เซียนหุ้นยังต้องร้องขอชีวิต

สถานการณ์ตลาดหุ้นไทยในช่วงเร็ว ๆ นี้ต้องบอกว่า “ยากลำบากที่สุดในชีวิต” ตั้งแต่ผมเริ่มลงทุนมาหลังปี 2540 ซึ่งเป็นปีวิกฤติซับไพร์ม ไม่ใช่เพราะว่าหุ้นตกลงมามาก เพราะช่วงที่หุ้นตกลงมาในอดีตนั้นแรงและเร็วกว่าการตกของหุ้นในช่วงนี้มาก แต่เป็นเพราะว่าการตกของหุ้นในช่วงหลัง ๆ นี้ มักจะเป็นการตกลงมาอย่างช้า ๆ แต่ต่อเนื่องยาวนาน

และไม่ค่อยมีจังหวะที่หุ้นจะปรับตัวขึ้นแรงแบบที่มักจะเกิดขึ้นในอดีต นอกจากนั้น ปริมาณการซื้อขายก็ค่อย ๆ ลดลงไปเรื่อย ๆ ถ้ามองแบบนักเทคนิคก็อาจจะบอกว่า คนที่เล่นหุ้นหรือลงทุนในตลาดหุ้นไทยจำนวนมากคงจะขายหุ้นและทยอยออกจากตลาดไปเรื่อย ๆ หลาย ๆ คนก็อาจจะขายไม่ได้เพราะ “ติดหุ้น” ที่ซื้อที่ต้นทุนสูงกว่าปัจจุบันมาก

การลงทุนในตลาดหุ้นไทยในช่วง 3-4 ปีที่ผ่านมานั้น ผมคิดว่าแม้แต่“เซียนหุ้น” ส่วนใหญ่ก็ไม่สามารถที่จะทำผลงานได้ดีหรือเอาชนะตลาดหุ้นที่ก็แย่มากอยู่แล้วได้ แม้แต่คนที่ใช้หลักการแบบ “VI” และเลือกหุ้นลงทุนโดยไม่สนใจสภาวะเศรษฐกิจและตลาดหุ้น ก็อาจจะพบว่าการคาดการณ์หรือประเมินคุณค่าของธุรกิจผิดพลาดเพราะ “ธุรกิจเปลี่ยนแปลงไป” หรือบางทีก็ประเมินไม่ผิด แต่ราคาและผลตอบแทนของหุ้นก็ไม่ตอบสนองอย่างที่ควรเป็น คำว่า “ในระยะยาวราคาหุ้นจะสะท้อนพื้นฐานเสมอ” นั้น อาจจะยังจริงอยู่ แต่ในระยะยาว จอห์น เมย์นาร์ด เคน นักเศรษฐศาสตร์ชื่อก้องโลกบอกว่า“ทุกคนต้องตายหมด” ก่อนที่หุ้นจะสะท้อนพื้นฐาน!

ลองมาดูย้อนหลังไปสัก 4-5 ปี ว่า“เซียนหุ้น” ชอบเล่นหุ้นตัวไหนกันบ้าง เพราะอะไร และเดี๋ยวนี้ราคาหุ้นวิ่งไปอยู่ที่ไหน

หุ้นกลุ่มแรกที่น่าจะมีส่วนทำให้เซียน VI หลาย ๆ คนรวยกันไปเลยในยุคหลังปี 2008 ที่เกิดวิกฤติซับไพร์ม ดัชนีหุ้นตกลงไปเหลือแค่ 400 จุด และนักลงทุนกลุ่มใหม่ที่มีฐานะดี หลายคนเป็นนักธุรกิจหรือมีครอบครัวที่เป็นเจ้าของธุรกิจ ต่างก็เข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นด้วยเม็ดเงินจำนวนมากและมีส่วนในการขับเคลื่อนราคาหุ้นโดยเฉพาะหุ้นขนาดเล็กและขนาดกลางที่กำลังเติบโตอย่างรวดเร็วและตามความเข้าใจของพวกเขาก็คือ จะกลายเป็น “ซูเปอร์สต๊อก” และที่จริงในช่วงเวลาหนึ่ง หุ้นเหล่านั้นก็ดูเหมือนว่าจะเป็นซูเปอร์สต๊อกได้จริง เพราะส่วนใหญ่แล้ว Market Cap. ของมันสูงแตะ “แสนล้านบาท”

