【台股研究報告】儒鴻(1476)不畏庫存調整干擾，今年獲利將創高!

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【台股研究報告】儒鴻(1476)結論與建議

儒鴻第二季因針織事業維持強勁成長，在產品組合優化、平均單價上升的帶動下，營收、獲利皆改寫單季新高紀錄；上半年稅後淨利年增32.8%，也是同期最佳水準。展望下半年，雖主要客戶整體訂單量下滑，但品牌商客戶的高單價訂單量仍正成長，產品組合持續改善，以及客戶短單、急單的挹注下，毛利率仍將正成長。預估2022全年營收年增16.3%，獲利年增32.7%，2022年EPS 24.9元。目前本益比17倍，位於歷史13~39倍的區間下緣，評價已反映下半年訂單展望保守的利空，考量儒鴻產品組合優化、平均單價上漲，後續營運回溫速度將優於同業，給予本益比20倍，投資建議維持逢低買進。

儒鴻為國內成衣代工龍頭，擁有垂直整合、研發創新能力

儒鴻為針織、染整到成衣的垂直整合紡織廠，產品包括成衣及針織布，2022上半年成衣、針織事業部營收分別年增9%、40%；成衣/織布營收比重則為63%/37%，針織布比重有持續上升的趨勢。儒鴻擁有垂直整合及規模經濟的生產供應鏈優勢，為國內功能性布料及成衣領域的龍頭，同時擁有研發與創新能力，每年可提供超過3000種新布料；另也成立打樣中心，每天則能提供超過150款新樣衣。儒鴻前十大客戶營收佔比約50~60%，其中最大客戶NIKE佔公司營收比重約15%，其餘主要客戶包括Under Armour、Lululemon(兩者佔比各約8~12%)，以及GAP、Target等。

2022年紡織產業估年增逾1成

台灣紡織業聚高度出口導向，因國內石化產業蓬勃，聚脂纖維產量高居世界前四，長纖原料取得容易、來源穩定，較日本、美國的競爭對手具有價格優勢；2021年紡織成衣業的貿易順差達51.6億美元，為台灣第四大貿易順差產業，也是外匯收入的主要來源之一。根據Euromonitor預估，2021~26年全球運動服飾市場需求的年複合成長率(CAGR)為7.5%，維持穩定成長趨勢；而近期成長性較佳的機能性、戶外運動服飾，2022年市場規模將達到2392億美元，年增10.3%。

儒鴻第二季營運再創新高，毛利率回升推動獲利表現

儒鴻第二季營收112.2億元，季增10.2%，年增14.6%；稅後淨利20.4億元，季增13.8%，年增33.6%，單季EPS 7.42元，再寫單季新高紀錄；針織事業成長較佳，營收年增39.1%，成衣產品則成長4.1%。儒鴻第二季在產品組合優化、平均單價(ASP)上升的帶動下，毛利率較第一季回升1.2ppt至28%，配合台幣走貶的匯兌利益助攻，上半年稅後淨利達38.3億元，年增32.8%，每股盈餘13.95元，也是同期最佳水準。

儒鴻營運回溫速度將優於同業

近期紡織成衣下半年雜音頻傳，終端需求放緩及客戶高庫存水位增添產業進入衰退週期的擔憂。儒鴻作為紡織產業的龍頭，持續擴大需求較佳的戶外功能性運動服飾的營收規模，維持多樣化產品策略，透過規模經濟效益，將能夠較同業更快走出產業逆風，依舊看好儒鴻中長期成長動能。儒鴻7月營收達39億元，月減3.9%，年增12.6%，預估第三季營收105億元，仍較去年同期成長30%，獲利成長超過6成。

資料來源：CMoney

儒鴻短單、急單增加，下半年毛利率仍向上

儒鴻表示受終端需求不確定性增加，客戶下單模式轉變，長單比例由8~9成下降至6成，改由短單、急單應對，預估每季會有2~3次追單，因急單的產品單價較高，將挹注後續毛利表現。另外因客戶對中高端產品需求強勁，儒鴻今年以來每月針織布營收皆維持雙位數成長，7月針織事業營收年增43%達15.6億元，創歷史單月新高；上半年累計針織布營收年增40%，顯示中高階產品拉貨動能續強。在後續急單與織布高成長的挹注下，預估第三、四季的毛利率分別為28.1%、28.5%，仍維持正成長。

高單價訂單增加，儒鴻全年獲利成長逾3成

雖主要客戶整體訂單量下滑，但品牌商客戶的高單價訂單量仍正成長，產品組合改善，產品平均單價將持續上漲。考量下半年終端需求恐放緩、客戶高庫存影響出貨，預估儒鴻三、四季營收將個位數季減，但在客戶急單、短單增加，以及產品組合優化，針織布維持高成長，下半年毛利率仍將正成長。預估2022全年營收年增16.3%，獲利年增32.7%，2022年EPS 24.9元。目前本益比17倍，位於歷史13~39倍的區間下緣，評價以反映下半年訂單展望保守的利空，考量儒鴻產品組合優化、平均單價上漲，將較同業更快走出產業逆風，給予本益比20倍，投資建議維持逢低買進。