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華為禁令衝擊概念股
前(2018)年底中美貿易戰開打之後，
華為概念股的多空就變成牽動台股的一大因素之一，
一開始市場直覺認定關稅壁壘必然會衝擊全球貿易，
導致台股在 2018 下半年大跌，但台廠及中美品牌商很外就進行超前部屬，
先是把銷往美國的產能移往東南亞，針對後續可能到來的禁售風險，
則是把下單對象從美國企業移往台灣企業，
因此，貿易戰反而帶動台灣 IC 設計產業業績爆發，
相關 5G 概念的 IC 設計股成為 2019 年的大黑馬，甚至在 2020 年繼續發光發熱，
但隨著美國意識到必須徹底根絕 IC 供應源才能遏止華為出貨，
禁令從美國企業擴大到採用美國技術的 IC 設計公司，
這讓台廠鷸蚌相爭、漁翁得利的策略受到打擊，
隨著市場預期華為禁令從 9 月中之後實施，
與之相關的台股也早在 2 個月前就開始轉弱下跌，
繼續看下去…
是否有不可取代性
華為禁令 7 月開始在台股逐漸被放大解讀後，
相關半導體族群的表現卻不是一致走空，
有些股票立刻被法人調降評等，短時間內出現 15 ~ 20% 不等的修正，
但部分股票卻依舊在高檔盤整，甚至逆勢台股盤整走強，
其中的關鍵就在該公司是否具備不可取代性，
就以台積電(2330)、穩懋(3105)來看，
市場在華為禁令大限確定後，對兩間公司做出完全不同的反應。
台積電(2330)
5 月初台股還在反彈第二階段時，
市場關注焦點就慢慢從疫情轉往中美貿易戰，
當其他題材股正在大開多頭派對的同時，
華為營收占比達 10 ~ 15%的台股權王台積電(2330)，
其走勢卻是一動也不動，，並在 290 元到 300 元之間震盪，
但放眼全世界，能夠投產高階製程的晶圓代工廠還是只有台積電(2330)一家，
且台積電(2330)不是只有華為一個大客戶，
還有 Apple、AMD 這些美國大廠搶著要台積電(2330)的產能，
7 月份英特爾 Intel 宣佈，因為良率問題，必須推遲 7奈米製程 6 ~ 12 個月，
台積電(2330)股價不僅沒受到華為禁令影響，反而在美國大廠一個接一個的下單利多下，
短短一個月內從 3 百元初頭攻到 7/28 最高 466.5 元，
且直到 9 月中不再出貨給華為後，都還能保持在 400 元之上。
穩懋(3105)
3 月下旬市場對筆電相關遠距概念股尚在觀望時，
法人對電子股的定調大多是疫情並不會影響到 5G 發展趨勢，
因此 5G 相關股票在 3 ~ 4 月市場人心惶惶時表現相對強勢，
其中砷化鎵大廠穩懋(3105)，3/20 後僅用了短短 3 周，
就回到 2 月底起跌點 280 元之上，並在電子股於 7 月熱度拉到最高峰時，
漲到 359 元的歷史最高價，但法人圈於穩懋(3105) 7/28 法說會後，
卻開始出現不同看法，雖然當時多數法人不是給予買進就是中立，
但卻有三間外資券商給予賣出評等，尤其是影響力極大的野村證券，
僅給出 235 元目標價，造成法人圈出現穩懋(3105)減碼潮，
野村看空的論點主要是基於華為事件的影響，野村認為，
在聯發科(2454)取得華為海思流失的晶片市佔後，因聯發科(2454)的 RFFE 夥伴是 Skyworks，
穩懋(3105)將很難從聯發科(2454)的市佔上升中受益，
且聯發科(2454) 9 月份開始被劃入限制出貨範圍，
如果一直無法取得出貨許可證，穩懋(3105)想透過聯發科(2454)提升出貨量的難度將更高，
此外，華為目前也在扶持其他中國的 PA 供應商，
這也將衝擊到未來穩懋(3105)的營收動能以及毛利率，最後，雖然市場看好 2021 年 5G 手機的出貨量，
但野村認為， 穩懋(3105) VCSEL 產品線只會年增 10 ~ 20%，大幅低於市場預期的 40 ~ 50%，
理由是未來 Face ID 的點陣投射器及泛光照明器的大小都將縮小，
且已有另一家公司通過蘋果的認證(2020 下半年出貨)。