หุ้นตัวแรกก็คือ หุ้นเครื่องดื่มเพิ่มพลังงานที่กำลังเติบโตเร็วและเป็นหนึ่งในผู้นำในตลาดไทย และกำลังพยายามไปสู่ระดับโลก โดยที่นักลงทุนเชื่อว่าบริษัทมีความสามารถสูงและสามารถตีตลาดเพื่อนบ้านได้แล้ว ผลก็คือ มูลค่าหุ้นวิ่งขึ้นเป็นจรวดเกินกว่า 1 แสนล้านบาททั้ง ๆ ที่เป็น“ธุรกิจขนาดระดับกลาง ๆ” ในอุตสาหกรรมที่ “อิ่มตัว”

เวลาผ่านไปหลายปี การเติบโตของรายได้และกำไรเติบโตน้อย การเปิดตลาดต่างประเทศไม่ประสบความสำเร็จ ประเทศที่ก้าวหน้ากว่าไทยซึ่งรวมถึงจีนในวันนี้คงไม่ชอบสินค้าผู้บริโภคของไทย ในตลาดไทยเอง คนหนุ่มสาวที่มีน้อยลงยิ่งไม่เอื้อให้กับการบริโภคสินค้านี้ Market Cap. ของหุ้นลดลงเรื่อย ๆ เหลือไม่ถึงครึ่งของช่วงสูงสุด และตั้งแต่ต้นปีหุ้นตกลงมาเกือบ 30%

หุ้นตัวที่สอง อยู่ในอุตสาหกรรมการเงินที่ซื้อหนี้เสียมาเก็บหนี้ต่อ ต้นทุนในการซื้อหนี้ต่ำมาก บางทีแค่ 5% ของมูลหนี้ ดังนั้น ถ้าเก็บได้ดีแค่ 10% ต่อปี ก็กำไร 100% แล้ว มูลหนี้ที่ซื้อมามีเป็นแสนล้านบาท กำไรปีหนึ่งก็เป็นพันล้านบาทแล้วและแนวโน้มก็เพิ่มขึ้นทุกปีอย่างรวดเร็ว บริษัทเก็บหนี้ “เก่งมาก” พอร์ตหนี้เป็นแสนล้านบาท ต้นทุนนิดเดียว ไม่มีอะไรมาขวางไม่ให้โตไปเรื่อย ๆ ยิ่งเศรษฐกิจแย่หนี้เสียมากบริษัทก็ยิ่งซื้อหนี้เสียได้มาก นี่คือสิ่งที่นักลงทุนเชื่อและซื้อหุ้นจน Market Cap. สูงเป็นแสนล้านบาท

รายได้รวมหลายปีต่อมาเติบโตช้า ๆ กำไรรวมก็เติบโตช้า ๆ เศรษฐกิจที่ไม่ดีทำให้คนไม่มาจ่ายหนี้ที่เสียไปแล้วตั้งนาน สุดท้ายคนก็อาจจะคิดว่าเดี๋ยวรัฐบาลก็ช่วยล้างเครดิตที่เสียไปนานแล้วให้กลับมาดีได้ ไม่จำเป็นต้องจ่ายเงิน เหนือสิ่งอื่นใด ตอนนี้กู้เงินยากอยู่แล้ว

ราคาหุ้นไหลลงมาเรื่อย ๆ ทั้งที่กำไรก็ไม่ได้หายไปเพียงแต่ไม่ค่อยโต และอนาคตก็ดูไม่สดใส Market Cap. ตกลงมาเกือบ 90% จากจุดสูงสุด เฉพาะจากต้นปีนี้หุ้นตกลงมาแล้วเกือบ 50% จากซูเปอร์สต๊อก กลายเป็นบริษัทระดับกลางค่อนไปทางเล็ก หุ้นมีค่า PE ต่ำกว่า 10 เท่า คล้าย ๆ กับสถาบันการเงินระดับท็อปเกรดอื่น ๆ จากที่เคยมีค่า PE เกือบ 100 เท่า

ยังมีหุ้นแนว“ซูเปอร์สต๊อก” ที่มีอาการหรือลักษณะแบบเดียวกับหุ้น 2 ตัวดังกล่าวอีกหลายตัวที่ “เซียน” เข้าไปเล่นเพราะเห็นว่าเป็นหุ้นโตเร็ว และผู้บริหารมีความสามารถสูงมาก สามารถที่จะเพิ่มรายได้และกำไรต่อเนื่องยาวนานในธุรกิจที่อุตสาหกรรม“อิ่มตัว” โดยสตอรี่ก็คือ บริษัทมีผู้บริหารที่เก่งมาก สามารถแข่งขันเอาชนะคู่แข่งและมีวิสัยทัศน์ที่กว้างไกลซึ่งทำให้ Market Cap. ในช่วงพีกสูงถึงแสนล้านบาท ทั้ง ๆ ที่เป็นบริษัท “ระดับกลาง ๆ”

