GULF ขาขึ้นรอบใหม่ ตุนไฟเพียบ-เป้า91บ.

หุ้นวิชั่น - บริษัทหลักทรัพย์หยวนต้า(ประเทศไทย)จำกัด ระบุว่าแนวโน้มธุรกิจไฟฟ้าของ GULFสามารถเติบโตได้ในระยะยาว โดยมีโอกาสเก็บเกี่ยวจากในประเทศอีกมาก จากแผน PDP ฉบับใหม่ที่คาดว่าหากมีความชัดเจนจากการตั้ง ครม. ชุดใหม่ จะทำให้ PDP ใหม่ชัดเจนภายในเดือน พ.ค. ซึ่งจะทำให้ธุรกิจโรงไฟฟ้าเป็นขาขึ้นรอบใหม่ ซึ่งรอบนี้มีความจำเป็นมากขึ้นจากความต้องการของ Data Center ที่รอลงทุนจำนวนมาก และกลุ่มพลังงานหมุนเวียนจากที่เป็นทางเลือกจะกลายเป็นพลังงานหลักมากขึ้น

หลังเหตุการณ์ตะวันออกกลางและเป้าหมาย Net Zero ภายในปี 2050 อิง PDP ฉบับร่างปี 2024 กำลังการผลิตใหม่ทั้งหมดอาจสูงถึง 60 GW หรือมากกว่า โดยเป็นพลังงานหมุนเวียนมากกว่า 50% และคาดว่าจะเป็นโรงไฟฟ้าพลังงานความร้อนร่วมและโรงไฟฟ้าขนาดใหญ่ (IPP) ไม่น้อยกว่า 6 GW

หากอิงรอบรับซื้อที่ 5.2 GW ที่ลงนามไปแล้ว GULF มีสัดส่วนที่ถือ 100% อยู่ราว 1.7 GW หรือ 32% หากใช้สมมติฐานส่วนแบ่งตลาดรอบนี้ที่เพียง 20% หรือราว 12 GW เท่ากับเพิ่มขึ้นจากปัจจุบันที่มี Equity MW อยู่ราว 10 GW อีกมากกว่าเท่าตัว ยังไม่รวมโอกาสจากการเข้าไปซื้อเงินลงทุนในโครงการอื่นๆ ร่วมกับ Partner และเป็นปัจจัยที่ยังไม่รวมในประมาณการ และยังไม่ถูกสะท้อนในราคาหุ้น

ธุรกิจ Data Center: หากพิจารณายอดขอ BOI ประเมินว่าความต้องการใช้งานโครงสร้างพื้นฐานในไทยอาจสูงถึง 5 – 6 GW ในช่วง 3 – 5 ปีข้างหน้า จากปี 2025 ที่มีเพียงราว 150 MW ขณะที่ Gartner คาดที่มากกว่า 1.0 GW ในช่วงปี 2028 ขณะที่ GULF ตั้งเป้าที่ 1.0 GW ภายในปี 2030 เราคาดมูลค่าหุ้นจากธุรกิจนี้ของ GULF ที่ 9.30 บาท/หุ้น บนสมมติฐาน 900 MW ในปี 2030 และอัตราการใช้งาน 80% กำไรต่อ MW ที่ 20 ลบ.

ใช้เงินลงทุนสูงแต่มีต้นทุนต่ำ … ปรับประมาณการกำไรขึ้น

ปี 2026 บริษัทมีแผนใช้เงินลงทุนที่ 5.0 หมื่น ลบ. เพื่อลงทุนในโครงการที่ได้รับ PPA แล้วในมือตามแผนงาน ล่าสุดมีการออกหุ้นกู้เพื่อรองรับแล้วที่ 3.5 หมื่น ลบ. ด้วยอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยที่ 2.36% ปัจจุบัน IBD/E ต่ำเพียง 0.9 เท่า ต่ำกว่านโยบายที่ไม่เกิน 3.5 เท่า และมีแผนใช้เงินลงทุนในช่วง 5 ปีข้างหน้าที่ 1.3 แสน ลบ. ซึ่งยังไม่รวมโอกาสจากแผน PDP ใหม่

