หุ้นเกาหลีใต้เข้าสู่ ‘ตลาดหมี’ ร่วงเกือบ 30% ใน 3 สัปดาห์ สวนทางมูลค่าที่ลงมาถูกกว่าวิกฤตปี 2008

ภายในเวลาประมาณ 3 สัปดาห์ ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ที่ได้ชื่อว่าเป็นตลาดหุ้นที่ร้อนแรงที่สุดในโลกตลอดช่วง 1 ปีที่ผ่านมา ปรับตัวลดลงกว่า 27% จากจุดสูงสุด ซึ่งตามนิยามทางเทคนิค (ราคาลดลงเกิน 20% จากจุดสูงสุด) ถือเป็นการเข้าสู่ตลาดหมี (Bear Market) อย่างเป็นทางการ และเป็นจุดที่เทรนด์ขาขึ้นอันร้อนแรงอาจสะดุดลงชั่วคราว หรืออาจสิ้นสุดลงแล้ว

ประเด็นสำคัญ

• AI Trade ที่กระจุกตัวเกินไป จุดเปราะบางของตลาดที่ร้อนแรงที่สุดในโลก
• Leveraged ETF ตัวเร่งความผันผวน ครองการซื้อขายกว่า 70% ของทั้งตลาด
• ตำราบอกว่าตลาดหมี แต่พื้นฐานอาจกำลังสะท้อนโอกาส
• 2 ปัจจัยมหภาคจุดชนวนแรงขาย ‘ภูมิรัฐศาสตร์ – ดอกเบี้ยเกาหลีใต้’
• ถูกสุดในประวัติศาสตร์ ถูกกว่าวิกฤตปี 2008
• แต่ ‘ถูก’ อย่างเดียวอาจไม่พอ เสียงเตือนจากฝั่งระมัดระวัง

ตลอดช่วงกว่า 1 ปีที่ผ่านมา ดัชนี KOSPI ซึ่งเป็นดัชนีตัวแทนของหุ้นเกาหลีใต้พุ่งขึ้นราว 4 เท่า นำโดยสองหุ้นหลักอย่าง Samsung Electronics และ SK Hynix ผู้ผลิตชิปหน่วยความจำรายใหญ่ของโลก ซึ่งเคยมีมูลค่ารวมกันคิดเป็นเกือบ 60% ของมูลค่าตลาดหุ้นเกาหลีใต้ทั้งหมด และเมื่อหุ้นทั้งสองตัวถูกเทขาย ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ทั้งตลาดจึงถูกฉุดลงตามอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้

ล่าสุด (13 กรกฎาคม) ดัชนี KOSPI ติดลบเกือบ 10% ภายในวันเดียว ส่งผลให้ดัชนีปรับตัวลงมาแล้วกว่า 27% จากจุดสูงสุดที่ 9,385.59 จุด เมื่อวันที่ 19 มิถุนายนที่ผ่านมา ขณะที่ก่อนหน้านี้ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ต้องใช้มาตรการหยุดการซื้อขายชั่วคราว (Circuit Breaker) เป็นครั้งที่ 6 ของปีนี้ หลังดัชนีร่วงลงกว่า 8% ระหว่างวัน คิดเป็นครึ่งหนึ่งของจำนวนครั้งที่มีการใช้ Circuit Breaker ทั้งหมดนับตั้งแต่ปี 2000

AI Trade ที่กระจุกตัวเกินไป จุดเปราะบางของตลาดที่ร้อนแรงที่สุดในโลก

สำนักข่าว CNBC รายงานว่า การพลิกกลับอย่างรวดเร็วของดัชนี KOSPI จากตลาดหุ้นที่ให้ผลตอบแทนดีที่สุดในโลก สู่ตลาดหมีที่ให้ผลตอบแทนเกือบจะแย่ที่สุดในช่วง 1 เดือนที่ผ่านมา สะท้อนให้เห็นจุดอ่อนสำคัญของการปรับขึ้นรอบนี้ นั่นคือการพึ่งพาธีม AI อย่างหนักเกินไป ประกอบกับการกระจุกตัวของตลาดในระดับสุดขั้ว คือแรงขับเคลื่อนหลักของการเทขายรอบนี้

