PTTGC ทยอยฟื้นตัว ปี69 ลุ้น Turnaround

หุ้นวิชั่น - บริษัททรัพย์เอเอสแอล จำกัด คาดว่าแนวโน้มผลงาน PTTGCไตรมาส4/2568 ยังถูกกดดันจากการปิดซ่อมบำรุงยาวและสเปรดปิโตรเคมีที่อ่อนตัว แต่ตลาดคาดว่าผลประกอบการปี2569 จะพลิกกลับมามีกำไร สะท้อนผลงาน Bottom out แล้ว อีกทั้งบริษัทเร่งDeleveraging อย่างต่อเนื่อง ส่งผลให้ D/E ลดลงเหลือ 0.5 เท่า และ NetDebt/EBITDA ลดลงเหลือ 7.7 เท่า เสริมสภาพคล่องและลดความเสี่ยงงบดุล ขณะเดียวกันแผนAsset Monetization 2 โครงการคาดสร้างเงินสด 9.2 พันลบ. และบันทึกกำไรสุทธิ 2.3 พันลบ.ในไตรมาส1/2569 เป็น upside ต่อฐานะการเงินและผลประกอบการ

Adjusted EBITDA ปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ 5.1 พันล้านบาท จากไตรมาสก่อนที่ 6.0 พันล้านบาท จากสถานการณ์ตลาดปิโตรเคมี (โดยเฉพาะโอเลฟินส์) ที่ยังคงอยู่ในภาวะอุปทานล้นตลาด ทำให้ส่วนต่างราคาและราคาผลิตภัณฑ์หลักปรับตัวลดลง อย่างไรก็ตาม ผลขาดทุนสุทธิในไตรมาส 3 ปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ 2.9 พันล้านบาท เมื่อเทียบกับไตรมาส 2 เนื่องจากมีปัจจัยบวก ได้แก่กำไรจากการซื้อคืนหุ้นกู้สกุลเงินสหรัฐประมาณ 600 ล้านบาท และผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันที่น้อยกว่าไตรมาส 2 ซึ่งมีผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันสูงถึง 1.8 พันล้านบาท

สำหรับธุรกิจโรงกลั่น ยังคงรักษาระดับ GRM ที่ดี ราว 5 เหรียญต่อบาร์เรล ด้านอะโรเมติกส์ผลการดำเนินงานทรงตัว โดยส่วนต่างราคา PX ดีขึ้น แต่ส่วนต่างราคาเบนซีนแย่ลง และโอเลฟินส์มีราคาเม็ดพลาสติก PE อ่อนตัวลงจาก 939 เหรียญต่อตันในเดือนมิถุนายน มาอยู่ที่ 920 เหรียญต่อตัน เนื่องจากมีผู้ผลิตจำนวนมากในภูมิภาคเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ อย่างไรก็ตาม GC ได้รับผลกระทบน้อยกว่าผู้ผลิตที่ใช้แนฟทาเป็นวัตถุดิบ (Naphtha-based Player) ขณะที่ส่วนต่างราคา MEG ปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ที่ 87 เหรียญต่อตัน จากการที่ผู้ผลิตรายอื่นในภูมิภาคปิดซ่อมบำรุง ประกอบกับโรงงาน MEG ของ GC กลับมาดำเนินการผลิตได้เต็มไตรมาส จึงช่วยชดเชยผลกระทบจากกลุ่มพอลิเมอร์ได้

ฐานะการเงินและสภาพคล่องแข็งแกร่งขึ้น จาก Deleveraging Program โดยในช่วง 9 เดือนที่ผ่านมาหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ย ลดลงกว่า 7.0 หมื่นล้านบาท ส่งผลให้ D/E ลดลงมาเหลือ 0.5 เท่า จากสิ้นปี 24 ที่0.84 เท่า และ Net Debt/EBITDA ลดลงมาเหลือ 7.7 เท่า จากเกือบ 10 เท่าในไตรมาสก่อน

ภาพรวมอุตสาหกรรม

IMF คาดการณ์ว่า GDP โลกในปี 26F จะเติบโตประมาณ 3.1%แต่ยังคงมีความไม่แน่นอนสูงจากปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์และสงครามซึ่งจะส่งผลกระทบโดยตรงต่อราคาสินค้าโภคภัณฑ์

