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快速結論
- 21Q4散裝運價雖修正，不過較去年同期仍位處高檔，且近期中國年度限產目標達成，中國煉鋼需求回升，加以煤炭需求旺季，補庫存需求可望延續至農曆年前，短期將支撐大型船運價走揚，裕民21Q4營運維持高檔。
- 2022年受惠美國基建法案已過，預期將有助於彌補中國日趨減緩的鐵礦砂需求，同時散裝運力有限，仍有利於運價上漲，預估2022年EPS 5.93元，年增12.6%。預估每股淨值31.56元。
- 裕民股價淨值比(PBR)1.94倍，評價雖並未明顯低估，但考量運力有限，推測2022年運價仍有高點，且節能船隊比重普遍優於同業，在長期散裝船運力限縮下，將立於領先地位，長期股價可望挑戰2.5倍PBR的水準。近期散裝轉淡季，導致運價明顯修正，股價動能因而轉弱，但在2022年運價可望創高下，仍可利用淡季運價回檔，擇機逢低布局。
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21Q4裕民營運維持高檔，2021年獲利創近5年高峰
裕民受惠於散裝旺季帶動大型船運價上漲，21Q3營收來到41億元，季增21.9%，優於前篇(鐵礦砂期貨下殺逾20%，BDI指數卻逆勢走揚，裕民(2606)後市怎麼看？)所預估35.7億元，大型船運價迅速飆升使毛利率來到32.11%，EPS 2.10元(前估1.38元)，表現優於市場預期。
中國因碳中和政策對煉鋼限產，雖造成鐵礦砂需求疲弱，導致21Q4大型船運價明顯修正，不過運價仍較去年同期位處高檔，且近期中國2021年度限產目標達成，鋼鐵業者庫存水位偏低，加以煉鋼利潤近期有所增加，中國煉鋼增產意願提高，帶動鐵礦砂需求提升，預期將有助於鐵礦砂運輸需求回穩。此外，由於目前為煤炭需求旺季，補庫存需求可望延續至農曆年前，預期短期將支撐大型船運價走揚，進而有利於裕民21Q4營運維持高檔，預估21Q4營收42.5億元，毛利率預估30.42%，季減1.69個百分點，預估EPS 1.54元，季減27%。
2021年裕民受惠於疫情之後鐵礦砂需求回溫，加以散裝運力有限，帶動運價大幅上漲，考量21Q3表現優於預期，2021年預估營收上修至141.9億元(前估132億元)，毛利率預估27.9%，年增16.9個百分點，EPS 5.27元(前估4.59元)，預估每股淨值30.38元。
2022年運力緊俏，有利於支撐運價上行，預期裕民獲利持續向上
2022年即便中國鐵礦砂需求平淡，然美國基建法案已過，預期將有助於彌補中國日趨減緩的鐵礦砂需求，與此同時，2022年散裝運力有限，仍有利於支撐運價上漲，預期裕民2022年獲利將創近5年的新高。
2022年中國因碳中和政策，長期壓抑鋼鐵產量，於2022/2 北京冬奧前夕，污染控制將壓抑鋼鐵產量，不過考量中國受碳中和政策影響，近幾月經濟持續下滑，為提振經濟，中國預計將於22Q1加速基建投資，預期2022年鋼鐵產量仍高於2021年的水準(但預估仍低於2020年)。此外，美國1.2兆基建法案先前已通過，預期也將彌補部分中國對鐵礦砂需求降低的問題，預期在北京冬奧之後，22H1鐵礦砂將有更明顯的運輸需求。就船舶的供給面來看，目前市場普遍認為塞港問題將延續至22H1，且IMO近年嚴格的環保政策限縮新船供給，據市調機構Clarksons所預估，2022年散裝運力僅年增1.4%、需求年增2.2%，整體仍存在供給缺口，預期2022年將帶動大型散裝船運價震盪上行，運價仍有高點可以期待。預期2022年隨著淡水河谷(Vale)、力拓(Rio Tinto)鐵礦砂產量持續恢復，在運價攀升的情況下，預估裕民2022年營收將成長至154.6億元，年增8.9%，預估毛利率32.87%，年增4.94個百分點，EPS 5.93元，年增12.6%。預估每股淨值31.56元。
結論
就2022年的展望來看，裕民股價淨值比(PBR)1.94倍，評價雖並未明顯低估，但考量2022年運力供給有限，推測2022年運價仍有高點，且近年船隊持續汰舊換新，其節能船隊比重普遍優於同業，其大型船的節能船比重更已達百分之百，在長期散裝船運力限縮下，裕民將立於領先地位，長期股價可望挑戰2.5倍PBR的水準。近期散裝轉淡季，導致運價明顯修正，股價動能因而轉弱，但在2022年運價可望創高下，仍可利用淡季運價回檔之時，擇機逢低布局。
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