โดยหากคิดที่หนี้สินที่มีดอกเบี้ยปัจจุบันรวมที่ออกใหม่ปีนี้จะอยู่ที่ 7.2 แสน ลบ. หากพิจารณาที่ 3.5 เท่า เท่ากับว่าจะสามารถกู้เงินได้ทั้งหมดราว 1.2 ล้าน ลบ. กู้เพิ่มได้อีก 5.2 แสน ลบ. อิงต้นทุนต่อ MW ที่ 50 ลบ. เทียบเท่าโอกาสการลงทุนได้อีกไม่น้อยกว่า 10,000 MW ซึ่งสมมติฐานนี้คำนวณจากการใช้เงินลงทุนจากหนี้เพียงอย่างเดียว แต่ปกติแล้วบริษัทจะใช้อัตราส่วน D/E ที่ 3:1 และยังไม่รวมฐานทุนที่มากขึ้นตามผลประกอบการที่เพิ่มขึ้นจากการ COD โครงการใหม่ ซึ่งจะทำให้เพดานความสามารถในการก่อหนี้สูงขึ้นตามไปด้วย

ด้วยฐานะการเงินที่แข็งแกร่ง ทำให้ GULF มีจุดแข็งที่สำคัญคือต้นทุนเงินทุนที่ต่ำ และหุ้นกู้ของบริษัทมักเป็นที่ต้องการของตลาดอยู่เสมอ เรามีการปรับประมาณการกำไรปี 2026 – 2027 ขึ้น 9% และ 7% เป็น 33,956 ลบ. (+18.0% YoY) และ 34,995 ลบ. (+3.1% YoY) ตามลำดับ ทั้งนี้เนื่องจากการรวมผลประกอบการของโรงไฟฟ้า Solar ขนาด 639 MW และรวมผลของการปรับประมาณการกำไร ADVANC และ THCOM ขึ้น

P/E 40 เท่า คงไม่มากเกินไปสำหรับหุ้นพลังงาน (ขนาดใหญ่) ที่มีลูกเป็นหุ้นสื่อสาร (ขนาดใหญ่) และทำธนาคาร (ขนาดใหญ่) ได้นิดหน่อย

ผลของการปรับประมาณการกำไรขึ้นส่งผลให้ EPS ปี 2026 เพิ่มขึ้นเป็น 2.27 บาท ทั้งนี้เราประเมินว่ามูลค่าในปี 2026 อิงจากประมาณการกำไรในปี 2026 เพียงอย่างเดียว ยังไม่สะท้อนโอกาสที่ยังมีอีกมากจากแผน PDP ใหม่ที่จะมีความชัดเจนมากขึ้นในไตรมาส 2/2026 (2Q26) ซึ่งมีโอกาสที่ภาครัฐฯ จะรับซื้อไฟสูงถึง 60,000 – 70,000 MW ขณะที่ผู้ประกอบการในตลาดที่มีศักยภาพมีจำกัด ทำให้โอกาสของ GULF ที่มีความพร้อมนั้นมีมากขึ้น

เราจึงปรับวิธีในการประเมินมูลค่าจากเดิม SOTP (Sum-of-the-Parts) ซึ่งสะท้อนเพียงมูลค่าของโครงการที่มีอยู่ในมือเท่านั้น เป็นการใช้ P/E Ratio แบบให้พรีเมียม (Premium) ในระดับที่ยังระมัดระวัง (Conservative) โดยใช้ระดับ P/E ที่ 40 เท่า ซึ่งใกล้เคียงกับระดับปกติที่เคยซื้อขายในช่วงที่บริษัทอยู่ในช่วงเติบโต (Growth Stage) และสอดคล้องกับรอบการเติบโตใหม่ของธุรกิจโรงไฟฟ้าหากแผน PDP ใหม่แล้วเสร็จ

ขณะที่ปัจจุบัน GULF ไม่ใช่เพียงบริษัทด้านพลังงานเท่านั้น แต่ยังมีธุรกิจโครงสร้างพื้นฐานด้าน IT และ Digital อีกทั้งยังถือหุ้นในบริษัทธนาคารพาณิชย์อีกด้วย ทำให้ได้ราคาเป้าหมายปี 2026 ใหม่ เพิ่มขึ้นเป็น 91.00 บาท คงคำแนะนำ “ซื้อ” และยกให้เป็น Top Pick ของกลุ่มโรงไฟฟ้าในปี 2026

