ย้อนรอยอดีต..เมื่อตลาดหุ้นและทองคำวิ่งพร้อมกัน จุดจบเป็นอย่างไร

#Investment Focus by KTAM #ทันหุ้น การบวกต่อเนื่อง 3 ปีของตลาดหุ้นสหรัฐฯ และทองคำ: บทเรียนจากอดีตและแนวโน้มอนาคต ตั้งแต่ต้นปี 2023 จนถึงปลายปี 2025 ทั้งตลาดหุ้นสหรัฐฯ (ดัชนี S&P 500 และ Nasdaq 100) และราคาทองคำ ต่างสร้างผลงานที่น่าประทับใจด้วยการให้ผลตอบแทนเป็นบวกติดต่อกันเป็นปีที่สาม ถือเป็นสัญญาณของภาวะตลาดกระทิง (Bull Market) ที่แข็งแกร่งอย่างชัดเจน

คำถามสำคัญที่นักลงทุนทุกคนกำลังสงสัยคือ รูปแบบการเติบโตพร้อมกันแบบนี้เคยเกิดขึ้นในอดีตหรือไม่? หากเคยเกิดขึ้น ปัจจัยทางเศรษฐกิจและนโยบายดอกเบี้ยในช่วงเวลานั้นเป็นอย่างไร ปัจจุบันมีความเหมือนหรือแตกต่างจากอดีตอย่างไร และที่สำคัญที่สุด หากประวัติศาสตร์ซ้ำรอย ปีถัดไปจะเกิดอะไรขึ้น

หากเราไปวิเคราะห์เจาะลึกสถิติในอดีต เปรียบเทียบกับสถานการณ์ปัจจุบัน และมองหาแนวโน้มที่เป็นไปได้ในอนาคต จะเห็นว่า ในช่วงสามปีที่ผ่านมา สินทรัพย์สำคัญทั้งสามตัวได้สร้างผลตอบแทนสะสมที่โดดเด่น โดยเฉพาะในปี 2024 และ 2025 ที่ราคาทองคำพุ่งสูงขึ้นอย่างก้าวกระโดด

ซึ่งตัวเลขเหล่านี้สะท้อนถึงตลาดที่กำลังเฟื่องฟู แต่เบื้องหลังความสำเร็จนี้มีปัจจัยสำคัญหลายประการ

ปัจจัยหนุนหลักในปัจจุบัน:

• การปรับนโยบายดอกเบี้ยของ Fed: หลังจากที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างรุนแรงในปี 2022 เพื่อต่อสู้กับเงินเฟ้อที่พุ่งแตะ 9% ในที่สุด Fed ก็เริ่มส่งสัญญาณผ่อนคลายและลดดอกเบี้ยจากจุดสูงสุดที่ 5.33% ในเดือนสิงหาคม 2023 ลงมาอยู่ที่ประมาณ 4.09% ในช่วงปลายปี 2025 นโยบายการเงินที่ผ่อนคลายลงช่วยลดต้นทุนทางการเงินของบริษัทและกระตุ้นการลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยง (หุ้น)
• เงินเฟ้อที่ชะลอตัว: อัตราเงินเฟ้อที่ลดลงจากจุดสูงสุดสู่ระดับประมาณ 3% ในช่วงปลายปี 2025 ทำให้ตลาดมีความมั่นใจว่า Fed จะสามารถจัดการกับเศรษฐกิจแบบ Soft Landing ได้สำเร็จ
• กระแส AI และเทคโนโลยี: การปฏิวัติของปัญญาประดิษฐ์ (AI) เป็นแรงขับเคลื่อนหลักของตลาดหุ้น โดยเฉพาะกลุ่มเทคโนโลยีใน Nasdaq ทำให้เกิดการเติบโตของรายได้และมูลค่าหุ้นอย่างมหาศาล
• ความต้องการทองคำที่สูงขึ้น: แม้ว่าตลาดหุ้นจะดี แต่ความไม่แน่นอนทางภูมิรัฐศาสตร์ (Geopolitical Risks) และการเข้าซื้อทองคำของธนาคารกลางทั่วโลกอย่างต่อเนื่อง ทำให้ทองคำยังคงสถานะเป็นสินทรัพย์ปลอดภัยและปรับตัวสูงขึ้นพร้อมกับตลาดหุ้น

ช่วงเวลาที่ตลาดหุ้น S&P 500 บวกติดต่อกันยาวนานในอดีต

การที่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ บวกติดต่อกัน 3 ปีไม่ใช่เรื่องแปลกในประวัติศาสตร์ แต่สิ่งที่น่าสนใจคือจุดจบของรอบนั้นๆ มักจะมาพร้อมกับการเปลี่ยนแปลงนโยบายดอกเบี้ยหรือวิกฤตเศรษฐกิจ อาทิ