และก็เช่นเดียวกัน ถึงวันนี้ หุ้นแสนล้านที่เคยเป็นขวัญใจเซียนหุ้น ก็ตกลงมา อย่างน้อยไม่ต่ำกว่า 50% จากจุดสูงสุด โดยที่ช่วงหนักที่สุดช่วงหนึ่งก็คือปีนี้ที่หุ้นตกลงมาไม่ต่ำกว่า 25% ในเวลาแค่ 5-6 เดือน ทั้ง ๆ ที่หลายปีที่ผ่านมาธุรกิจก็ไม่ได้มีอะไรที่ผิดปกติจากช่วงที่เป็นหุ้นแสนล้านบาท

หุ้นอีกกลุ่มหนึ่งเป็นหุ้นขนาดเล็กไม่เกิน 10,000 ล้านบาทที่ช่วงหนึ่งในช่วงที่ “เซียนหุ้น” เข้าไปลงทุนมีสถานะเป็นหุ้นระดับกลาง คือ Market Cap. ระดับเช่น 20,000 ล้านบาทขึ้นไป นี่มักจะเป็นกลุ่มหุ้นที่อิงกับผู้บริโภค เช่น หุ้นขนมขบเคี้ยว หุ้นขนมหวานและเครื่องดื่ม หุ้นเกี่ยวกับความสวยงามทั้งหลายตั้งแต่เครื่องสำอาง ถึงคลินิกเสริมความงามและโรงพยาบาลศัลยกรรมความงามและสปา นอกจากนั้นก็ยังมีร้านอาหารและซอส เป็นต้น

สำหรับนักลงทุนที่เป็นเซียนแล้ว หุ้นกลุ่มนี้มีความสามารถในการแข่งขัน เพราะมียี่ห้อที่อาจจะเป็นอันดับหนึ่งหรืออันดับต้น ๆ ในกลุ่มธุรกิจของตนเอง สินค้าผู้บริโภคนั้น คนมักจะติดหรือคุ้นชินกับผลิตภัณฑ์ที่เคยกินเคยใช้อยู่ ดังนั้น อย่างน้อยลูกค้าก็ไม่หนีไปไหนง่าย ๆ

จริงอยู่ สินค้าจำนวนมากมีตลาดอยู่ในประเทศ ดังนั้น อุตสาหกรรมโดยรวมก็มักจะไม่ค่อยโตแล้ว แต่สินค้าหลายบริษัทก็มีตลาดใหญ่ในต่างประเทศด้วย และสตอรี่ก็คือ บริษัทจะโตขึ้นอีกมากในต่างประเทศ โดยเฉพาะที่เกี่ยวข้องกับจีน หุ้นบางตัวก็ขายไปทั่วโลกรวมถึงยุโรปโดยเน้นไปทางด้านรสชาติแบบไทยเช่น ซอสเผ็ด หรือน้ำหวานผสมเนื้อผลไม้เช่น มะพร้าว เป็นต้น

หุ้นที่เคยโดดเด่นตัวหนึ่งขายขนมขบเคี้ยวเป็นผู้นำตลาดภายในประเทศและตลาดต่างประเทศบางส่วนโดยเฉพาะที่เป็นคนจีน ดังนั้น สตอรี่ก็คือ บริษัทจะสามารถขยายธุรกิจและเป็น “Global Brand” คือเป็นสินค้าที่จะขายไปทั่วโลก กำไรหลังจากเข้าจดทะเบียนในตลาดหุ้นก็เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วสอดคล้องกับภารกิจของบริษัท ราคาหุ้นวิ่งขึ้นและทำให้กลายเป็นบริษัทระดับกลาง อย่างไรก็ตาม ค่า PE ของหุ้นสูงลิ่วกว่า 100 เท่า ความคาดหวังของนักลงทุนก็คือ บริษัทจะ “ยึดครองตลาดจีน” ที่มีคนกว่าพันล้านคนที่ “ชอบ” สินค้าของบริษัท

