(圖片來源：shutterstock)
中磊(5388)：2022 年訂單無虞帶動營運季季揚，估 EPS 將大增 7 成
中磊 2021 年雖受 IC 漲價及缺料影響，但受惠網通設備需求強勁仍使獲利維持穩定。展望 2022 年，訂單能見度已至少看至年底，受惠於缺料問題緩解趨勢明確，再加上 5G、Wi-Fi 6、Cable Modem、OTT STB、PON 等網通設備需求強勁，營運將呈現季季增態勢，且客戶普遍接受漲價，預估 2022 年 EPS 將大幅成長 7 成至 5.86 元。以 2022.04.21 收盤價 85.60 元計算，本益比為 15 倍，考量訂單無虞、缺料問題緩解趨勢明確，及網通設備規格升級，本益比有望朝向 18 倍靠攏。
中磊為電信網通設備製造廠，轉型直供電信營運商之策略已見成效
中磊成立於 1992 年，並在 1999 年掛牌上櫃，2007 年轉上市。公司為電信網通設備製造廠，起初主要業務為 ODM 代工，2017～2018 年起開始轉型計劃，跳過中間的系統整合商(SI)，直接以軟硬體整合的商業模式供貨給電信營運商，目前有約 8 成營收來自於直供，業務轉型已見成效，其他客戶則包含系統整合商、有線頻道業者等。
旗下產品線共分 4 大類：家用寬頻閘道器(Home Gateway)，包含 PON、xDSL、Cable Modem；固網與行動匯流產品(Fixed-Mobile Products)，包含 IAD、Small Cell；商用網通設備(Enterprise Products)，包含 Switch、Router、Wi-Fi AP；智慧物聯解決方案(IoT Products)，包含 IP Camera、Door bell、Sensor。其中固網與行動匯流產品多數為直供的固網設備，而家用寬頻閘道器多數為非直供的固網產品。
2021 年雖受 IC 漲價及缺料影響，但受惠網通設備需求強勁仍使獲利維持穩定
回顧 2021 年營運表現，營收 439 億元(YoY+21.6%)；毛利率 12.91%(YoY 下滑 2.16 個百分點)；營業利益 10.5 億元(YoY-7.2%)；稅後淨利 8.6 億元(YoY-5.1%)；EPS 為 3.44 元。其中毛利率明顯下滑主因受 IC 晶片漲價及缺料影響，另外公司因目前多數產品轉為直接供貨電信營運商，產品交到客戶手中才會認列營收，且產品價格已包含運費，因此在 21Q4 起更改會計認列方式，將運費由過往認列於費用中轉移至銷貨成本，導致 21Q4 毛利率再探低，此調整不影響整體獲利表現。2021 年雖有上述不利因素，但受惠爆發疫情以來，民眾生活型態改變，在家辦公、線上教學、影音串流蔚為風潮，帶動資料傳輸量倍增，加速頻寬設備升級需求，惟缺料問題壓抑營收規模，但 2021 年獲利仍維持穩定。
訂單能見度一路看到 23Q1，2022 年營運有望呈現季季增的態勢
公司近期召開法說會表示，目前訂單能見度已看至 2022 年底，甚至有部分客戶在洽談 23Q1 訂單，整體需求強勁。另外受惠於部分終端需求轉弱，以及部分網通主晶片將從 28nm 轉至 16nm 生產，缺料問題可望逐季減緩，22Q1 訂單滿足率雖僅有 8 成，但預計將是全年谷底，營運有信心呈現季季增的態勢，主要可受惠 5G、Wi-Fi 6、Cable Modem、OTT STB、PON 等需求成為主要動能。
受惠 5G FWA 商機爆發，相關產品營收將呈現倍增
在 5G 產品方面，由於 5G 速率可以媲美光纖網路的傳輸速度，電信營運商透過 5G FWA (固定無線接取)之技術，克服 5G 低波長而使傳輸距離短的困難。民眾能向電信營運商訂閱 5G FWA 高速傳輸服務，藉由 5G CPE 裝置接收基地台訊號，再將其轉換為 Wi-Fi 訊號來使用。由於歐美地區面積廣大，在固網置成本較高的偏遠地區，5G FWA 將成重要的最後一哩路，美國先前已通過 650 億美元的寬頻網路基建法案，亦有助於推升 5G 相關營運動能。雖然 2021 年營收比重僅 2%，但預期 2022 年營收將呈現倍增。
Wi-Fi 6 滲透率將由 2021 年的 25% 提升至 2022 年的 60%
在 Wi-Fi 產品方面，因全球各地已陸續施打疫苗，企業逐漸重回辦公室，商用網路設備投資將持續擴張，且混合辦公模式亦將延續，預期將帶動 Wi-Fi 6 產品滲透率提升。另外北美業者的 Cable Modem 將從 DOCSIS 2.0 升級至 3.0/3.1，在固網升級後同樣會帶動 Wi-Fi 產品升級，預期整體 Wi-Fi 6 滲透率將由 2021 年的 25% 提升至 2022 年的 60%。
跨足影音串流服務產品，相關 STB 產品將於 2022 年顯著放量
在 OTT STB 產品方面，公司在 2021 年底與北美電信營運商合作，跨足影音串流服務產品，自疫情爆發後居家娛樂、高解析度影音串流普及趨勢更加明顯，隨著 Netflix、Disney+、HBO Max 等用戶數增加，相關 STB 出貨量將於 2022 年顯著放量。雖然近期 Netflix 爆出退訂潮疑慮，但此產品對於中磊來說屬於新跨入之領域，營運動能只增不減。
除在歐美地區升級 PON 設備外，亦積極佈局潛在成長空間大的新興市場
在 PON 產品方面，除了受惠於歐洲、美國地區將分別升級至 2.5G、10G 之外，近年中磊積極佈局如南亞、拉丁美洲、印度等新興市場，因當地光纖普及率仍低，未來潛在成長空間還很大。
預估中磊 2022 年 EPS 將年增 7 成至 5.86 元，本益比有望朝向 18 倍靠攏
整體而言，展望中磊：1)訂單能見度已看至 23Q1，受惠於缺料緩解趨勢明確，有望帶動營運逐季向上；2)網通設備規格升級，包含 5G CPE 出貨放量、Wi-Fi 6 產品滲透率提升至 6 成、Cable Modem 從 DOCSIS 2.0 升級至 3.0/3.1；3)積極佈局新興市場如如南亞、拉丁美洲、印度等地區，預期在光纖普及率提升下帶動 PON 設備營收成長；4)新增影音串流產品線，主因北美電信營運商客戶推出整合式機上盒產品，以提供 Netflix、Disney+、HBO Max 等多元串流媒體服務平台。在獲利方面，雖運費認列至銷貨成本，但客戶逐漸認知到高通膨問題，多接受產品漲價，可望使 2022 年毛利率維持穩定，另外受惠於營收規模放大，將帶動營益率向上。
綜上所述，預估中磊 2022 年營收 544 億元(YoY+24%)；營業利益 18.3 億元(YoY+73.6%)；稅後淨利 14.8 億元(YoY+71.7%)；EPS 為 5.86 元。從評價面來看，以 2022.04.21 收盤價 85.60 元計算，本益比為 15 倍，考量訂單無虞、缺料問題緩解趨勢明確，及網通設備規格升級，本益比有望朝向 18 倍靠攏。
如果你喜歡我的這篇文章，歡迎按讚 + 追蹤我的粉絲團
1.洞察產業趨勢
2.分享個股資訊
3.追蹤盤勢看法
⇩ ⇩ ⇩ ⇩ ⇩ ⇩ ⇩ ⇩ ⇩
＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律徒徑。
＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。