ราคาน้ำมันดิบ ในไตรมาส 4 คาดว่าจะปรับตัวลดลง ต่ำกว่า 70 เหรียญต่อบาร์เรลเนื่องจากภาวะอุปทานล้นตลาดตามการเพิ่มกำลังการผลิตของกลุ่มโอเปกและนอกโอเปก สำหรับปี2569 คาดว่าราคาอาจปรับตัวลดลงเล็กน้อยจากสถานการณ์ความไม่สงบระหว่างรัสเซีย-ยูเครนและมาตรการคว่ำบาตรต่างๆ

ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ของโรงกลั่น (Refinery Crack Spread) ในไตรมาส 4 ส่วนต่างราคา Gasoil ซึ่งเป็นผลิตภัณฑ์หลักของบริษัท ปรับตัวสูงขึ้นไปอยู่ที่ประมาณ 24 เหรียญต่อบาร์เรล เนื่องจากปริมาณคงคลังในตลาดอยู่ในระดับต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปี และผลกระทบจากความขัดแย้งที่ทำให้เกิดการขาดแคลนอุปทานจากโรงกลั่นในรัสเซีย อย่างไรก็ตาม

คาดว่าในปีหน้าสถานการณ์จะกลับสู่ภาวะปกติ และส่วนต่างราคา Gasoil จะปรับลดลงมาอยู่ที่ระดับ 15- 16 เหรียญต่อบาร์เรล นอกจากนี้ยังมีปัจจัยลบจากการเพิ่มกำลังการผลิตใหม่ของโรงกลั่นในตลาดประมาณ 1 ล้านบาร์เรล

มาตรการในอุตสาหกรรมปิโตรเคมีนหลายประเทศได้ประกาศมาตรการลดกำลังการผลิตและปรับโครงสร้าง (Rationalization)เพื่อรับมือกับภาวะอุปทานล้นตลาดหลังช่วงโควิด-19 โดยเฉพาะในกลุ่มประเทศที่มีต้นทุนสูง เช่น ยุโรป

จีน ญี่ปุ่น และเกาหลี ซึ่งมีการทบทวนแผนการดำเนินงานของโรงงานที่มีอายุมากการปิดโรงงานเหล่านี้คาดว่าจะช่วยปรับสมดุลของตลาดปิโตรเคมีในอีก 2-3 ปีข้างหน้าและทำให้อัตราการใช้กำลังการผลิตในตลาดโดยรวมปรับตัวสูงขึ้นจากระดับต่ำในปัจจุบัน

แนวโน้มกลุ่มผลิตภัณฑ์

อะโรเมติกส์ : Spread ค่อนข้างทรงตัวเมื่อเทียบกับไตรมาส 3แต่มีปัจจัยสนับสนุนจากอุปสงค์ปลายทางที่จะเพิ่มขึ้นในปี2569 จากโรงงาน PTA และ PET ที่จะเปิดใหม่ ขณะที่ Spread เบนซิน ในไตรมาส 4 อ่อนตัวลงอย่างมาก เนื่องจากผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงเส้นทางการค้า ที่ทำให้มีปริมาณสินค้าเข้ามาในเอเชียมากขึ้น คาดว่าในปีหน้าราคาจะยังคงอยู่ในระดับใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยของปีนี้

โอเลฟินส์ : PE (Polyethylene) ในไตรมาส 4 ปรับตัวลดลงเล็กน้อย เนื่องจากมีโรงงานในเอเชียกลับมาดำเนินการผลิตอีกครั้ง อย่างไรก็ตาม คาดว่าในปี 2569 ราคาจะยังคงทรงตัวอยู่ในระดับ 900-930 เหรียญต่อตัน เนื่องจากผู้ผลิตยังคงต้องควบคุมกำลังการผลิตเพื่อรักษาเสถียรภาพด้านต้นทุน, MEG แนวโน้มยังคงดี เนื่องจากบริษัทมีแผนจะเดินเครื่องผลิตเต็มกำลังในปีหน้า ซึ่งจะเป็นปัจจัยบวกต่อผลการดำเนินงาน และ PP (Polypropylene) ยังคงมีความท้าทาย เนื่องจากจะมีกำลังการผลิตใหม่เข้ามาในตลาดประมาณ 6 ล้านตันในปีหน้า ซึ่งต้องติดตามสภาวะเศรษฐกิจอย่างใกล้ชิดว่าจะสามารถรักษาระดับราคาได้หรือไม่

