【研究報告】新興(2605)2022年散裝續揚，油輪落底回升

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快速結論

• 大型船運價雖於2021/11明顯修正，但考量航期影響營收認列，與市價會存在時間差，且運價仍遠優於去年同期逾80%，預期12月營收仍可維持4.7億元的水準，21Q4營運將達2021年全年高峰。
• 2022年新興受惠於運價攀升，以及油輪營運轉佳，預估新興2022年營收雙位數年成長，加以運價帶動獲利提升、油輪虧損縮小，預估EPS 1.63元，年增45%。預估每股淨值25.50元。
• 以2022/1/7股價計算，新興股價淨值比(PBR)1.1倍，評價偏低。考量2022年散裝運力供給有限，散裝供需結構良好，運價可望持續攀升，且油輪的營運壓力將隨疫情趨緩而持續減輕，預期股價長期可望挑戰1.4倍PBR的水準。近期雖因散裝市況轉入淡季，股價動能因此轉弱，但2022年營運展望佳，仍可利用淡季、股價回檔之時，逢低布局，投資評等為逢低買進。

備註：20Q3營收比重：散裝96%、油輪4%、其他0.5%。

新興簡介：【研究報告】5月獲利翻倍，新興(2605)散裝獲利大進補，Q4油輪可望落底回升！

21Q4營收達年度高峰，2021年繳營運佳績

新興受惠於散裝大型船運價飆升，帶動21Q3散裝營收成長(QoQ +18%)，惟疫情影響原油需求疲弱，油輪運輸需求低迷，導致油輪營收衰退(QoQ -48%)，21Q3營收僅10.96億元，QoQ +9.7%，表現不如預期。油輪營收衰退，導致虧損擴大至1.57億元(21Q2虧損1.08億元)，拖累21Q3毛利率僅27.8%，季增0.79個百分點，EPS 0.29元，季減17%，表現低於市場預期。

21Q4中國加大煉鋼限產，鐵礦砂需求轉弱，導致大型船運價於2021/11明顯修正，但考量航期影響營收認列，與市價會存在時間差，且運價仍優於去年同期逾80%，預期12月營收仍可維持4.7億元的水準，預估21Q4營收14.6億元，QoQ +33%、YoY +105%，受惠於2021/11用油需求回暖，帶動油輪運價回升，預期21Q4新興油輪的虧損可望縮減，預估毛利率季增1.19個百分點至29%，稅後純益2.91億元，QoQ +34%，EPS 0.50元。

2021年雖因疫情擴大導致油輪虧損，不過受惠於煤炭、鐵礦砂需求強勁，加以散裝運力緊俏，帶動大型船運價21Q3一度大幅上漲逾250%，預估2021年營收成長至43.4億元，YoY +9%，散裝獲利提升帶動毛利率年增4.75個百分點至26.9%，EPS 1.25元，年增420%，預估每股淨值24.85元。

2022年散裝運價持續向上，加以油輪營運回穩，新興獲利穩健攀升

2022年新興主要的獲利成長動能將來自(1)美國基建法案將有助於彌補中國日趨減緩的鐵礦砂需求，2022年散裝運力供給持續下探，帶動散裝運價上漲，新興散裝獲利可望達雙位數成長；(2)由於疫情影響淡化，預期經濟復甦帶動用油需求持續回升，新興旗下油輪營運可望回穩。

印尼2022年初緊急宣布1/1~1/31將禁止煤炭出口，短期雖影響散裝船的運輸需求，然中國自2021/12下旬煤炭庫存落底回升，目前庫存水位已接近正常水準(庫存約可用1個月)，煤炭需求早已轉淡，因此推測目前煤炭需求減少的衝擊有限。此外，由於中國2021年度的鋼鐵限產政策已達標，預計中國鋼廠產能2022/1會逐步恢復，預期鐵礦砂需求回溫將帶動散裝運價在農曆年前小幅反彈，支撐新興在22Q1散裝淡季的營運，預估新興22Q1單月營收可望維持3.5~4億元的水準，優於2021年同期2.5~3億元的水準。

長期而言，中國碳中和政策雖將壓抑鋼鐵產量，但中國為提振經濟，預計將於22H1加速基建投資，預期2022年中國鋼鐵產量仍高於2021年的水準(預估低於2020年)。此外，美國1.2兆基建法案已通過，有利於帶動鐵礦砂的需求，整體而言，預期2022年的全球鐵礦砂需求仍可望維持中低個位數的年成長。就船舶的供給面來看，目前市場普遍認為塞港問題將延續至22H1，且近年IMO的環保政策限制新船供給，市調機構Clarksons、BIMCO預估2022年散裝運力僅年增1.4%、需求年增2.2%，顯示市場仍存在供給缺口，預期在22Q2北京冬奧之後，中國空汙的控管鬆綁，將帶動煤炭補庫存需求，屆時也將逐步進入穀物、原物料的拉貨旺季，2022年夏季散裝船運價有較高機率將創近五年高點，預期帶動新興旗下散裝船2022年營收達雙位數的年成長。

油輪的部分，短期雖受到疫情的衝擊，不過由於變異病毒多以輕症為主，推測影響僅為暫時性，根據國際能源署(IEA)近期的預估，2022年全球石油需求預計將達9,960萬桶/天(+330萬桶/天)，已超過2019年的水平，預期隨著疫苗施打率提高，22H2旅遊、航空業可望復甦，帶動用油需求增加，新興旗下油輪的營運將持續回升。

預期2022年受惠於運價攀升，以及油輪營運好轉，預估新興2022年營收可望成長至49.6億元，YoY +14.2%，運價帶動獲利提升，加以油輪虧損縮小，預估毛利率28.2%，年增1.28個百分點，EPS 1.63元，YoY +45%。預估每股淨值25.50元。

結論

以2022/1/7股價計算，新興股價淨值比(PBR)1.1倍，評價偏低。考量2022年散裝運力供給有限，散裝供需結構良好，可望帶動運價持續攀升，且油輪的營運壓力可望隨疫情趨緩而持續減輕，預期股價長期可望挑戰1.4倍PBR的水準。近期雖因散裝市況轉入淡季，股價動能因此轉弱，但在2022年營運可望持續成長下，仍可利用淡季、股價回檔之時，逢低布局，投資評等為逢低買進。

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