一場俄烏衝突，讓無人機成為了現代戰爭的主角。
其實，無人機在資本市場早已風生水起，近年來無人機賽道受到各路資金的追捧。
但近期似乎有所降温，前有縱橫股份登陸科創板股價經歷過山車；也有觀典防務轉板首日大跌23%；更有民用無人機巨頭極飛科技上會前夕撤回IPO…
究其原因，離不開“虧損”二字。
不過，這並沒有阻擋住資本的腳步，如今A股即將迎來一家軍用無人機領軍企業！
明日，中航（成都）無人機系統股份有限公司（以下簡稱“中無人機”）正式開啟申購，本次發行定價32.35元/股，發行市盈率75.62倍，以發行後總股本計算，公司的發行市值約為218.36億元。
從今天盤面來看，軍工股出現普跌。那麼，中無人機是否值得申購？
今日軍工股表現，來源：Choice
01
背靠航空工業集團
先來看看這家公司的來歷。
中無人機成立於2007年，由國資委控股的航空工業集團及另外10家軍工相關企業出資設立而來，目前公司控股股東為航空工業成飛，其持有公司33.01%的股份，而其背後的航空工業集團為實際控制人。
另外隸屬於航空工業集團系的股東還包括航空工業成都所、中航技，分別持股20.83%、8.05%。
中無人機的業務發展比較特殊，雖然公司成立較早，但2007年至2010年並未開展任何生產活動，2011年-2018年也只是為航空工業成都所提供翼龍無人機的總裝試驗試飛等技術服務，不涉及採購和銷售業務。
直到2019年，為了完善其業務鏈，航空工業集團直接讓中無人機承接成都所的翼龍無人機系統銷售業務，並順利取得中航技的訂單，就連供應商也主要為航空工業集團下屬單位。此後，中無人機才算真正的實現獨立銷售。
報吿期內，公司無人機系統銷售以國外軍貿市場為主，其收入佔比約9成。
值得一提的是，由於國家對軍貿出口實行軍品出口經營權限制管理，相關公司必須通過具備軍貿資質的公司進行軍貿出口，而中航技則是國內唯一一家以國家軍用航空技術和產品進出口為核心業務的大型國有企業，一直以來都是翼龍系列無人機的獨家海外銷售機構。
正因如此，中航技成為公司的第一大客户。
説到翼龍無人機，相信大家並不陌生。畢竟翼龍系列無人機系統早已成為“中國製造”的一張名片，出口“一帶一路”沿線多個國家，是我國軍貿無人機出口的主力型號。
翼龍-2圖片，來源：招股意向書
據統計，翼龍系列無人機軍貿出口訂單累計數量連續十年位列中國第一；2021年5月數據，在全球察打一體無人機市佔率位居全球第二。
綜上來看，公司主要供應商及客户均為航空工業集團下屬單位，且產品的市場地位又是絕對龍頭。可以説，中無人機是妥妥的“贏在起跑線上”。
02
業績扭虧為盈
中無人機的產品包括翼龍-1、翼龍-1D、翼龍-2 等翼龍系列無人機系統。
其中，翼龍-2相關產品是公司目前主要的收入來源，其為國內第一型實現軍貿出口的渦槳動力大型無人機，具備全天時、全天候、全疆域遂行任務能力，可對標美國MQ-9。
另外，公司已獲得航空工業成飛關於雲影無人機（翼龍10）獨家銷售權的承諾。公開資料顯示，雲影無人機不僅具備高速高空的特性，還具備隱身設計，速度比MQ-9快200km/h。該產品一旦實現銷售，或可大幅提升公司的競爭優勢。
前面有提到，目前國內無人機企業大多都逃不過虧損的痛點，曾經的中無人機也不例外。
但2019年對於中無人機來説是一個分水嶺，不僅實現了業務上的變革，也是其業績的反轉點。
近三年公司營收由2019年的2.51億元增至2021年的24.76億元，年複合增速高達314%；相對應的歸母淨利潤分別為-985.82萬元、1.65億元和2.89億元，實現扭虧轉盈。