Jung In Yun ผู้ก่อตั้ง Fibonacci Asset Management Global มองว่า การปรับฐานรอบนี้เกิดจากการปรับสถานะการลงทุนมากกว่าความอ่อนแอของปัจจัยพื้นฐาน เพราะหุ้นเกาหลีใต้กลายเป็นหนึ่งใน ‘AI Trade’ ที่แออัดที่สุดในโลกหลังจากปรับขึ้นอย่างร้อนแรง จึงไม่ต้องอาศัยแรงกระตุ้นมากนักในการจุดชนวนแรงขายทำกำไร พร้อมมองว่านี่คือการรีเซ็ตที่ดีต่อตลาด มากกว่าการเปลี่ยนแปลงแนวโน้มในเชิงพื้นฐาน

ขณะที่ Peter Kim นักกลยุทธ์การลงทุนระดับโลกจาก KB Financial Group ชี้ว่า ปรากฏการณ์นี้สะท้อนพฤติกรรมของตลาดยุคใหม่ที่ถูกขับเคลื่อนด้วยกระแสข่าวและแฟชั่นการลงทุนมากกว่าปัจจัยพื้นฐาน โดยเงินลงทุนรายย่อย, ETF แบบใช้เลเวอเรจ และการกระจุกตัวในธีม AI ทำให้ความผันผวนระดับ 5-10% ต่อวันกลายเป็นเรื่องปกติมากขึ้น สอดคล้องกับดัชนีความผันผวนของ KOSPI ที่พุ่งขึ้นกว่า 200% นับตั้งแต่ต้นปี

Leveraged ETF ตัวเร่งความผันผวน ครองการซื้อขายกว่า 70% ของทั้งตลาด

รายงานจาก Bloomberg เปิดเผยว่า กระแสความคลั่งไคล้ของนักลงทุนรายย่อยเกาหลีใต้ต่อ ETF แบบใช้เลเวอเรจ ซึ่งให้ผลตอบแทน 2 เท่าของราคาหุ้น Samsung และ SK Hynix รายวัน ที่เพิ่งเปิดซื้อขายเมื่อปลายเดือนพฤษภาคม ทำให้มูลค่าการซื้อขายของหุ้นสองตัวนี้รวมกับ ETF ดังกล่าว คิดเป็นสัดส่วนมากกว่า 70% ของมูลค่าการซื้อขายทั้งตลาดที่มีขนาด 4.3 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ หรือราว 142 ล้านล้านบาท และเคยพุ่งขึ้นไปแตะ 84% ในช่วงปลายเดือนมิถุนายน จากระดับ 31% ก่อนที่ ETF เหล่านี้จะเข้าจดทะเบียน

Ian Samson ผู้จัดการกองทุนจาก Fidelity International อธิบายกลไกที่ทำให้ความผันผวนทวีความรุนแรงว่า โดยธรรมชาติของ Leveraged ETF ผู้ออกผลิตภัณฑ์จำเป็นต้องซื้อหุ้นอ้างอิงเพิ่มขึ้นอีกเมื่อราคาปรับขึ้น และขายเพิ่มขึ้นอีกเมื่อราคาปรับลง เพื่อรักษาอัตราเลเวอเรจให้คงที่ ความผันผวนจากนักลงทุนรายย่อยและผลิตภัณฑ์เลเวอเรจใหม่ๆ จึงยิ่งซ้ำเติมความผันผวนที่มีอยู่แล้วจากความไม่แน่นอนเชิงพื้นฐานของอุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์เกาหลีใต้

ปรากฏการณ์ดังกล่าวก่อให้เกิดเสียงวิพากษ์วิจารณ์หน่วยงานกำกับดูแลที่อนุญาตให้ผลิตภัณฑ์เสี่ยงสูงเหล่านี้เข้าจดทะเบียน ถึงขั้นที่สมาชิกสภาผู้แทนราษฎรฝ่ายค้านรายหนึ่งเรียกร้องให้ถอดถอนออกจากตลาด ขณะที่หน่วยงานกำกับดูแลภาคการเงินสูงสุดของเกาหลีใต้เองก็ออกมาแสดงความเสียใจต่อผลข้างเคียงเชิงลบที่เกิดขึ้น ทั้งที่เจตนาเดิมของการอนุมัติผลิตภัณฑ์เหล่านี้คือการดึงเงินรายย่อยกลับจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ และช่วยพยุงค่าเงินวอน

