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自從疫情以來，
股市從恐慌性拋售變成資金過多，
在經濟尚未回穩下，股市即破高點。
金融業在類股中是漲幅最差的一群，
由於目前海外資產投報率偏低，
對於嚴格管理投資風險的金融業而言難以彌補獲利缺口。
然而在金融業中，中壽 2020 年獲利穩健，
前三季稅後淨利已賺進 148 億元，
比 2019 年全年獲利還多出 9.1%。
若看好未來經濟復甦帶動壽險的保單銷售與投資業務成長，
營運穩健且有被併購題材的中壽會是個不錯的選擇。
中壽營運穩健，受開發金青睞，如期完成併購機率高
中國人壽在金融股中是少數只經營壽險業務的上市公司，
其在先後併購瑞泰人壽與保誠人壽後成為臺灣前五大的壽險。
中壽 2020 年雖由於疫情影響，保單銷售相較於去年同期大減，
但在 2018 與 2019 年保單銷售相較於往年提升下，
2020 年前三季的續年度保費收入成長 14.6% 至 1,237 億元，
使整體保費收入維持相對穩健。
中壽多年來著重資產負債管理，
近幾年投資報酬率約在 3%~4%水準，穩定維持正利差，
在經營穩健且市占率逐年提升下，
成為原先沒有壽險業務的開發金所青睞的對象。
開發金在 2017 年以每股 35.0 元股價公開收購中壽 25.3%股權、
持股比率達到 34.8%後，
於 2020/11 再次宣布將以 23.6 元收購中壽 21.1%股權，
若完成收購，開發金持股比率將達到 56.0%。
依照開發金對金管會的承諾，其將在 2022/06 前持有中壽 100%股份，
也就是至少還需再進行一次公開收購。
依目前利率環境來看，開發金很可能趁著資金成本還在低檔的時候再發債籌資，
且其自身資金充足，
因此在 2022/06 前持有中壽 100%股份的目標是很有可能實現的。
IFRS 17 雖增加準備金提存與系統升級壓力，但也使公司資訊更透明
IFRS 17 要求將合約負債的真實狀況即時地反應在財報上，
影響主要分兩點：
首先，收益須逐期認列，畢竟隨著合約即將到期，
保險公司在這張保單上的風險才會越低，
也才越能確認在這張保單上的收益；
第二點則是準備金要能根據當下的利率做調整。
壽險業在賣出一張保單時就會根據當時假設的利率來計算所需提列的準備金，
然而隨著近年來利率大幅下跌，
當初所假設的利率已然與現況不符。
值得慶幸的是，中壽早期規模不大，
投資型保單在以前利率水準較高的時代是各大壽險的主力產品，
但在中壽累積至今所售出的保單中佔比不大，
即便將來折現率以降至 2%計算，
所須增提的準備金也只多出約 16 億元，
相當於當前年度所提列準備金的約 1%。
其實 IFRS 17 對中壽更大的影響是在資訊系統的升級壓力，
由於壽險業商品多、資訊系統複雜，
依中壽的規模來看，建置一套新的系統至少需要 30 億元以上的支出，
且系統建置後的維護成本、顧問費等等推估每年也需要約 2 億元。
若系統升級費用以五年攤提計算，
預期在 2025~2029 年間每年將增加至少 8 億元支出，
約相當於近五年稅後淨利的 7.8%。
整體而言，IFRS 17 會吃掉中壽少部分的獲利，
但能夠讓市場以更精確的資訊計算其當前的價值，
進而降低投資這家公司所需承擔的風險，
對於公司股價應有正面影響。
中壽 2020 上半年保費收入雖大減，但獲利維持穩健
中壽 2020 上半年受到疫情影響，保單銷售大幅衰退，
初年度保費收入相較於去年同期減少 55.1%，
從 808 億元減少至 363 億元；
整體簽單保費收入相較於去年同期減少 17.1%，
從 1,384 億元減少至 1,148 億元。
由於保費收入減少，
再加上需支付較高佣金的銀行通路在保單銷售中的占比下降，
中壽的佣金費用同步大減 31.6%，
從 65 億元減少至 45 億元。
隨著保費收入減少，中壽也同步減少保險責任準備金的提存，
使稅後淨利相較於去年同期還能維持 7.4%成長，
EPS 1.69 元，每股淨值 31.40 元。
2020Q3 壽險業務回穩，稅後淨利大幅成長
2020Q3 在疫情趨緩與經濟回穩下，中壽的保單銷售隨之成長，
初年度保費收入從 2020Q2 的 204 億元增加 24.5% 至 2020Q3 的 254 億元，
簽單保費收入從 2020Q2 的 560 億元增加 12.1% 至 2020Q3 的 627 億元。
淨投資損益的部分，中壽於 2020Q3 出售部分債券實施資本利得，
再加上股市維持穩健成長下，
中壽的淨投資損益從 2020Q2 的 171 億元增加 25.2% 至 2020Q3 的 214 億元；
整體淨收益從 2020Q2 的 782 億元增加 12.0% 至 2020Q3 的 876 億元。