預計2022年上半年可實現營收15億元-16.5億元，同比增長33.50%-46.86%；實現歸母淨利潤為1.9億元-2.2億元，同比變動-15.40%至-2.05%，淨利潤下滑主要是由當期公司的翼龍無人機系統平均銷售價格降低所致。
由於軍貿出口行業的特殊性，相關公司的產銷量以及售價較為隱私。但實際上，從公司的毛利率上面也可發現端倪。
報吿期內，公司主營業務毛利率分別為7.36%、26.21%和24.02%，毛利率水平波動較大。2019年公司剛開展生產銷售無人機系統業務，由於人員費用增加等各種因素，導致毛利率較低；而在步入正軌的2020年和2021年，公司的主營業務毛利率卻由26.21%降至24.02%，且持續低於競爭對手航天彩虹（主打“彩虹”系列無人機），側面反映出公司的議價能力不足，且成本管控能力較弱。
畢竟是出口產品，想要佔領更多市場份額，通常只能採取競爭性價格策略，這樣一來，在一定程度上會壓縮公司的利潤空間。
在此背景下，中無人機也意識到國內民用無人機領域的機會。
相對來説，隨着應用場景不斷拓寬，民用無人機的增長空間也具有一定的想象力，且預計未來十年民用市場的增速將快于軍用市場，其中的工業無人機市場規模將超過消費級無人機。
預計到2024年我國工業無人機市場規模將增長至1507.85億元，佔中國民用無人機市場規模比例由2015年的19%上升至約73%，2015年-2024年年均複合增長率達54.52%。
公司瞄準的則是工業無人機市場。
與軍用無人機類似，大型工業無人機常常應用於應急通信、氣象探測等環境惡劣、複雜的工作場景。
目前，中無人機已經完成我國首次利用大型固定翼無人機開展人工影響天氣的作業和首次大型無人機應急通信實戰演練，並在去年河南省強降雨災害事件中，參與了應急通信工作。
不過，公司在民用無人機領域還處於探索階段，其業績貢獻有限。報吿期內，金額超過5000萬元的訂單僅發生一例，即2020年與中國氣象局氣象探測中心簽訂的1.79億元銷售合同。
在維持軍貿出口訂單的基礎上，繼續加大國內民用市場的拓展，總體來看，公司的盈利具有一定的持續性。
不過就短期而言，公司仍存在一定的財務風險。2020年、2021年，公司流動比率分別為1.46倍和1.74倍，速動比率甚至不足1倍，同時資產負債率連續兩年超50%，公司目前的償債能力已經遠不及2019年的水平；同時與可比公司航天彩虹相比，2021年其流動比率4.18倍、速動比率3.58倍、資產負債率17.09%，無論是短期償債能力還是長期償債能力，中無人機都還需進一步改善。
03
結語
對於二級市場投資者而言，中無人機作為軍用無人機領軍企業，其所處賽道具有一定的成長性，且行業壁壘較高，公司目前業績增速較快，處於快速發展階段，是一個還不錯的投資標的。不足的是，公司的償債能力稍顯弱勢，本次上市融資後，或有所改善。
鑑於今年以來A股軍工行業經歷了較大程度的殺估值，近期開始有所反彈，但不排除此時有較多獲利盤了結造成板塊走勢再度回落的情況，今天盤面上已經有所體現，軍工ETF（512660）一度下跌近4%，最終收跌1.78%。不過整體來看，板塊盤整過後繼續上修估值的可能性較大。
軍工ETF走勢，來源：Choice
此時，中無人機以75.62倍的估值上市，高於中證行業最近一個月平均靜態市盈率（39.42倍），略低於同行業可比公司靜態市盈率平均水平（85.95倍），發行市值在科創板處於中上水平。不過考慮到公司的龍頭地位以及近期新股市場有所回暖，公司上市之後或將有不錯的表現。
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