在過去的一年中，儘管唱衰美股的聲音層出不窮，但標普500指數卻一路高歌猛進，增長了近40%。投資者普遍擔心美國股市估值過高，然而，光憑估值高低論英雄，顯然是一種簡化的思維。如果歷史是一部連續劇，那麼這種擔憂早在2023年初就已經是老生常談。
從歷史數據來看，美國股市的高估值可能會成為新常態，這不僅是周期性因素的作用，結構性變化和人工智能對企業利潤率的潛在影響也不容忽視。投資者可能需要準備好，在未來十年內繼續面對一個「昂貴」的市場。
關鍵在於毛利率
毛利率，即公司在扣除銷售成本後的利潤，是衡量企業獲利能力的關鍵指標。毛利率與企業價值（市值加淨債務）與預測市銷比率之間存在強相關性。高毛利率往往意味著投資者願意為企業支付更高的市銷倍數。
然而，依賴歷史平均的回歸思維，可能是評估美股的危險方式。近二十年來，美國公司的毛利率始終呈現上升趨勢。當然，價格策略對毛利率有顯著影響，如Target、亞馬遜的雜貨業務及沃爾瑪（Walmart）等大型零售商最近的部分降價行為，顯示出儘管面臨壓力，但整體定價仍然較為堅挺。
成本與結構的雙重優勢
從成本角度來看，員工成本壓力正在減輕，許多公司表示，勞動生產力的提高正抵銷工資通胯的影響。材料和物流成本相比一年前也有所下降。市場分析師預計，接近四分之三的頂尖美國公司將在未來12個月擴大其利潤空間。
結構上，與25年前相比，今天的美國股市中擁有更多的軟體和生技公司。這些公司往往庫存成本較低，使得整個市場中零庫存成本公司的比例從1999年的20%增長到現在的30%以上。
人工智能：未來的利潤增長機器
另外，人工智能的應用正成為推高利潤率的新引擎。許多增長型公司在財報電話會議上被問及AI的潛在影響，這預示著分析師看到了AI在未來營收增長中的作用。這些公司的利潤率擴張通常超過那些沒有涉及AI討論的公司。
最終結論非常明確：由於未來的利潤率將高於過去，美國股市將長期交易在更高的倍數水平。投資者可能需要適應一個更「昂貴」的股市，而這種高估值可能不是短期現象，而是新常態。在這樣的市場環境下，不妨幽默地考慮一下，是不是每次股市上漲，我們都應該少喝一杯星巴克，以備不時之需呢？
輝立証券研究部高級分析師 李浩然
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