ตำราบอกว่าตลาดหมี แต่พื้นฐานอาจกำลังสะท้อนโอกาส

กรรณ์ หทัยศรัทธา หัวหน้านักกลยุทธ์การลงทุนและนักเศรษฐศาสตร์ บล.ซีจีเอส อินเตอร์เนชั่นแนล (ประเทศไทย) เปิดเผยกับ THE STANDARD WEALTH ว่า หากยึดตามตำรา ตลาดหุ้นเกาหลีใต้ได้เข้าสู่ตลาดหมีแล้วจริง แต่ต้องเข้าใจบริบทว่าตลาดหุ้นเกาหลีใต้มีการใช้เลเวอเรจสูง และนักลงทุนรุ่นใหม่มีเทรนด์ ‘All in’ ในหุ้น Samsung และ SK Hynix ทำให้ความผันผวนสูงมากเป็นพิเศษ อีกทั้งแรงขายส่วนหนึ่งในรอบนี้เป็นการถูกบังคับขาย (Force Sell) ไม่ใช่การขายตามปัจจัยพื้นฐาน

“ตอนนี้ KOSPI มี P/E 6.5 เท่า ถูกที่สุดในประวัติการณ์ เพราะราคาที่ปรับลดลงมา ขณะที่แนวโน้มกำไรแข็งแกร่งอย่างมีนัยสำคัญจากความต้องการชิป High-Bandwidth Memory (HBM) จริงๆ แล้วนี่เป็นโอกาสในการสะสม ถ้ามันลงเพราะภูมิรัฐศาสตร์หรือปัจจัยแวดล้อม ทุกจังหวะการลงเป็นการซื้อสะสม แต่ไม่ซื้อไม้เดียว เพราะอาจจะลงต่อได้อีก” กรรณ์กล่าว

กรรณ์ยังบอกอีกว่า ตัวเลขการส่งออกของเกาหลีใต้ในช่วง 10 วันแรกของเดือนกรกฎาคมทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ โดยได้แรงหนุนจากชิป HBM ซึ่งบ่งชี้ว่ากำไรไตรมาส 3 น่าจะยังเติบโตต่อเนื่อง “ตราบใดที่เห็นตัวเลขการส่งออกยังดีเช่นนี้ ก็น่าเสี่ยงซื้อทุกการปรับฐาน”

ด้าน ณัฐชาต เมฆมาสิน ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ ฝ่ายวิเคราะห์หลักทรัพย์ บล.ทรีนีตี้ ให้ข้อมูลเสริมในมิติของกระแสเงินทุน (Fund Flow) ว่า นับตั้งแต่ต้นปีนี้ เงินทุนต่างชาติไหลออกจากหุ้นเกาหลีใต้แล้วราว 1.01 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ หรือราว 3.4 ล้านล้านบาท เทียบกับปีก่อนที่ไหลออกเพียง 4.5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ หรือราว 1.5 แสนล้านบาท โดยปัจจัยกดดันสำคัญคือค่าเงินวอนที่อ่อนค่าลง 3.4% เมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ จากปีก่อนที่ทรงตัว

อย่างไรก็ตาม ณัฐชาตชี้ให้เห็นโครงสร้างที่ต่างจากตลาดหุ้นไทยว่า นักลงทุนต่างชาติถือครองหุ้นเกาหลีใต้ในสัดส่วนราว 40% ต่ำกว่าไทยที่ราว 50% เท่ากับว่าหุ้นเกาหลีใต้พึ่งพานักลงทุนในประเทศมากกว่า และตลอดช่วงขาขึ้นที่ผ่านมา ตลาดปรับขึ้นได้โดยไม่ต้องอาศัยแรงซื้อต่างชาติ แต่ในเดือนที่ผ่านมา นักลงทุนทั้งในและนอกประเทศต่างเทขายพร้อมกัน

“หุ้นเกาหลีใต้ไม่ได้ย่อตัวเพราะพื้นฐาน ไม่ว่าจะดูจากประมาณการกำไรของนักวิเคราะห์ที่ยังเป็นเทรนด์ขาขึ้นชัดเจน และ guidance ที่ยังดีต่อเนื่อง ทั้งหุ้นเกาหลีใต้และหุ้นไต้หวัน ไม่มีอะไรเป็นเชิงลบในเชิงพื้นฐาน” ณัฐชาตกล่าว

2 ปัจจัยมหภาคจุดชนวนแรงขาย ‘ภูมิรัฐศาสตร์ – ดอกเบี้ยเกาหลีใต้’