คาดกำไรทำ New High ได้ถึง 2Q26

แนวโน้มกำไร 1Q26: มีโอกาสเติบโต QoQ จากผลประกอบการของ THCOM และอัตราการ Dispatch ไฟไปใช้เพิ่มขึ้นของ EGAT รวมถึงค่าความพร้อมจ่าย (Availability Payment) ที่สูงขึ้น เนื่องจากใน 4Q25 มีรายได้ส่วนนี้ไม่เต็มไตรมาส

ส่วน YoY คาดเติบโตสูงจากรายได้ของ ADVANC ที่ ARPU สูงขึ้นต่อเนื่องตามภาวะการแข่งขันที่ลดลง โดยลูกค้าเดิมที่เคยได้โปรโมชันราคาต่ำถึงรอบการปรับเปลี่ยนโปรโมชันใหม่ รวมถึงการย้ายไปใช้ 5G มากขึ้น ช่วยหนุน ARPU ให้สูงขึ้น นอกจากนี้ยังได้รับประโยชน์จากต้นทุนค่าคลื่นความถี่ใหม่ที่ลดลงเมื่อเทียบกับปีที่ผ่านมา (YoY) อีกด้วย

แนวโน้มกำไรสุทธิใน 2Q26: คาดผลประกอบการปกติค่อนข้างทรงตัว QoQ โดยส่วนแบ่งกำไรของ ADVANC เพิ่มขึ้น แต่คาดว่าจะมีการรับรู้รายได้ค่าไฟฟ้าจากโครงการพลังงานลมในเวียดนามที่เดิมรับรู้เพียงครึ่งเดียว ซึ่งปัจจุบันอยู่ระหว่างการเจรจาขอรับค่าไฟฟ้าส่วนที่เหลือจากรัฐบาลเวียดนาม คาดว่าจะแล้วเสร็จและรับรู้รายได้ใน 2Q26 ราว 760 ลบ. (ก่อนภาษี)

นอกจากนี้ ยังเป็นไตรมาสที่มีการจ่ายเงินปันผลจาก KBANK ตามสัดส่วนการถือหุ้น ซึ่งคาดว่าจะเป็นรายได้เข้ามาประมาณ 2,800 ลบ.

กำลังการผลิตในมือ ทยอย COD ต่อเนื่องถึงปี 2033

โครงการพลังงานหมุนเวียนในประเทศ: บริษัทเตรียม COD โครงการ Solar Farm 4 แห่ง (321 MW), Solar Farm พร้อมระบบกักเก็บพลังงาน (BESS) 2 แห่ง (302 MW), Solar Rooftop (63 MW) และโรงไฟฟ้าขยะ (WTE, 10 MW) ในช่วง 4Q26 หลังจากนั้นจะทยอย COD โครงการพลังงานหมุนเวียนเพิ่มเติม (รวมโครงการลม) อีกราว 2,270 MW ต่อเนื่องทุกปีจนถึงปี 2030

ธุรกิจ Data Center: คาดโครงการ GSA02 (38 MW, ถือหุ้น 40%) จะเริ่ม COD ในช่วง 1Q27 และ GSA03 (100 MW, ถือหุ้น 70%) ในช่วง 4Q27 ทั้งนี้บริษัทตั้งเป้าหมายขยายกำลังการผลิตสู่ระดับ 1,000 MW ภายใน 5 ปีข้างหน้า

โรงไฟฟ้าก๊าซธรรมชาติและโครงสร้างพื้นฐาน: สำหรับปี 2029 คาดว่าจะมีการ COD หลายโครงการ ได้แก่ โรงไฟฟ้าบูรพา (BPG, 600 MW), โครงการ MTP3 LNG Terminal (8 MTPA) และท่าเรือแหลมฉบังเฟส 1 ขณะที่ท่าเรือแหลมฉบังเฟส 2 คาดว่าจะ COD ในปี 2031

โครงการในต่างประเทศ: บริษัทมีแผนขยายฐานรายได้จากต่างประเทศ โดยคาดว่าจะ COD โครงการลม Outer Dowsing ในอังกฤษ (1,500 MW, ถือหุ้น 25%) ในปี 2031 และโครงการเขื่อนพลังน้ำในลาวมีกำหนด COD แห่งแรก (1,460 MW) ในปี 2030 และอีก 2 แห่งรวม 1,682 MW ในปี 2033 ซึ่งจะช่วยหนุนการเติบโตในระยะยาว