2020Q3 由於保費收入成長，中壽也同步增加保險責任準備金的提存，
在其餘費用維持與 2020Q2 大致相同的水準下，
稅後淨利成長至 68 億元，QoQ +92.9%，YoY +24.3%；EPS 1.45 元。
2020Q3 由於發放現金股利 0.60元，每股淨值僅成長至 34.00 元。
2020Q4 雖預期有匯兌損失，但獲利仍可望為正，2020 年稅後淨利可望大幅成長 25%
2020Q4 保費收入雖預期維持在與 2020Q3 大致相同的水準，
但由於 2020/10 美元大幅貶值，
且在美國大選後政治不確定性因素消除、財政刺激可望有所進展、
FED 貨幣持續寬鬆下，美元仍持續走貶，
大幅增加中壽海外資產的匯兌損失，
預期 2020Q4 的匯兌損失將由 2020Q3 的 133 億元增加 40.5% 至 187 億元，
淨投資損益預期從 2020Q3 的 214 億元減少 24.9% 至 2020Q4 的 160 億元；
整體淨收益預期從 2020Q3 的 876 億元減少 5.3% 至 2020Q4 的 830 億元。
由於中壽先前自身預估的稅率較高，提列的所得稅超過所需應繳金額，
在其餘費用預期維持與 2020Q3 大致相同的水準下，
2020Q4 可望認列約 10 億元的遞延所得稅利益，
預期稅後淨利為 22 億元，QoQ -67.8%，YoY +239.7%；EPS 0.47 元。
整體而言，預期 2020 年淨收益為 3,197 億元，YoY -5.7%；
稅後淨利 170 億元，YoY +25.3%；
EPS 3.60 元，每股淨值33.23 元。
2021 年期望在景氣轉佳下使保單銷售成長，但增加準備金提存將減少獲利
展望 2021 年，期望在疫情持續趨緩下，
保單銷售將有所成長，
初年度保費收入預期將成長 9.9%至 890 億元；
而續年度保費收入的部分，
由於 2020 年保單銷售狀況較差，
續年度保費收入預期將減少 1.6%至 1,630 億元；
整體簽單保費收入預期將成長 1.2%至 2,414 億元。
淨投資損益的部分，
儘管中壽於 2020 年出售部分債券實施資本利得，
此部分將減少 2021 年的利息收入；
但期望在資產持續增加下，
整體在利息收入的獲利持平看待；
而在外匯避險的部分，
期望 2021 年在疫情趨緩下，
美國財政刺激與貨幣寬鬆力道將較 2020 年趨緩，
雖預期美元仍將持續走貶，但幅度可望減緩，
減輕壽險業避險壓力。
整體而言，2021 年的淨投資損益持平看待，
預期減少 0.9%至 710 億元；
整體淨收益預期成長 2.6% 至 3,280 億元。
由於預期 2021 年保單銷售成長須增提較多責任準備金與費用，
且 2020 年在低利率環境下藉由實施部分資本利得使稅後淨利基期較高，
2021 年稅後淨利預期為 114 億元，YoY -32.9%；
EPS 2.42 元，每股淨值35.04 元。
2022 年在投資環境趨穩下，獲利可望轉正成長
展望 2022 年，預期隨著疫情影響逐漸消除，
保單銷售將持續成長，
初年度保費收入預期將成長 9.1%至 971億元；
而續年度保費收入的部分，
由於 2021 年保單銷售成長，
續年度保費收入預期將成長 0.9%至 1,645 億元；
整體簽單保費收入預期將成長 4.1%至 2,513 億元。
淨投資損益的部分預期在經濟趨穩下，
海外資產與債券等投資報酬率將回升，
而匯率變動也預期趨於平穩，
有助於投資獲利提升，
淨投資損益預期成長 1.4%至 720 億元；
整體淨收益預期成長 4.5%至 3,427 億元。
基於預期 2022 年保單銷售持續成長，
所需提存的責任準備金與其餘費用也將同步增加，
2022 年稅後淨利預期為 121 億元，YoY +5.5%；
EPS 2.55 元，每股淨值37.40 元。
中壽 2022 年營運期望穩健成長，當前股價偏低，可增加持股
就 2022 年而言，期望在疫情影響消除與經濟回穩下，
投資環境將改善、海外資產投資報酬率將提升，
使中壽提升投資報酬率並降低避險成本。
根據中壽 2020/12/21 的收盤價 21.95 元、
股本以 4,731 億元與 2022 年股東權益 1,669 億元計算，
股價淨值比為 0.59 倍，處於過往五年股價淨值比 0.4~1.6 倍區間下緣。
考量中壽資產配置穩健、壽險與投資業務在經濟回穩下皆可望維持成長，
因此 2022 年股價淨值比應有機會回升至股價淨值比區間中下緣 0.8 倍上下浮動，
在營運穩健且有被併購題材下，可增加持股，為將來行情布局。
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