(圖片來源:籌碼K線)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
下圖：野村證券 7/28 僅給出 235 元目標價，造成 8 月份法人圈出現穩懋(3105)減碼潮。
(來源:野村證券)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
競爭是否加劇，趨勢是否改變
從以上兩個例子來看，雖然 5G 發展的趨勢依舊是電子股的主軸之一，
但相關股票的走勢卻出現不一致的狀況，
總體來看，競爭是否加劇，趨勢是否改變，
是法人目前判斷是否持有基地台、手機等 5G 相關股票的大方向，
如果該公司在其他廠商取得華為流失的市佔後，還能夠拿到訂單，
或是無論哪一家品牌廠得利，都不會改變特定零組件滲透率增加的趨勢，
則股價受到的衝擊就會相對較小，
就以矽創(8016)子公司昇佳電子(6732)來看，
法人對華為禁令就有一套獨特的解讀方式。
矽創(8016)與昇佳電子(6732)
DDI(面板驅動 IC)長期由大廠聯詠(3034)把持，
但去(2019)年二線廠矽創(8016)股價卻異軍突起，
股價從 5 月底 110 元左右漲到 10 月底最高 197 元，
但讓這間二線 DDI 廠上漲的原因並不是因為 DDI，
而是旗下一間持股 產品為整合型感測器 IC 的子公司昇佳電子(6732)，
從營收來看，矽創(8016)合併營收從 2016 年的 94.31 億成長到 2017 年 138.02 億，
但如果攤開子公司昇佳電子(6732)的損益表，
營收從 10.53 億暴增到 48.06 億，營業利益由 875 萬增加到 14.97 億，
也就是說，如果沒有昇佳電子(6732)這間子公司，矽創(8016)本業其實面臨嚴重價格壓力，
導致其母公司毛利率及營業利益 3 年來都呈現衰退趨勢。
下圖：矽創(8016)近三年損益表，營收上升 46.34%，營業利益由 8.53 億增加到 20.86 億，
並帶動 EPS 從 7.32 元攀升至 10.27 元。
(來源:CMONEY)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
下圖：昇佳電子(6732)近 3 年營收成長 356%，EPS 更是從 0.24 元暴增到 35.1 元。
(來源:CMONEY)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
下圖：從矽創(8016)近 3 年的個體財報來看，營收僅從 75.53 億成長到 83.06 億，
且毛利率由 25.47% 下滑至 21.91%，導致營收規模持平下，
營業利益還是從 7.5 億衰退成 3.75 億，減幅達 50%。
(來源:筆者整理)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
法人建倉昇佳電子(6732)
昇佳電子(6732)於今(2020)年 6 月掛牌後，受到法人買盤追捧，
6/23 甚至攻到 998 元，離 5 千金只剩一步之遙，
但華為禁令造成手機上下游供應鏈大震動，
其多頭氣勢也瞬間熄火，從 9 百元被修正到 700 ~ 800 元之間，
然而投信卻從 8 月中開始持續加碼，其買盤甚至在 8 月底把股價拉回至 9 百元之上，
持股比亦從 2.3% 拉高至 8.4%，
(圖片來源:籌碼K線)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
雖然股價在 9 月份投信主要買盤縮手後，
又從 9 百元回落至 8 百元附近，但法人在華為利空干擾下還選擇買進的理由其實不難理解，
目前整合型感測器 IC 主要由兩間公司瓜分市占，
一間是奧地利微電子公司(AMS AG)(2019 年市佔 51%)，
另一間就是昇佳電子(6732)(2019 年市佔 39%)，
而 AMS 有一半的市占來自蘋果，昇佳則全部來自非蘋，
華為出貨受阻後，不論是 Oppo、小米或 Vivo 拿下份額，
最終訂單都還是會流向這兩家公司，此外，
AMS 因具備自己的 8 吋晶圓廠，在接單時必須考量產品的銷售量，
隨著非蘋陣營越來越多中低階機種採用窄邊框，
少量多樣變成是非蘋 sensor 的趨勢，但 AMS 接下這一類型的訂單，
如果量不夠大，產能利用率降低，固定成本反而會有損公司的整體獲利能力，
而昇佳因為是純 IC 設計廠，在接單時比較能接下少量生產的訂單，
從這個角度來看，華為出貨受阻後，
昇佳還是有可能透過提升市占率及其他客戶訂單上升，來維持明後兩年的營收動能，
也就回到前文所說的，是否有不可取代性及趨勢是否改變。
(來源:凱基證券)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
下圖：窄邊框手機滲透率，2021 年開始逐漸飽和(滲透率僅從 68.8% 上升到 75.1%)，
也意味著成長率趨緩，但法人還是看好昇佳可以透過少量多樣的趨勢提升市占，
並在 2021 ~ 2022 維持營收成長動能。
(來源:IEK、昇佳法說會簡報)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
下圖：過去 90 日共有 3 間券商針對昇佳電子(6732)出具報告，
其中凱基證券及元富證券皆認為昇佳 2021 年 EPS 有挑戰 4 個股本的實力。
(圖片來源:籌碼K線)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
矽創(8016)本益比低於子公司
雖然法人認為昇佳(6732)今明兩年的成長動能不會受到華為因素影響，
但昇佳(6732)目前以過去 4 季 EPS 計算的本益比高達 22.58 倍，
該狀況剛好與去(2019)年 7 月相反，去(2019)年矽創(8016)上漲時，
因昇佳(6732)還在興櫃，法人如果看好該題材只能買進母公司，
導致貢獻獲利的子公司本益比遠低於母公司，
在昇佳(6732)股價從 400 元翻倍之後，母子公司的本益比出現交叉，
2019 年 8 月中，母公司矽創(8016)的本益比 16.78 倍，
比子公司昇佳(6732)的 14.05 倍高出 2.73 倍。
(圖片來源:筆者整理)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
但到了今(2020)年 9 月下旬，母公司的本益比降至 13.03 倍，
遠低於子公司的 22.58 倍，雖然說控股公司本益比下降是台股近年來的趨勢，
但即便是母公司牛皮化代表的矽晶圓廠中美晶(5483)，
其與子公司環球晶(6488)的本益比差距也沒有這麼大，
從這個角度來看，現階段矽創(8016)反而是一個兼具昇佳(6732)成長性，
且價格低於價值的標的。
(圖片來源:筆者整理)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)
♞ 快速結論
最後整理出本文重點如下：
1. 華為禁令衝擊台股，但相關概念股反應卻多空不一致。
2. 是否有不可取代性，後續 1 ~ 2 年競爭是否加劇，趨勢是否改變，
是法人判斷華為事件影響是否重大的大方向。
3. 矽創近 2 年依靠子公司昇佳電子業績爆發，撐住了本業 DDI 競爭加劇的窘境。
4. 華為禁令雖然造成昇佳股價大跌，但法人認為華為出貨受阻後，
昇佳還是有可能透過提升市占率及其他客戶訂單上升，
來維持明後兩年的營收動能，8 月份反而逆勢加碼。
5.昇佳雖然 2021 可保持成長，但本益比偏高，大盤修正還是有本益比下修風險，
去年母公司本益比較子公司高的矽創，現階段用 2019Q3 ~ 2020Q2 EPS 計算，本益比只有 13.03 倍，
遠低於子公司昇佳的 22.58 倍。
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