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維持看好 2022 年太陽能展望：元晶(6443)、茂迪(6244)評價偏低
回顧上一篇太陽能產業研究報告提及，我們看好 2022 年受惠於躉購費率提升，將刺激系統廠向模組廠拉貨動能，而在獲利方面，可望受惠上游原料逐步降價，帶動獲利結構轉佳。然而近期上游原料不僅維持高檔，甚至不論是單晶或多晶矽料，皆因全球綠能建置需求強勁，帶動報價連續 2 個月持續向上。不過根據供應鏈訪查得知，模組廠為了確保產品利潤，將於 22Q2 起採用浮動報價，逐步反映上游成本，因此仍看好 2022 年獲利表現，尤其是目前評價相對較低的元晶、茂迪，而聯合再生(3576)、安集(6477)近期股價多已合理反映該有評價，因此中性看待。
22H1 太陽能躉購費率年增 4.8%，促使系統廠加速拉貨
先前經濟部在 1 月初公告太陽能躉購費率草案，共分為 3 期，後續又於 1 月底正式拍板定案 2022 年最新費率，改回往常的上下半年共 2 期。上半年按容量級距區分費率，躉購費率介於每度新台幣 4 元～5.90 元，下半年費率介於 3.87 元～5.78 元，相較於草案差異，主要是在小型屋頂型費率方面給予緩降，另外有關加強電力網、特高壓升壓站、輸電線路、併網工程等成本費用，依據台電收取態樣及費用規範，訂定各項額外費率，反映不同案場的併網成本及差異性。整體來看 22H1 平均費率相較 21H1 約提升 4.8%，且因 22H1 費率明顯高於 22H2，導致系統廠有集中在 22H1 拉貨的現象。
政府目標 2022 年太陽能安裝量年增 6 成，2025 年底將達 20GW
從台灣政府的目標來看，雖近期市場存有眾多不確定性因素，仍訂定 2022 年目標安裝量達 3GW，相較於 2021 年的 1.88GW 約年增 6 成。且長期來看，為推動能源轉型，目標在 2025 年底累計安裝量可達 20GW，目前截至 2021 年底共安裝 7.5GW，意即未來 4 年平均至少安裝 3GW 以上，長期趨勢相當明確。
太陽能模組廠公告前 2 月累計營收表現亮眼
從整體太陽能模組廠公告前 2 月營收來看，皆受惠於 2021 年的低基期效益，以及躉購費率的調升刺激拉貨需求，營收動能皆有明顯表現。元晶累計前 2 月營收為 13.2 億元(YoY+82%)；茂迪累計前 2 月營收為 7.2 億元(YoY+12.8%)；聯合再生累計前 2 月營收為 30.3 億元(YoY+97%)。
市場預估元晶 2022 年 EPS 將轉虧為盈，股價淨值比有望向 3.8 倍靠攏
展望元晶：1)受惠於 2022 年太陽能躉購費率調升，將推升系統開發商需求，公司表示目前訂到已排滿 22H1，已開始接洽 22Q3 訂單，足以顯示市場需求熱絡；2)打入 Tesla 旗下 SolarCity 供應鏈，主要供應其太陽能電池，隨著 Tesla 先前已向德州政府遞件申請售電計劃案，有望成為德州電力供應商，元晶可同步受惠；3)打入低軌道衛星商 SpaceX 供應鏈，主要供應太陽能電池片，已於 21Q4 小量出貨，2022 年將隨發射衛星數量增加，帶動相關產品放量；4)新產能方面，模組產能規劃將由 1GW 提升 50% 至 1.5GW，電池產能則由 1GW 提升 40% 至 1.4GW，預期於 22H2 放量貢獻。
市場預估元晶 2022 年 EPS 為 2.30 元(YoY 轉虧為盈)，優於 2021 年 EPS 的 -0.02 元，2022 年每股淨值為 12.95 元，以 2022.03.10 收盤價 39.95 元計算，股價淨值比為 3.1 倍，考量太陽能產業展望正向，股價淨值比有望向 3.8 倍靠攏。
市場預估茂迪 2022 年 EPS 將成長 5 成，股價淨值比有望向 3.8 倍靠攏
展望茂迪：1)先前董事會通過 15 億元資本支出，其中 4 億元將用於發展下世代電池技術，預估 22Q2 將高效能模組 TOPCon 產能從 15MW 大幅擴增至 200MW，並從 22Q3 開始量產出貨；2)另外 11 億元將用於太陽能系統建置，目前自有電廠累積裝置容量約 33MW，預估 2022 可增加 30% 至 43MW，且直接受惠躉購費率調升，帶動獲利能力向上；3)在一般電池新產能方面，將由 300 MW 擴增 17% 至 350MW，且持續朝向大尺寸規格發展。
市場預估茂迪 2022 年 EPS 為 0.86 元(YoY+53.6%)，2022 年每股淨值約 10.14 元，以 2022.03.10 收盤價 33.40 元計算，股價淨值比為 3.3 倍，考量太陽能產業展望正向，且自有電廠長期有望貢獻穩定獲利，股價淨值比有望向 3.8 倍靠攏。
市場預估聯合再生 2022 年 EPS 將轉虧為盈，然近期已反應合理股價淨值比
展望聯合再生：1)持續推動轉型並跨界系統商將成立 YieldCo，目標 3 年內持有 500MW 太陽能案廠，5 年內達 1GW，預估 1GW 案廠每年售電收入達 15 億元；2)自有電廠預計 2022 年將有 140 MW 併網；3)電池產能將由 1GW 提升 30% 至 1.3GW，預期 22Q3 起放量貢獻，將可通用於 M6/M10/G12 等大尺寸規格；4)儲能方面近期標到台電 15MW 最大標案，預期 2022 年儲能案件達 40MW。
市場預估聯合再生 2022 年 EPS 為 0.82 元(YoY虧轉盈)，優於 2021 年的 -0.57 元，2022 年每股淨值約 9.59 元，以 2022.03.10 收盤價 22.95 元計算，股價淨值比為 2.4 倍，考量公司將轉虧為盈且產業長期正向發展，股價淨值比有望向 2.7 倍靠攏，然近期已反應合理股價淨值比。
市場預估安集 2022 年 EPS 將成長翻倍，然近期本益比已合理反應
展望安集：1)自有電廠預期 2022 年安裝量將從 90MW 提升 11% 至 100 MW，且直接受惠躉購費率調升，帶動獲利能力向上；2)21Q4 起擴充模組產能 100 MW 至 300 MW，並將於 2022 年陸續貢獻；3)與太陽能開發商茂鴻電力合資成立轉投資公司鴻鼎控股(持股 49%)，共同投資 300MW 太陽能電站，預期 22H1 開始第一階段 100MW 模組出貨與併網，將以每期 33MW 進度建置，且該案將全部使用安集提供之模組，可望於未來 2～3 年穩定貢獻營收及獲利。
市場預估安集 2022 年 EPS 為 2.53 元(YoY+120%)，以 2022.03.10 收盤價 56.70 元計算，本益比為 22 倍，考量太陽能產業轉佳，且安集擁有更多電廠可望穩定貢獻獲利，本益比有望向 24 倍靠攏，然近期本益比已合理反應。
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