• ยุคหลังสงครามโลกครั้งที่ 2 (1949–1956)
• ระยะเวลา: 7 ปีติดต่อกัน
• บริบท: เป็นช่วงเวลาที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ ฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่งหลังสงครามโลกครั้งที่ 2 นโยบายดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ
• จุดจบ: ในปี 1956 Fed เริ่มส่งสัญญาณขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพื่อควบคุมเศรษฐกิจที่ร้อนแรงเกินไป ส่งผลให้ตลาดหุ้นเริ่มชะลอตัวและมีความผันผวนมากขึ้นในปีถัดมา
• ยุค Reaganomics (1982–1987)
• ระยะเวลา: 5 ปีติดต่อกัน
• บริบท: หลังจาก Paul Volcker ประธาน Fed ในขณะนั้น ปรับขึ้นดอกเบี้ยอย่างรุนแรงเพื่อปราบเงินเฟ้อ (ดอกเบี้ยแตะ 19%) และสามารถกดเงินเฟ้อลงได้สำเร็จ จึงเริ่มมีการลดดอกเบี้ยลงสู่ระดับ 6% ส่งผลให้เศรษฐกิจและการลงทุนฟื้นตัวอย่างรวดเร็ว
• จุดจบ: สิ้นสุดลงด้วยเหตุการณ์ “Black Monday” ในเดือนตุลาคม 1987 ซึ่งดัชนี Dow Jones ปรับตัวลดลงกว่า 22% ภายในวันเดียว ถือเป็นการปรับฐานครั้งใหญ่ที่เกิดจากการประเมินมูลค่าหุ้นที่สูงเกินไปและระบบการซื้อขายอัตโนมัติ
• ยุคฟองสบู่ Dot-com (1987–2000)
• ระยะเวลา: 12 ปีติดต่อกัน (เป็นสถิติที่ยาวนานที่สุด)
• บริบท: ยุคทองของเทคโนโลยีและการสื่อสาร ดอกเบี้ยลดลงอย่างต่อเนื่อง สร้างความคึกคักในหุ้นกลุ่มเทคโนโลยี
• จุดจบ: นำไปสู่การแตกของฟองสบู่ Dot-com ในปี 2000 ซึ่งดัชนี Nasdaq ปรับตัวลดลงเกือบ 50% และ S&P 500 ปรับตัวลงอย่างหนัก เป็นผลมาจากการประเมินมูลค่าบริษัทเทคโนโลยีที่เกินจริงและการปรับขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ในช่วงปลายรอบ
• ยุค QE หลังวิกฤติซับไพรม์ (2009–2020)
• ระยะเวลา: 11 ปีติดต่อกัน
• บริบท: เป็นผลมาจากการอัดฉีดสภาพคล่องขนานใหญ่ (Quantitative Easing – QE) และการคงอัตราดอกเบี้ยไว้ใกล้ศูนย์เปอร์เซ็นต์เป็นเวลานานหลังวิกฤติการเงินโลกปี 2008
• จุดจบ: สิ้นสุดลงชั่วคราวด้วยวิกฤตการณ์โควิด-19 ในเดือนมีนาคม 2020 ที่ทำให้ตลาดหุ้นทั่วโลกดิ่งลงอย่างรวดเร็ว (Crash -34%) ก่อนจะฟื้นตัวอย่างรวดเร็วด้วยมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจรอบใหม่

ช่วงเวลาที่ดัชนี Nasdaq และราคาทองคำ บวกติดต่อกันในอดีต

• ดัชนี Nasdaq: ยุคเทคบูม

Nasdaq เป็นดัชนีที่เน้นหุ้นกลุ่มเทคโนโลยี มีประวัติการเติบโตที่หวือหวาและมักจะนำตลาด S&P 500 ในช่วงขาขึ้น

• 1991–2000 (9 ปีติดต่อกัน): เป็นช่วงเวลาของฟองสบู่ Dot-com อย่างแท้จริง การเติบโตนี้มีจุดจบที่รุนแรงเมื่อฟองสบู่แตกในปี 2000

• 2010–2020 (10 ปีติดต่อกัน): เป็นผลพวงโดยตรงจากนโยบายดอกเบี้ยต่ำหลังวิกฤต 2008 สิ้นสุดลงด้วยโควิด-19 แครช

• ราคาทองคำ: สถิติ 12 ปีที่ไม่ธรรมดา

ราคาทองคำมักจะทำหน้าที่เป็นตัวป้องกันความเสี่ยง ในช่วงที่เศรษฐกิจมีความไม่แน่นอน หรือในช่วงที่เงินเฟ้อสูง