ณัฐชาตวิเคราะห์ว่า การปรับฐานรอบนี้มาจาก 2 ปัจจัยหลัก ได้แก่

ปัจจัยแรก ภูมิรัฐศาสตร์ (Geopolitics) ซึ่งก่อนหน้านี้นักลงทุนแทบไม่ได้ให้น้ำหนัก แต่เมื่อความตึงเครียดกลับมา ราคาน้ำมันเริ่มปรับตัวสูงขึ้น ทำให้ความกังวลเรื่องอัตราดอกเบี้ยกลับมาเป็นประเด็นอีกครั้ง สะท้อนผ่านอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ รุ่นอายุสั้นที่ทะลุจุดสูงสุดเดิม เป็นภาพคล้ายกับช่วงแรกหลังเกิดสงครามที่ราคาน้ำมันพุ่งขึ้น ซึ่งหุ้นกลุ่มเทคโนโลยีมักถูกเทขายออกมาก่อนเป็นกลุ่มแรก

ปัจจัยที่สอง ทิศทางดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารกลางเกาหลีใต้ (BOK) ที่เตรียมปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายเป็นครั้งแรกของวัฏจักร หลังจากตรึงดอกเบี้ยมาอย่างยาวนาน ซึ่งหากเกิดขึ้นจริงจะเป็นการขึ้นดอกเบี้ยครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2021

“สุดท้ายตอนนี้ตลาดกำลังย่อยหรือ price in ปัจจัยมหภาคเข้าไปในราคา บทสรุปจะอยู่ที่กำไรไตรมาส 2 ที่กำลังจะทยอยประกาศออกมา ถ้าไม่มีเซอร์ไพรส์เชิงลบและไม่มีการปรับลดประมาณการ ตลาดก็จะกลับสู่พื้นฐาน” ณัฐชาตกล่าว

สำหรับกลยุทธ์การลงทุนในภาวะเช่นนี้ ณัฐชาตแนะนำว่า เมื่อ valuation อยู่ในระดับต่ำมากแต่ตลาดผันผวนสูง วิธีที่ง่ายที่สุดคือการทยอยลงทุนแบบถัวเฉลี่ย (DCA) เพราะแต้มต่อของนักลงทุนมีสูงมาก โดยความไม่แน่นอนเหลือเพียงว่าราคาปัจจุบัน ‘ถูกมาก’ หรือ ‘ถูกน้อย’ เท่านั้น พร้อมเทียบเคียงกับกรณีหุ้นเวียดนามและหุ้นจีนที่เคยปรับฐานรุนแรง แต่เมื่อปัจจัยกดดันคลี่คลาย ราคาหุ้นก็กลับสู่พื้นฐานได้อย่างรวดเร็ว

ถูกสุดในประวัติศาสตร์ ถูกกว่าวิกฤตปี 2008

ข้อมูลจาก Bloomberg ตอกย้ำภาพความถูกของหุ้นเกาหลีใต้ที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน โดยแม้ดัชนี KOSPI จะปรับขึ้นอย่างร้อนแรง แต่การปรับเพิ่มประมาณการกำไรของนักวิเคราะห์กลับเร็วยิ่งกว่า ผลคือดัชนีซื้อขายที่ Forward P/E เพียงราว 6.4 เท่า ต่ำกว่าแม้กระทั่งระดับที่เคยเห็นในช่วงวิกฤตการเงินโลกปี 2008 และคิดเป็นเพียง 1 ใน 3 ของ P/E ตลาดหุ้นไต้หวัน (Taiex) ซึ่งเป็นตลาดที่มีน้ำหนักหุ้นชิปสูงเช่นเดียวกัน

ความพิเศษของขาขึ้นรอบนี้คือ ต่างจากตลาดกระทิงทั่วไปที่นักลงทุนยอมจ่ายแพงขึ้น (Multiple Expansion) แต่ขาขึ้นของเกาหลีใต้ถูกขับเคลื่อนด้วยกำไรที่เติบโตเหนือความคาดหมาย โดยประมาณการกำไรของบริษัทใน KOSPI ถูกปรับขึ้นต่อเนื่อง 17 เดือนติดต่อกัน ยาวนานที่สุดในรอบกว่า 9 ปี ขณะที่ประมาณการกำไรต่อหุ้นล่วงหน้า (Forward EPS) ของดัชนีเพิ่มขึ้นราว 170% ในปีนี้ นับเป็นการเพิ่มขึ้นรายปีที่มากที่สุดนับตั้งแต่มีการเก็บข้อมูลในปี 2006