ในช่วงหลายปีต่อมา กำไรของบริษัทยังเพิ่มขึ้นเร็วพอสมควร แต่ราคาหุ้นก็เริ่มทยอยลดลง สตอรี่เรื่องจีนถอยลงไปมาก ตลาดจีนมีปัญหา “ทางเทคนิค” หลายอย่าง ความฝันเรื่องจีนค่อย ๆ หมดไป อาจจะพร้อม ๆ กับการที่นักท่องเที่ยวจีนเริ่มไม่ค่อยสนใจซื้อสินค้าของบริษัทเวลามาเที่ยวไทยแล้ว ยิ่งเมื่อขึ้นปี 2568 ยอดขายและกำไรของบริษัทตกฮวบ ราคาหุ้นดิ่งเหลือไม่ถึงครึ่งของช่วงพีก และต่ำกว่าตอนสิ้นปีที่แล้วถึงกว่า 30% และทำให้ค่า PE ของหุ้นเหลือเพียงในระดับ 10 เท่าบวกลบ

และทั้งหมดนั้นก็คล้าย ๆ กับหุ้นของกินที่โดดเด่นทั้งหลายที่เหล่าเซียนเข้าไปเล่นด้วยสตอรี่ของการเติบโตโดยเฉพาะจากตลาดต่างประเทศ ซึ่งก็ช่วยขับดันราคาหุ้นขึ้นไปสูงมากในช่วงแรก อย่างไรก็ตาม ความเป็นจริงหลังจากนั้นก็คือ ตลาดของสินค้าผู้บริโภคของไทยนั้น มักจะไม่มีความยั่งยืนที่จะเติบโตไปได้มาก และบ่อยครั้งก็จะถดถอยลงเนื่องจากความนิยมลดลง สินค้าไทยนั้น ที่สำเร็จส่วนใหญ่อาจจะเป็นแค่ “แฟชั่น” ในต่างประเทศ

หุ้นตัวสุดท้ายที่ผมจะพูดถึงทำเกี่ยวกับการศัลยกรรมเสริมความงามซึ่งก็เป็นอุตสาหกรรมที่น่าจะกำลังเติบโตในประเทศในช่วงเร็ว ๆ นี้และบริษัทเป็น“ผู้นำ” และก็กำลังพยายามขยายธุรกิจทั้งโดยตนเองและควบรวมกิจการบริษัทอื่น Market Cap. ของหุ้นสูงขึ้นอย่างรวดเร็วและกลายเป็นบริษัทระดับกลางที่มีมูลค่าระดับ 15,000-20,000 ล้านบาทในเวลาอันรวดเร็ว

ยอดขายและกำไรเพิ่มขึ้นโดดเด่นตามคาดจนถึงสิ้นปีที่แล้ว แต่งบไตรมาศ 1 ของปีนี้กลับลดลงแรงมาก คุณภาพของธุรกิจและการแข่งขันที่รุนแรงในอุตสาหกรรมนี้คงเริ่มส่งผลให้เห็นว่านี่คือธุรกิจที่ไม่มีใครมีความได้เปรียบที่ยั่งยืน สงครามราคาเกิดขึ้นได้ตลอดเวลาโดยเฉพาะในกลุ่ม“ตลาดมวลชน” ผลก็คือ ราคาหุ้นร่วงมารุนแรงถึง 70% ในเวลาแค่ 5-6 เดือน และถ้านับจากพีก หุ้นตกลงมาแล้วเกือบ 80% ค่า PE ของหุ้นเหลือต่ำกว่า 10 เท่าจากที่เคยสูงถึงประมาณ 50 เท่า

บทสรุปของผมก็คือ หุ้นที่เซียนเข้าไปลงทุนนั้น พวกเขาเข้าไปด้วยการวิเคราะห์ในแบบของ VI โดยเฉพาะในแง่ของคุณภาพของตัวกิจการ แต่ด้วยการมองโลกในแง่ดีเกินไป อาจจะเพราะอยู่ในช่วงที่ตลาดของผลิตภัณฑ์และตลาดหุ้นที่ดี ทำให้พวกเขาให้คุณค่ากับหุ้นมากเกินไป และอาจจะมองหรือประเมินกิจการสั้นเกินไป ซึ่งนั่นทำให้เกิดความผิดพลาดในแง่ที่ว่า ประเมินหุ้นธรรมดาหรือหุ้นที่ดีพอใช้เป็นหุ้นซูเปอร์สต๊อก

และนั่นก็คือเหตุผลว่าทำไมหุ้นที่เซียนซื้อหรือถืออยู่นั้น ราคาลงมาต่อเนื่อง ลงหนักมากทั้ง ๆ ที่การดำเนินธุรกิจก็ยังปกติเหมือนเดิม แต่ราคาหุ้นตกลงมา 50-80% จากจุดสูงสุด และค่า PE เหลือต่ำกว่า 10 เท่า แล้วก็ยังไม่มีคนซื้อ

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร