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合勤控(3704)：寬頻網路需求穩定提升，2022 年 EPS 將再成長 1 成
合勤控 2021 年雖因 IC 晶片漲價及半導體缺料影響毛利率，但受惠寬頻網路需求持續提升，帶動營收規模放大，EPS 成長 3 成至 2.49 元。展望 2022 年，預期在光纖、Wi-Fi 6、5G 相關產品需求強勁下，以及新客戶拓展有成，且 22H2 缺料緩解趨勢明確，預估 2022 年 EPS 將再成長 1 成至 2.82 元。以 2022.04.07 收盤價 30.80 元計算，本益比為 11 倍，考量 2022 年營運將倒吃甘蔗，以及整體產品組合轉佳，帶動獲利逐季向上，本益比有望朝 13 倍靠攏。
合勤控除經營網通設備自有品牌「ZYXEL」，亦有 ODM 代工服務
合勤控是在 2010 年由合勤科技以股份轉換方式成立，重組後旗下主要子公司包含合勤科技、盟創科技，19Q1 又再一次大幅度進行組織調整，新成立兆勤科技。合勤科技主要經營網通設備自有品牌「ZYXEL」；盟創科技則從事網通設備 ODM 代工，生產基地位於中國無錫；兆勤科技著重於通路業務，以及企業用戶及智慧家庭等其他產品。
公司產品線涵蓋光纖寬頻 49%、銅線寬頻 24%、企業網通 12%、固定無線寬頻 5% 及其他類 10%。其中光纖寬頻主要提供包含 PON、Active Fiber 等用戶端設備以及電信局段設備；企業網通則有乙太網路交換器、中小企業無線連網裝置；固定無線寬頻則包含符合 5G NR /4G LTE 的行動網路終端產品、xDSL、Wi-Fi、Gateway 等。
2021 年受惠寬頻網路需求持續提升，帶動 EPS 成長 3 成至 2.49 元
回顧 2021 年營運狀況，營收 257 億元(YoY+15.4%)；毛利率 23.6%(YoY 下滑 2.4 個百分點)；稅後淨利 11 億元(YoY+32.5%)；EPS 為 2.49 元。其中毛利率明顯下滑主因受到 IC 晶片漲價及半導體缺料影響，然而受惠於爆發疫情以來，持續帶動民眾對於寬頻網路需求提升，且全球加速進行數位化轉型，帶動相關網通設備需求強勁，以至於營收規模能有效放大，且營業費用控制得宜，順利帶動 2021 年獲利維持成長態勢。
22H1 營運動能雖平緩，但 22H2 受惠缺料緩解將帶動營運逐季向上
展望 2022 年，公司近期召開法說會表示，目前訂單能見度已經至少看到 2022 年底，雖 22H1 受到長短料及運輸問題延續，將使營運較為平緩，但樂觀看待 22H2 將受惠缺料緩解趨勢明確，帶動營收及毛利率逐步上揚，全年營收預估約成長 1 成左右，其主要成長動能涵蓋光纖、Wi-Fi 6、5G 需求強勁，以及新客戶拓展有成。
光纖產品延續光進銅退趨勢，預期營收將成長 1 成以上
在光纖產品方面，中國及歐美國家電信商客戶仍持續提升寬頻，由於銅線的物理限制導致傳輸速率較慢，且延遲較長，因此目前仍延續光進銅退趨勢，在固網長距離的高速傳輸網路仍以光纖為市場主流，將持續帶動 PON 設備成長，且規格逐漸從 2.5G 邁向 10G，單價將可有倍數漲幅，預期相關產品營收可望成長 1 成以上。
Wi-Fi 產品受惠於 Wi-Fi 6 滲透率持續提升，預期營收將成長約 1 成
在 Wi-Fi 產品方面，除了搭配光纖到戶出貨之外，隨著各國陸續施打疫苗後，企業已逐漸重回辦公室，將帶動企業網路支出回溫，且混合辦公模式亦將延續，預期將帶動 Wi-Fi 6 滲透率持續提升，尤其公司表示第二代 Wi-Fi 6 會是主力出貨產品，22H2 也將有 Wi-Fi 6E 新品可望量產，預期相關產品約可成長 1 成左右，公司同時也與晶片商合作研發 Wi-Fi 7，預計 23H1 可以推出相關產品。
固定無線寬頻將受惠 5G FWA CPE 爆發，營收可望成長 4 成
在 5G 產品方面，以 5G FWA(固定無線接取) CPE 為重要成長動能，尤其是歐美地區面積較大，相對無法以合理的成本在偏遠鄉村地區建置固網，但 5G 高速率已經可以媲美光纖網路的傳輸速度，民眾可以透過向電信營運商訂閱 5G FWA 服務，由電信商提供 5G CPE 裝置藉此接收 5G 基地台訊號，並再將其轉換為 Wi-Fi 訊號供用戶終端裝置使用。再加上美國先前宣佈的 650 億美元的寬頻網路基建法案，更有助於推動 5G FWA 服務，另外因歐美地區幅員遼闊，通常會再搭配 Wi-Fi 擴展器一起出貨，藉此穩定無線網路的訊號，同時甚至表示除歐美市場外，也將積極佈局新興市場，預期相關產品可望成長 4 成，並帶動固定無線寬頻營收比重從 5% 提升至 7%。
預估合勤控 2022 年 EPS 將年增 1 成至 2.82 元，本益比有望向 13 倍靠攏
整體而言，展望合勤控：1)在光纖方面，受惠於光進銅退趨勢延續，中國、歐美電信商及中南美洲等新興市場客戶，持續提升寬頻基礎建設帶動 PON 營收成長，目前出貨規格以 2.5G 為主，未來將邁向 10G 升級；2)預期 Wi-Fi 6/6E 產品滲透率將持續提升，有助於整體產品組合轉佳，且 Wi-Fi 7 持續研發中；3)FWA 出貨以 5G 機種為主，受惠於 5G 速率媲美光纖網路的傳輸速度，持續拓產偏遠鄉村地區的市場，營收成長幅度最具潛力。在獲利方面，雖然 22H1 零組件及運費等高成本因素仍在，但預期 22H2 可陸續向客戶轉嫁成本，該負面因素可望逐漸淡化，且受惠於整體產品組合改善，毛利率將逐季提升，帶動獲利進一步走高。
綜上所述，預估合勤控 2022 年營收 283 億元(YoY+10%)；營業利益 17.4 億元(YoY+22.3%)；稅後淨利 12.7 億元(YoY+15.6%)；EPS 為 2.82 元。從評價面來看，以 2022.04.07 收盤價 30.80 元計算，本益比為 11 倍，考量 2022 年營運將倒吃甘蔗，以及整體產品組合轉佳，帶動獲利逐季向上，本益比有望朝 13 倍靠攏。
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