4個百分點)
營益率12.1%(年減2.5個百分點/季增0.7個百分點)
Non-GAAP稅後淨利31.4億美元(年增19.9%/季增6.8%)
Non-GAAP EPS 0.90美元

預估特斯拉2023

營收994.8億美元(年增22.1%)
毛利率20.1%(年減5.5個百分點)
營益率12.5%(年減4.3個百分點)
Non-GAAP稅後淨利131.8億美元(年減6.8%)
Non-GAAP EPS 3.80美元

特斯拉未來幾季降價幅度將比預期更高，但短期需求恐委靡不振，甚至出現消費者因預期降價延後下單的情況發生。而原物料、運輸、大宗商品(特斯拉有特別提及碳酸鋰價格顯著滑落)價格下降將如預期帶動獲利表現逐季上揚，但由特斯拉23Q1財報結果判斷，目前成本降低速率仍不及先前預期，因此下調對特斯拉23Q2/2023年的營收及獲利預估。

短期獲利呈壓，下調特斯拉目標價至186美元

考量23Q1汽車毛利率不及預期，且近幾季獲利面呈壓，不利近期股價表現，將特斯拉PSR推估由8.5倍下調至7.5倍，目標價自210美元下修至186美元；然長期而言對特斯拉營運仍相當樂觀，看好其鞏固當前在電動車產業的龍頭地位，因此建議投資人可待短期股價回落後逢低買進。

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