แต่ ‘ถูก’ อย่างเดียวอาจไม่พอ เสียงเตือนจากฝั่งระมัดระวัง

ไม่ใช่ทุกฝ่ายที่มองว่าความถูกคือเหตุผลเพียงพอในการซื้อ Charu Chanana หัวหน้านักกลยุทธ์การลงทุนจาก Saxo Markets เตือนว่า เกาหลีใต้ต้องพิสูจน์ให้ได้ว่าซูเปอร์ไซเคิลของชิปหน่วยความจำยังเดินหน้าต่อได้จริง โดยความเสี่ยงในไตรมาสนี้คือบรรดา Hyperscaler อาจยังคงลงทุนหนัก แต่เริ่มพูดถึงการปรับlean ต้นทุน ซึ่งจะเป็นข่าวร้ายสำหรับชิปหน่วยความจำ เพราะสะท้อนว่าราคาที่สูงกำลังบั่นทอนอุปสงค์

นอกจากนี้ หากมองผ่านมาตรวัดอื่นนอกเหนือจาก P/E เช่น อัตราส่วนราคาต่อมูลค่าทางบัญชี (P/BV) ของ KOSPI ปีนี้ปรับขึ้นเหนือระดับ 2 เท่าเป็นครั้งแรกในประวัติศาสตร์ ขณะที่ Keith Bortoluzzi กรรมการผู้จัดการของ Impactfull Partners ในสิงคโปร์ ประเมินผ่าน PEG Ratio ว่าหุ้น Samsung และ SK Hynix ไม่ได้ถูกจนน่าตกใจอีกต่อไป และแม้ราคาหุ้นอาจทรงตัวได้อีกราว 6 เดือน แต่โอกาสปรับขึ้นแรงจากนี้มีจำกัด

ความเสี่ยงอีกด้านที่ต้องจับตาคือการแข่งขันจากผู้ผลิตชิปจีนอย่าง ChangXin Memory Technologies (CXMT) ที่กำลังไล่ตามขึ้นมา รวมถึงความกังวลว่าการขยายกำลังการผลิตของ Samsung และ SK Hynix เพื่อแก้ปัญหาอุปทานตึงตัว อาจกลับมากดดันมาร์จิ้นเมื่ออุปสงค์ชะลอลงตามวัฏจักรปกติของอุตสาหกรรม

ขณะที่ปัจจัยชี้ทิศทางระยะสั้นที่ต้องจับตา ได้แก่ การเข้าจดทะเบียนในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ของ SK Hynix ในวันศุกร์นี้ ซึ่ง Rolf Bulk หัวหน้าฝ่ายเซมิคอนดักเตอร์และโครงสร้างพื้นฐานของ Futurum Group มองว่าอาจเป็นแรงหนุนระยะสั้นให้หุ้นกลุ่มชิปหน่วยความจำ และช่วยลดส่วนลดด้าน valuation เมื่อเทียบกับคู่แข่งอย่าง Micron Technology รวมถึงการประกาศกำไรไตรมาส 2 ของทั้ง SK Hynix และ Samsung ในช่วงปลายเดือนนี้ ซึ่งหากผู้บริหารส่งสัญญาณเชิงบวกต่อความยั่งยืนของวัฏจักรชิปในครึ่งหลังของปี 2026 ก็อาจเป็นแรงส่งให้ทั้งหุ้นชิปและตลาดหุ้นเกาหลีใต้โดยรวมฟื้นตัว

แม้ดัชนี KOSPI จะเข้าสู่ตลาดหมีในทางเทคนิค แต่หากถอยออกมามองภาพกว้าง ดัชนียังคงปรับขึ้นมากกว่า 70% นับตั้งแต่ต้นปี หลังจากปีก่อนหน้าที่ปรับขึ้นกว่า 75% คำถามที่เหลืออยู่จึงไม่ใช่ว่าหุ้นเกาหลีใต้ถูกหรือไม่ แต่คือตลาดกำลังตีราคา ‘จุดจบของวัฏจักรชิปหน่วยความจำ’ ล่วงหน้า หรือกำลังมอบโอกาสซื้อของถูกครั้งประวัติศาสตร์ให้กับนักลงทุนที่ทนความผันผวนได้กันแน่