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朋程(8255)股價在12月1日時，一度衝上漲停，最後收漲3.4%。
可解讀為市場原預期，
朋程有望受惠中美晶(5483)在環球晶(6488)併購消息發布後漲停，
但後來發現中美晶股價上漲，應不會影響朋程的EPS，
因此在漲停後快速修正。
然而就算無法直接受惠中美晶股價飆漲，
朋程本業仍有電動車、低碳排車的題材，
並推出IGBT、LLD等新產品，
營運有機會在未來3年迎來大爆發。
電動車浪潮來襲，朋程積極布局IGBT、MOSFET
車用二極體廠朋程(8255)，為中美晶(5483)集團下的公司。
其主要產品車用二極體，是裝配在傳統汽車發電機上的零件，
將交流電轉換為直流電，並儲存於汽車電瓶上，
供應汽車上電子器材所需之電力，
2019年二極體約占朋程整體營收84.6%(圖1)。
而朋程客戶多位於亞洲、歐洲，
2019年約75%的營收來自台灣、中國、韓國、法國(圖2)。
此外，為了因應電動車發展趨勢，
朋程也積極切入IGBT、SiC MOSFET模組封裝，
新產品預計將於2021年開始貢獻營收，2022年放量出貨。
此外，因應各國對於油車碳排放量的限制漸趨嚴謹，
朋程推出高效二極體(LLD)、超高效二極體(ULLD)，
以滿足車廠的需求，預計2021年開始放量貢獻營收。
轉投資獲利爆發，第三季稅後淨利年增90.4%
朋程第三季受惠車市從谷底復甦，
營收達7.2億元，季增27.5%，年減12.9%；
營業利益2,400萬元，較前一季度由虧轉盈，年減67.8%，
營業利益衰退幅度較大，主因為公司營運尚未完全走出疫情影響，
廠區稼動率仍處於低檔；
稅後淨利1.0億元，較前一季度由虧轉盈，年增90.4%，
營業利益年減、稅後淨利年增的原因為，
朋程認列營業外收入9,109萬元，主要是受惠於持股18%的茂矽(2342)，
第三季獲利大幅提升，加上轉投資弘望投資獲利良好，
共挹注將近9,300萬的「採用權益法認列之關聯企業及合資損益」；
EPS1.35元。
其中持股18%的茂矽第三季由虧轉盈，
主要受惠於面板驅動IC、電源管理IC第三季報價上漲，
因此本業由虧轉盈，營業利益達7,529萬元。
業外則因為持有10.5萬張的太睿國際控股，
而太睿國際股價自7月2日的0.32元港幣，
上漲至9月30日的0.81元港幣，漲幅超過一倍，
因此認列約2.3億元的「透過損益按公允價值衡量之金融資產利益」，
茂矽第三季的稅後淨利達3.1億元，
朋程認列約18%茂矽的獲利約5,556萬元。
而朋程持股30%的弘望投資公司，
持有約4.27%的中美晶(5483)股票，
但以財報推測，弘望投資將中美晶股票上漲，
認列在其他綜合損益中。
因此中美晶股價的波動，僅會影響朋程的淨值，
並不會影響朋程的EPS。
雖不能認列中美晶股價上漲，
但朋程仍認列弘望投資約3,714萬元的利益，
推估為弘望投資其他持股價值上漲。
歐美客戶佔比近30%，無法完全走出疫情陰霾，第四季營收、營業利益恐仍為年減
第四季為汽車產業傳統旺季，惟因歐美疫情仍然嚴峻，
朋程約有近30%營收來自歐洲，
因此第四季營收預期較第三季成長，但仍無法回到歷史水準，
預期朋程第四季營收可達9.0億元，季增24.8%，年減5.3%；
營業利益隨著營利率逐步回升至歷史水準10-15%附近，
較上一季度大幅好轉，預期可達6,032.8萬元，
季增144.9%，年減47.5%；
稅後淨利因預期轉投資公司認列利益將較第三季減少，
且美元走弱將使美元資產較多的朋程，產生匯兌損失。
預期第四季稅後淨利僅達5,032.8萬元，季減51.2%，年增40.8%；
EPS有機會達0.66元。
朋程轉投資收益的部分，首先持股18%的茂矽，
預期獲利將較第三季減少，
主因為茂矽最主要的轉投資太睿國際，
9月30日至12月15日股價修正約12%，
將使茂矽產生約6,000萬的損失，
但因為本業面板驅動、電源管理IC預期持續缺貨，
本業獲利有望維持，甚至微幅成長，
本業獲利、業外損失相抵下，
茂矽獲利預計約1,500萬元，朋程約可認列200萬元利益。
朋程的第二家轉投資收益弘望投資，並未揭露旗下持股，
目前知道的是弘望投資持有中美晶約4.27%的股票。
但由先前的財報判斷，中美晶的股價波動，
將認列進弘望投資的其他綜合損益中，
因此雖然中美晶股價自10月1日起上漲約50%，
但因為將認列成其他綜合損益，
因此不會影響朋程的稅後淨利、EPS。
市場預期，朋程2020年全年營收達30.5億元，年減9.2%；
營業利益1.5億元，年減58.1%，營業利益衰退幅度較大，
主要因為新冠肺炎使朋程稼動率處於低檔，
2020年營利率較歷史平均約低6個百分點；
稅後淨利2.3億元，年減28.6%；