แนวโน้มผลประกอบการ -คำแนะนำ

ไตรมาส4/2568 คาดว่าจะยังชะลอตัวเนื่องจากมีแผนการปิดซ่อมบำรุง 50 วันในช่วงต.ค.-พ.ย. ซึ่งอยู่ในช่วงที่ค่าการกลั่นอยู่ในระดับสูง ดังนั้น PTTGC จึงรับรู้ปัจจัยบวกนี้ได้ไม่เต็มที่ รวมถึงสเปรดปิโตรยังอ่อนตัวตามราคาผลิตภัณฑ์ ประกอบกับเป็นช่วง low season ของปริมาณการขาย allnex

ด้าน Bloomberg consensus ประเมินผลขาดทุนสุทธิปี2568 ที่ 9.37 พันล้านบาท จากปีก่อนที่ขาดทุน 2.98 หมื่นล้านบาท ขณะที่ปี 26F คาดว่าจะพลิกกลับมามีกำไรได้ราว 3.45 พันล้านบาท สะท้อนผลประกอบการที่ผ่านจุดต่ำสุด (Bottom out) ไปแล้วเนื่องจากการเพิ่มขึ้นของปริมาณการผลิตจากการกลับมาดำเนินงานปกติหลังการหยุดซ่อมบำรุงใหญ่ส่งผลให้ปริมาณการผลิตโรงกลั่นเพิ่มขึ้นราว 18% และปริมาณการผลิตปิโตรเคมีเพิ่มขึ้นประมาณ 11% จากการได้รับก๊าซอีเทนมากขึ้น ขณะเดียวกัน โครงการเพิ่มประสิทธิภาพการดำเนินงาน (Holistic Optimization) ที่สร้างผลประหยัด 5.5 พันล้านบาทในปีปัจจุบันจะส่งผลต่อเนื่องในปีหน้า

พร้อมตั้งเป้าประหยัดเพิ่มเติมอีก 1.2 พันล้านบาท และลดค่าใช้จ่ายดำเนินงานอีก 1.0 พันล้านบาทซึ่งรวมกันคาดว่าจะหนุนกำไรจากปริมาณการผลิตที่เพิ่มขึ้นราว 3.0–4.0 พันล้านบาท และจากโครงการเพิ่มประสิทธิภาพอีกประมาณ 2.2 พันล้านบาท นอกจากนี้ การปรับโครงสร้าง Vencorex คาดว่าจะช่วยให้กำไรสุทธิดีขึ้นราว 2.4 พันล้านบาท กลยุทธ์ของ Allnex จะช่วยเสริมการฟื้นตัวของผลประกอบการ และหากสามารถปิดดีลขายสินทรัพย์ที่ไม่ใช่ธุรกิจหลักได้ จะมีการรับรู้กำไรเพิ่มเติมประมาณ 2.3 พันล้านบาทในปี 26F

ในเชิง Valuation ราคาซื้อขายบน PBV เพียง 0.32 เท่า ต่ำกว่ากลุ่ม (TOP 0.46x, IVL 0.69x, BCP 0.67x) มองว่าขานรับแนวโน้มผลงานที่อ่อนแอกว่ากลุ่มไปพอสมควรแล้ว สะท้อนผ่านราคาหุ้นที่ปรับตัวลง21% ในรอบ 60 วัน

แนะนำ Trading มีราคาเป้าหมายเฉลี่ยจาก Bloomberg เท่ากับ 24.62 บาท (Buy 10 / Hold 8 / Sell 10) โดยมองว่าอาจเห็นการกลับเข้ามาซื้อเก็งกำไรระยะสั้นช่วงใกล้รายงานผลประกอบการ

Key Risks : ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ ค่าการกลั่น (GRM) ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีและภาวะเศรษฐกิจโลก