【研究報告】鈺齊-KY(9802)首季獲利創高全年營收展望步步高升

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結論與建議

鈺齊-KY(9802)2022年第一季營收45.3億元，季增0.6%，年增32.5%；稅後淨利5.4億元，季增約40%，年增67%；EPS達2.93元。營收及獲利皆創下歷年新高。受惠後疫情時代，歐美國家逐漸解除封鎖，戶外運動人口逐漸增加，戶外鞋、運動鞋的需求維持強勁，目前訂單能見度已經達到2023年第一季。公司預計持續增產、優化產品組合，加上品牌客戶群持續擴大，今年規模經濟及生產效率提升的優勢將顯現，營收有望逐季成長，毛利率維持在20%的水準。預估鈺齊全年營收201億元，EPS為11.62元，本益比上看16倍，近期股價多頭走勢明確，外資持續買超，投資建議逢低買進。

國內運動休閒戶外鞋類大廠

鈺齊為國內製鞋代工大廠，生產基地分部於越南(30%)、中國(30%)及柬埔寨(20%)，主要產品為戶外功能鞋以及運動鞋。公司有50家以上國際品牌客戶，如Vans、Timberland、TheNorthFace、Dickies等知名品牌，前十大客戶營收佔比超過7成。銷售地區則以歐洲、美洲為主，2022年第一季營收佔比分別約為46%、43%。

鈺齊2022年第一季營收、獲利創高

鈺齊2022年第一季營收約45.3億元，季增0.6%，年增32.5%；稅後淨利5.4億元，季增約40%，年增67 %；EPS達2.93元。營收及獲利皆創下歷年新高且優於市場預期，主要受惠規模效益顯現、匯兌利益及產品組合優化。另外今年首季的毛利率、營益率分別為21.7%、14.0%，季增2.6、2.5ppt，年增則為1.1、2.8ppt，整體營運表現亮眼。

訂單能見度貫穿全年

受惠後疫情時代，歐美國家逐漸解除封鎖，戶外運動人口逐漸增加，戶外鞋、運動鞋的需求維持強勁，有利製鞋產業維持高度成長。另因鞋類的製程及工序較長，客戶給予的訂單能見度也較長，遭砍單風險較低。

鈺齊因終端需求強勁，客戶提前下單確保產能供應，今年的訂單充沛，能見度已經達到2023年的第一季。公司表示2022年春夏鞋款整體營收達到90億元，創下歷年新高，係因新產能開出、訂單穩定增加、人均產值及自動化製成逐步拉升。同時公司也持續看好秋冬鞋款延續暢旺表現，今年營運規模將逐季提升，第二季營收預期年增達40%，下半年也有望維持超過20%的年成長。

產品組合佳維持多品牌策略

近年鈺齊專注於戶外鞋的生產，公司戶外鞋、運動鞋的營收佔比約在88~90%與10~12%之間。相對運動鞋，戶外鞋具有「多樣量少」、「功能性」之特色，主要用於登山、攀岩、雪地行動等戶外活動，為毛利較高的產品。公司優勢在於擁有垂直整合的業務模式，能夠快速回應客戶的要求，即時開發新品並能適應少量多樣的生產模式。因應戶外鞋的需求暢旺且毛利較高，公司可能同時公司維持多品牌策略，近年持續增加新客戶，維持接單動能。2019年新增8個品牌，2020、21年皆新增5個，其中包括Dickies、Merrell、Cat、Lacoste等國際知名品牌。今年則預計再增加6~8個品牌客戶，可見鈺齊產品深受國際品牌客戶的認同，市佔率有望持續提升。

原物料成本轉嫁順利產能擴張持續

近期因油價居高不下，石化原料價格也有明顯的漲幅，紡織主要原料CPL目前遠東區現貨報價為每公噸2240美元，年初至今漲幅約10.9%。不過製鞋業報價採成本加成法，於生產前才與客戶商議產品售價，能夠有效反映成本波動。加上客戶對鈺齊的依賴程度高，目前的高成本壓力應能順利轉嫁。

另外因應客戶強勁需求，鈺齊自2020年第四季在人員及產能設備明顯擴充。2020年底集團員工人數為2.7萬人，目前已達到3.6萬人左右，增幅33%；設備方面，鈺鋐新廠已於2021年底投產，預估2022年將貢獻15億元的產值，另外今年也規劃在越南、柬埔寨增設新廠並擴充舊廠區的生產線。透過新進員工培訓提高人均產能，以及廠房設備持續擴充，帶動2022年營收成長3成，未來3年的產能年複合成長率可達20~25%。

營收有望逐季步步高升全年上看200億元

展望未來，受惠於客戶需求維持強勁，公司持續擴張產能，外加品牌客戶群持續擴大，今年規模經濟及生產效率提升的優勢將顯現，營收有望逐季成長。因第二季為秋冬鞋款首個生產製造季度，人員及供應鏈需要時間提升熟練度及效率，因此本季毛利率應會低於第一季，但整體毛利率仍將維持在20%的水準。預估鈺齊全年營收201億元，EPS為11.62元，本益比上看16倍，近期股價多頭走勢明確，外資持續買超，投資建議逢低買進。