EPS 2.51元。
布局「電動車大腦」IGBT，未來三年預計貢獻營收45億元、EPS 5.09元
全球汽車市場因各國政府逐漸重視環保，
因此有了電動車、油車減碳等趨勢。
首先，電動車未來將逐步成長，已成為市場共識，
2020年在車市遭疫情重擊時，電動車銷量仍保持成長。
根據朋程法說會資料，
電動車銷量預期在2030年達到新車總銷量的27%(圖3)。
而提到電動車的關鍵零件，除了大家熟知的電池外，
佔整車總成本5%-10%的IGBT，也是關鍵零組件之一。
IGBT是電能變換與傳輸的核心元件，
其應用領域包含新能源車、軌道交通、航空航天等，
市場常把IGBT稱為「電動車大腦」。
而佈局IGBT模組封裝多年的朋程，將挾著
(1)成本較歐美、日本大廠較低
(2)可與傳統二極體共用銷售渠道
兩大優勢，有望在2021年開始少量出貨，
2022年迎來收割，並提供未來3年營收成長的動能。
根據朋程股東會年報提供的資料，
2021年預計出貨100萬顆IGBT模組，
貢獻營收4.5億元，營業利益3,886萬元；
2022年預計出貨400萬顆，
貢獻營收17.5億元，營業利益1.7億元；
2023年預季出貨600萬顆，
貢獻營收25.7億元，營業利益2.6億元(圖4)。
此外，朋程除IGBT外，也有佈局SiC MOSFET，
根據拓墣產業研究指出，
SiC MOSFET較IGBT有更好的散熱與效能表現，
但礙於成本過高，且SiC晶圓製造仍不純熟，
所以目前電動車的使用的功率元件仍以IGBT為主流。
若未來SiC MOSFET有技術上的突破，
已布局SiC MOSFET封裝的朋程也有機會受惠。
各國碳排放法規日趨嚴謹，LLD有望逐漸成為主流
此外，雖電動車大幅成長，
但預計2030年燃油車仍佔58%的新車銷量，
因此油車的趨勢對整體車市影響仍大。
而各國目前對油車的政策基本上為，
逐步要求調降油車的碳排放量，
如歐盟預計將車輛每公里碳排放量從今年的95公克降至2030年的59公克；
美國目標在2026年前將車輛每公里的碳排放量降至108公克；
中國同樣預期將每公里碳排放量自今年的120公克降至2025年的93.4公克(圖5)。
而各國對於油車減碳的要求，
將進一步帶動朋程新產品LLD、ULLD的出貨，
LLD、ULLD為更有效率的二極體。
根據朋程法說會資料，
使用傳統二極體時，發電機效率約在65%-72%，
但若使用LLD，效率將提升至68-75%，
而ULLD能將效率提升至72%-80%。
使用朋程的LLD、ULLD，每公里可減少碳排放量1-1.5公克。
而各車廠為符合各國環保法規，預期將增加使用LLD、ULLD的比例。
結合公司說法，LLD預計將在2021年放量為營收提供動能，
而ULLD則在2022年放量挹注營收。
此外，LLD的ASP達0.85美元，ULLD的ASP達1.5美元，
相比傳統二極體ASP落在0.28美元。
LLD、ULLD不僅能為朋程挹注大量營收，
也有望進一步推升朋程整體的獲利能力。
營收有望每年成長超過20%，預期2023年EPS將創近8年新高
綜合上述，在IGBT、LLD雙引擎的帶動下，
再加上車市逐步從疫情復甦，
朋程未來3年(2021-2023年)的營收
預計分別可達37.6億元、55.1億元、66.1億元；
而預期毛利率較高的IGBT、LLD有望推升朋程的獲利能力，
未來三年的營業利益分別可達5.0億元、7.9億元、10.0億元；
假設朋程2020年認列大量的業外收益為一次性事件，
則預期未來三年稅後淨利達4.4億元、6.7億元、8.4億元，
EPS分別有機會挑戰4.76元、7.32元、9.23元。(圖6)
朋程在2020年遭逢新冠肺炎影響，EPS創10年以來新低，
但預期明年營運將恢復水準，並維持成長動能至2023年。
以營收來看，
2021-2023年營收年增預期可達23.2%、46.6%、20.0%；
以營業利益來看，
2021-2023年營業利益年增預期可達223.9%、58.4%、26.0%，
2021年營業利益年增幅度較大，主因為2020年受疫情影響，
導致朋程的營利率大幅下滑，
未來隨著疫情趨緩、消失，營利率將逐步攀升。
以本業而言，朋程未來3年營運成長動能無虞。
朋程布局領域成長性大，未來3年營運動能充沛
朋程2020年12月14日收盤價110元，以2020年EPS預估值來看，
目前本益比約為42倍，位於歷史區間上緣(圖7)，
但考量其未來主力產品有機會在2022年迎來大成長，
EPS未來三年也預期逐年增加。
且不論是電動車、低碳排放量油車等未來趨勢，
朋程皆有佈局，未來營收具想像空間，
有望推動本益比突破歷史區間上緣。
短線上，朋程有望受惠車市復甦、LLD出貨放量，
中長期則看好朋程積極布局電動車領域，投資建議為逢低買進。