【美股研究報告】蘋果iPhone 營收創記錄，然Apple Intelligence 首波表現平平，股價恐高處不勝寒？

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*蘋果財政年度結束於每年九月最後一個星期六，財報季度、年度表達方式為： FY24Q4：2024年7～9月、FY25Q1：2024年10～12月、FY25Q2：2025 年1～3月、FY25Q3：2025年4～6月。

*全篇報告按非美國通用會計準則(non-GAAP)計算，由於non-GAAP剔除了一次性、非常規等項目，更能反映企業的真實經營情況。

本篇文章你會看到：

蘋果主要產品為iPhone、Mac等，與三星、小米等品牌廠競爭
蘋果多元產品引領市場，iPhone依然是營收之王
蘋果FY24Q4 iPhone營收上揚，排除一次性稅務支出後，獲利表現優於預期
蘋果FY2024服務營收上揚抵消硬體銷售衰退，EPS 年增10.0%
Apple Intelligence首波功能中規中矩，小幅下修蘋果FY25Q1 營收預期0.5%
蘋果換機潮規模或有限，然毛利率有望走高，上調FY2025 EPS 預估1.9%
蘋果iPhone毛利率有望續揚，但Apple Intelligence 未見革命性創新，建議區間操作，目標價上修至239美元

公司介紹

蘋果主要產品為iPhone、Mac等，與三星、小米等品牌廠競爭

蘋果(AAPL)的創始故事相當傳奇，1976年史蒂夫·賈伯斯和史蒂夫·沃茲尼克在賈伯斯家的車庫裡，製作出第一台Apple I電腦，並由沃茲尼克親自組裝。兩位創始人將自己的夢想和技術融合，從只有幾個人運作的小團隊，以個人電腦起家，後以智慧型手機iPhone聞名，逐步擴展成為如今擁有數十萬員工的科技巨頭。蘋果公司的崛起，不僅因其創新產品深受喜愛，也因為賈伯斯獨特的產品理念與品牌戰略，徹底改變了人們對科技產品的期待。

蘋果多元產品引領市場，iPhone依然是營收之王

蘋果主要硬體產品為iPhone、Mac、iPad和穿戴式裝置如Apple Watch，也有其他訂閱性質之服務，其中iPhone為營收佔比最高之產品，佔FY24Q4總營收 48.7%。主要競爭對手為三星、小米、Oppo等智慧型手機品牌商。

此外，蘋果最大的優勢，也提供一系列的軟體服務，包括Apple TV+、Apple Music、Apple Pay及iCloud等，為iPhone、iPad和Mac的使用者帶來更高的便利性，提高蘋果產品使用者的黏著度，也提升整個品牌生態系的吸引力。近期，服務比重逐步擴張，FY2024營收佔比由FY2023的22.2%增加2.4個百分點至24.6%，僅次於iPhone，有利蘋果毛利率逐步提升。

財報回顧

蘋果FY24Q4 iPhone營收上揚，排除一次性稅務支出後，獲利表現優於預期

蘋果FY24Q4財報表現亮眼：

營收達 949.3 億美元 (季增 10.7%，年增 6.1%)，高於 CMoney預估的 941.9 億美元 0.8%，也高於市場預期的 942.6 億美元 0.7%。
毛利率 46.2% (季減 0.1 個百分點，年增 1.1 個百分點)
營益率 31.2% (季增 1.6 個百分點，年增 1.0 個百分點)
每股盈餘 (EPS) 達 1.64 美元 (季增 17.3%，年增 11.9%)，高於 CMoney預估的 1.57 美元4.6%，更高於市場預期的 1.55 美元 5.7%。

蘋果FY24Q4營運表現優於預期，創下了歷年財年第 4 季的最高紀錄，係因iPhone 在全球市場的表現亮眼，於各大區域市場皆實現成長，推動 iPhone 創下財年第 4 季的歷史新高紀錄，年增5.5%來到462.2億美元。且服務業務也同樣表現卓越，營收年增11.9% 達 249.7 億美元，創下歷史新高。此外，印度市場在FY24Q4創下歷史營收記錄，成為蘋果全球業務中成長最快的市場之一，反映出當地消費者對 iPhone 及蘋果生態系產品的強烈需求。

獲利方面，因毛利率較高的iPhone 16使產品組合轉佳，帶動毛利率年增 1.0 個百分點至46.2%，營業費用接近指引的中位數。不過，歐洲法院於9月10日裁定愛爾蘭須向蘋果收回非法援助，導致蘋果FY24Q4一次性稅務支出增加 102.5 億美元，拖累GAAP每股盈餘 (EPS) 年減 34.0% 僅 0.97 美元。排除一次性稅務支出後，每股盈餘 (EPS) 達 1.64 美元 (季增 17.3%，年增 11.9%)，高於 CMoney預估的 1.57 美元4.6%，更高於市場預期的 1.55 美元 5.7%。

蘋果FY2024服務營收上揚抵消硬體銷售衰退，EPS 年增10.0%

蘋果在 FY2024 年創下年度營收新高，總收入達到約 3910.4 億美元，年增 2.0%，展現出其在服務上的強大成長動能。服務業務在 FY2024 中表現尤為突出，營收年增 12.9% 達 961.7 億美元以上，主要來自於活躍用戶以及訂閱數量的穩定成長。產品方面，iPhone 需要在全球各地維持高檔，尤其是在美國、歐洲以及亞太地區，這些區域均創下歷史營收記錄。而新系列 iPhone 16 因搭載 A18 高效能處理器和更高階的攝影功能而備受消費者青睞，略為抵消iPad及穿戴式裝置的疲軟。

獲利方面，在毛利率較高的服務業務的營收佔比年增2.4個百分點下，蘋果FY2024毛利率年增2.1個百分點達46.2%。且營業費用年成長放緩，加上蘋果持續執行股票回購計劃，讓FY2024在外流通股數較FY2023年減2.6%，帶動每股盈餘(EPS)年增 10.0% 達 6.75 美元。

未來展望

Apple Intelligence首波功能中規中矩，小幅下修蘋果FY25Q1 營收預期0.5%

進入FY25Q1，蘋果預期營收年增長率低至中個位數百分比(3-5%)，若以中位數年增4.0%推估，營收將至1,243.6億美元，其中服務營收有望延續雙位數百分比年增，毛利率約在46.0~47.0%，營業費用落在153~155億美元，推動每股盈餘(EPS)財測中位數達 2.32 美元，高於CMoney原先預期的2.21美元。

蘋果在10月28日推出首波Apple Intelligence功能，支援美國地區的iPhone、iPad和Mac用戶。新功能包含寫作助手幫助精煉文字表達、更自然的對話式Siri、更加智慧的照片應用（包括僅需輸入描述就能創建影片的功能），以及新的通知摘要和優先消息管理功能還有電子郵件摘要和郵件優先功能，讓用戶能更專注於當下。

蘋果表示，按推出後三天的數據來看，iOS 18.1的採用率是去年同期17.1的兩倍，顯示出用戶對Apple Intelligence的高度興趣。不過，按市場的反應來看，Apple Intelligence目前的功能準確度不高，仍出現AI模型常見的「幻覺」問題，包括誤解文本意義及編造故事。在某些日常生活場景如訊息摘要、糾正英文語法錯誤等有幫助，但尚未造成革命性的體驗升級，恐難在短期內造成大規模的換機潮，且營收財測略低預期，故CMoney研究團隊小幅下修蘋果FY25Q1營收預期0.5% 至 1250.7 億美元 (季增 31.7%，年增 4.6%)。

獲利方面，蘋果FY25Q1毛利率指引較原先預期高，係因iPhone 16系列毛利率高於預期，且研發費用成長速度較預期緩慢，有望推動營益率上升，故調高蘋果FY25Q1每股盈餘 (EPS) 預估 5.1% 至 2.32 美元 (季增 41.6%，年增 6.6%)。

蘋果換機潮規模或有限，然毛利率有望走高，上調FY2025 EPS 預估1.9%

展望 FY2025，蘋果有望保持穩定的增長趨勢。由於付費訂閱用戶數量持續增長，且蘋果生態系黏著度強，維持服務營收有望穩步上揚的預期。

蘋果受曯目的Apple Intelligence持續分階段推出，iOS 18.2有望在FY25Q2結束前(2024年12月)面市，不僅會為美國英語新增功能，還有望推出英國、澳洲、加拿大、愛爾蘭和紐西蘭的本地化英語版本。除了根據文字描述建立圖像的Image Playground、將粗略草圖轉換成圖像的 Image Wand 及其自訂表情符號生成功能Genmoji等一系列圖像生成功能外，ChatGPT與Siri的整合也有望在這個版本完成。不過，且英文以外其他語言的版本，或需要等到FY25Q3 (2025年4月)，加上目前尚未具體說明有哪些語言。在使用者體驗及新功能推出缺乏驚喜下，故認為iPhone銷量成長幅度仍有不確定性，下修 FY2025 營收預估 0.2% 至 4113.9 億美元 (年增 5.2%)，

獲利方面，iPhone 16系列毛利較預期更高，且蘋果表示零件價格除NAND Flash及DRAM外，均有望減低，可推動蘋果獲利能力上升。因此，CMoney 研究團隊上調蘋果FY2025營益率預期0.7個百分點至46.6%，帶動每股盈餘(EPS)預期調高 1.9% 至7.23美元(年增 7.2%)。

放大鏡評析

蘋果iPhone毛利率有望續揚，但Apple Intelligence 未見革命性創新，建議區間操作，目標價上修至239美元

蘋果 10月 31 日收盤價為 225.91 美元，以預估 2025年EPS可達 7.23 美元推算，目前蘋果本益比為 31 倍，位於過往五年本益比18~41 倍的中間偏高位置。CMoney研究團隊考量iPhone毛利率有望續揚，然Apple Intelligence首波功能及後續更新日程缺乏驚喜，或難以帶來超出預期的大規模換機潮，故維持蘋果區間操作的投資建議，目標價本益比亦維持在33 倍，因上調FY2025 EPS預估，目標價由 234上修至 239 美元。