• 1970–1980 (10 ปีติดต่อกัน): เป็นยุคที่เงินเฟ้อในสหรัฐฯ สูงถึงขีดสุด (Stagflation) นโยบายดอกเบี้ยของ Fed พุ่งไปถึง 19% ในช่วง Volcker era ราคาทองคำในช่วงนี้พุ่งขึ้นกว่า 2,300% จากประมาณ 35 ดอลลาร์ต่อออนซ์ ไปแตะเกือบ 800 ดอลลาร์ต่อออนซ์ ก่อนจะปรับฐานลงอย่างรุนแรง
• 2001–2011 (11 ปีติดต่อกัน): หลังจากฟองสบู่ Dot-com แตกและความกังวลเรื่องวิกฤตการณ์ทางการเงินในปี 2008 ทำให้นักลงทุนเข้าหาสินทรัพย์ปลอดภัยอย่างทองคำอย่างต่อเนื่อง ราคาทองคำปรับตัวขึ้นกว่า 8 เท่า ในช่วงนี้
• จุดจบ: หลังปี 2011 เมื่อเศรษฐกิจโลกเริ่มมีเสถียรภาพมากขึ้น และมีการคาดการณ์ว่า Fed จะเริ่มลดขนาด QE ราคาทองคำก็เข้าสู่ช่วงตลาดหมี (Bear Market) ยาวนานหลายปี ปรับฐานลงเกือบ 50% จากจุดสูงสุด

สถิติผลตอบแทนรายเดือนและรายปีในอดีต:

• S&P 500 บวกรายเดือนติดต่อกันสูงสุด: 15 เดือน (มี.ค. 1958 – พ.ค. 1959)
• S&P 500 บวกรายปีติดต่อกันสูงสุด: 12 ปี (1987 – 2000)
• ราคาทองคำ บวกรายปีติดต่อกันสูงสุด: 12 ปี (1999 – 2011)
• ค่าเฉลี่ยผลตอบแทนระยะยาว: ทั้ง S&P 500 และทองคำ มีผลตอบแทนเฉลี่ยต่อปีในระยะยาวใกล้เคียงกันที่ประมาณ 10-11% ต่อปี

หากเปรียบเทียบปัจจุบันกับอดีต – เหมือนหรือต่าง?

สถานการณ์ปัจจุบัน (2023-2025) มีทั้งความเหมือนและความแตกต่างจากอดีตอย่างน่าสนใจ

จุดที่คล้ายคลึงกับอดีต:

• การลดดอกเบี้ยกระตุ้นเศรษฐกิจ: เช่นเดียวกับช่วงปี 1982-1987 และ 2009-2020 การที่ Fed ลดอัตราดอกเบี้ยลงจากจุดสูงสุดช่วยกระตุ้นให้เม็ดเงินไหลเข้าสู่ตลาดหุ้นและสินทรัพย์เสี่ยง
• นวัตกรรมเทคโนโลยีเป็นตัวนำ: เช่นเดียวกับยุค Dot-com ในทศวรรษ 90s ปัจจุบัน AI เป็นแรงขับเคลื่อนหลักที่ทำให้นักลงทุนมีความเชื่อมั่นสูงและยอมจ่ายแพงสำหรับหุ้นกลุ่มเทคโนโลยี
• ความต้องการสินทรัพย์ปลอดภัยยังคงอยู่: การที่ทองคำบวกพร้อมกับหุ้นชี้ให้เห็นว่า นักลงทุนยังคงมีความกังวลแฝงอยู่ ไม่ว่าจะเป็นความเสี่ยงภูมิรัฐศาสตร์หรือความกังวลเรื่องเงินเฟ้อที่อาจกลับมา ซึ่งคล้ายกับช่วงหลังวิกฤตปี 2008

จุดที่แตกต่างจากอดีต:

• จุดเริ่มต้นเงินเฟ้อ: ในยุค 1970s ทองคำพุ่งขึ้นเพราะเงินเฟ้อ กำลัง พุ่งสูงขึ้น แต่ในปัจจุบัน ราคาทองคำพุ่งขึ้นในขณะที่เงินเฟ้อกำลังชะลอตัวลง ซึ่งเป็นภาพที่ต่างกัน
• การเข้าซื้อของธนาคารกลาง: ปัจจุบันธนาคารกลางทั่วโลกเป็นผู้ซื้อทองคำรายใหญ่ที่สุดในประวัติการณ์ ซึ่งเป็นแรงหนุนพื้นฐานที่แข็งแกร่ง ต่างจากอดีตที่เน้นการซื้อโดยนักลงทุนรายย่อยและสถาบัน
• ความสัมพันธ์ของสินทรัพย์: โดยปกติทองคำกับหุ้นมักจะสวนทางกัน แต่ในช่วง 3 ปีนี้กลับบวกพร้อมกัน ซึ่งเป็นสภาวะที่ไม่ยั่งยืนในระยะยาว และมักเกิดในช่วงที่ตลาดมีสภาพคล่องล้นเหลือหรือมีความกังวลซ่อนอยู่

แนวโน้มความเสี่ยง และโอกาสหลังจากรูปแบบปัจจุบันนี้กับในอดีต

ประวัติศาสตร์มักไม่ซ้ำรอยเดิมเป๊ะ แต่คล้องจองกันเสมอ บทเรียนสำคัญคือ หลังจากช่วงที่ตลาดบวกแรงติดต่อกันหลายปี มักจะเกิดการปรับฐาน (Correction) หรือวิกฤตครั้งใหญ่ตามมาภายใน 1-3 ปีถัดไป โดยเฉพาะเมื่อการประเมินมูลค่า (Valuation) ของตลาดสูงถึงระดับวิกฤตและอัตราดอกเบี้ยเริ่มกลับทิศทาง

แนวโน้มหลังจากรูปแบบนี้ในอดีต (หลัง Streak ยาว)

• หลังปี 1949–1956: ตลาดยังคงบวกต่อไปอีกประมาณ 2 ปี ก่อนที่จะมีการปรับฐานเล็กน้อยและชะลอตัวลง

• หลังปี 1982–1987: เกิดเหตุการณ์ Crash 1987 (-22%) ตามมาอย่างรวดเร็ว

• หลังปี 1987–2000: สิ้นสุดลงด้วย Dot-com crash (-49%) ที่รุนแรงและยาวนาน

• หลังปี 2009–2020: สิ้นสุดลงชั่วคราวด้วย COVID crash (-34%) ในเดือนมีนาคม 2020

บทเรียนที่ชัดเจนคือ ช่วงเวลาที่ตลาด “สุขสบาย” นานๆ มักจะนำไปสู่ความเสี่ยงที่มองไม่เห็น และจบลงด้วยการปรับฐานครั้งใหญ่ (Major Correction) โดยเฉพาะเมื่อ Valuation สูงเกินจริงและอัตราดอกเบี้ยเริ่มกลับทิศทาง

ความเสี่ยงและโอกาสในอนาคต

โอกาส:

• โมเมนตัมจากกระแส AI และการที่ Fed ยังคงแนวทางการลดดอกเบี้ยอย่างค่อยเป็นค่อยไป ยังคงเป็นปัจจัยหนุนหลักที่อาจทำให้ตลาดหุ้นสามารถไปต่อได้อีกระยะหนึ่ง
• ทองคำยังมีโอกาสปรับตัวขึ้นต่อ หากความกังวลด้านภูมิรัฐศาสตร์ยังคงอยู่ หรือหากธนาคารกลางยังคงซื้อสะสมอย่างต่อเนื่อง

ความเสี่ยง:

• Valuation สูงสุดในรอบหลายปี: ระดับราคาต่อกำไร (P/E Ratio) ของหุ้นกลุ่มเทคโนโลยีและดัชนี S&P 500 อยู่ในระดับที่สูงมาก บ่งบอกถึงความคาดหวังที่สูงลิบลิ่ว

• ดอกเบี้ยที่ยังสูงกว่ายุค QE: แม้ Fed จะลดดอกเบี้ยแล้ว แต่อัตราดอกเบี้ยในปัจจุบันยังคงสูงกว่ายุคหลังวิกฤต 2008-2020 มาก ซึ่งอาจเป็นภาระต่อเศรษฐกิจและบริษัทที่มีหนี้สูง

• ความผันผวนจากภายนอก: ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ สงครามการค้า และระดับหนี้สาธารณะของสหรัฐฯ ที่พุ่งสูงขึ้น เป็นปัจจัยที่พร้อมจะสร้างความผันผวนให้ตลาดได้ตลอดเวลา

หากมองแนวโน้มที่อาจจะเกิดขึ้นถัดไปจากนี้:

หากประวัติศาสตร์ซ้ำรอย ปี 2026–2027 อาจเป็นช่วงเวลาที่นักลงทุนต้องระมัดระวังเป็นพิเศษ มีโอกาสสูงที่จะเผชิญกับการปรับฐานครั้งใหญ่ (Correction) ในช่วง 10% ถึง 30% ก่อนที่ตลาดจะเข้าสู่รอบวัฏจักรใหม่ต่อไป แต่ประวัติศาสตร์มักมีไว้ทำลาย การบวกต่อเนื่องที่ยาวนานที่สุดในอดีตของแต่ละดัชนี เมื่อเทียบกับปัจจุบันเรามากันได้แค่ครึ่งทางหรือยังไม่ถึงครึ่งทางด้วยซ้ำ

คอลัมน์: Investment Focus by KTAM
โดย: ชัชพล สีวลีพันธ์

ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ ฝ่ายกลยุทธ์ผลิตภัณฑ์

บลจ. กรุงไทย